一站式展望：2026年中检查

2026 年中复盘一站式 Outlook 2026年6月安德鲁·卡塞拉 | 莱恩·道林 | 迈尔斯·霍姆斯 | 艾伦·沃茨 | 肖恩-姆·温德拉克布雷特·瑞安 | 斯蒂夫·卡普里奥 | 卡尔蒂克·纳加拉姆 重要研究披露与分析师认证详见附录一。截至2021年3月19日，可能存在披露信息不完整的情况，详情请参阅附录一。 简介 | 2026年中盘点 我们已将2026年中期回顾会议安排如下： ▪更新2026年宏观经济框架：我们包含了DB美国经济团队和美国高收益信用策略团队分别提供的关于2026年展望的最新摘要。这些旨在更新我们于2025年12月发布的2026年展望。▪高置信度的单一名称信贷观点及简要行业概览：HY行业每位分析师都提供了一份行业高阶展望，随后是他们最坚定信念的已发布单名概念。这些已被纳入三个为期一年的潜在总回报篮子：5-9.99%，10-14.99%和超过15%。 ▪主题式虚拟数据室名称我们特别设置了一节，重点介绍HY分析师团队认为在其客户中最具时效性的、基于数据源（即私募）的企业发行人。需要提醒的是，由于与相关发行人存在财务数据保密义务，这些并非正式覆盖的证券。▪日常事务：所有价格均为截至2026年6月16日的价格，除非另有说明，且所有分期贷款均已定价。与交换后的曲线. 美国HY研究团队在公共和私人（数据站）名称方面拥有广泛的知识，涵盖HY债券和广泛分销贷款。一如既往，该团队随时准备协助客户应对已充满变数的2026年。 美国HY研究负责人 单一名称精选 - 摘要 单一名称精选股——按股票代码划分的潜在总回报分类 主题数据站点名称 - 汇总表 01.美国经济学 瑞安·布雷特 | +1 212 250-6294 | brett.ryan@db.com 增长：石油拖累与财政及FCI提振 我们的基本判断是，只要油价见顶，经济很可能相对较好地度过另一次重大冲击。我们目前预计今年实际GDP增长率为2.2%（第四季度对第四季度），较美国/伊朗战争前的2.4%的预测值仅略有下降。 此次下调反映了高油价（约-0.2个百分点）带来的拖累，以及年初消费支出疲软，同时，增长动能得到持续支撑，包括：支持性的金融环境与财政政策、强劲的生产力，以及持续强劲的AI投资步伐。 我们的增长预测假设油价大体符合DB商品团队的预期，即布伦特原油价格将在年底前回落至每桶75-80美元。 劳动力市场：稳定信心增强 过去12-18个月，大多数劳动力市场闲置指标都保持稳定。近期失业率下降至4.3%也证实，月度盈亏平衡薪资支付人数已降至约0-5万个工作岗位/月。 我们的基本判断是，失业率将截至年底维持在当前水平附近。尽管对稳定更有信心，但劳动力市场仍处于招聘和裁员均较低、且推动增长的行业基础相对狭窄的不舒适均衡状态。 因此，存在下行风险，包括来自近期之外的人工智能等，尽管我们并不认为后者会迄今为止对劳动力市场产生了实质性不利影响。 通货膨胀：又一年的目标远未达成 通缩之路更加扑朔迷离。住房通缩可能将继续温和地持续下去，而核心商品的价格可能会逆转关税。今年晚些时候将产生影响，但“超级核心”通胀已被证明具有粘性。 我们预计，核心CPI和PCE在下半年将保持高位，全年分别收于2.7%和3.0%（分别为第四季度第四季度数据）。更持续的国际油价冲击将带来上行风险，而进一步的住房脱通胀或关税效应的更快逆转则构成下行风险。 今年通胀可能将远超目标水平在更远的未来，我们继续预计核心通胀将维持在美联储目标之上，幅度约为0.25个百分点。地平线 对我们前景的风险… 根据我们美联储的观点，风险倾向于鹰派。在我们看来，今年加息已不再是微不足道的可能性，但我们预计这些条件不会在2026年显现。要达到这一目标，可能需要：劳动力市场重新收紧，使其再次成为通胀压力的来源，以及核心PCE增速加速至3%以上。当然，近期中东紧张局势的缓和应该会减轻美联储的短期加息压力，但不会完全消除2027年加息的风险。 美国与伊朗之间战事的恢复，在双方寻求最终[目标/解决方案]时，构成了一个明确且迫在眉睫的危险。同意就伊朗核计划的核心争端达成和解。由于中东地区，亚洲的技术供应链中断。东方面临的紧张局势也可能推迟我们预期今年实行的与人工智能相关的资本支出。除了地缘政治风险加剧外，我们并未针对美国主要贸易伙 伴的“强迫劳动”行为调查以及美国贸易代表办公室（USTR）建议对约60个国家征收10-12.5%关税的301调查做出任何额外的关税假设。尽管政府已暗示其意图通过301关税部分取代其之前的《工业产品出口管理条例》（IEEPA）关税制度，但尚不清楚这些301措施是否会被用作谈判工具（例如，在下半年美墨加协定谈判期间）。或作为更持久的收入来源。 关于上行风险，两院共和党多数派今年有可能推动另一项预算协调法案，以便在11月的中期选举前向消费者提供财政支持。然而，鉴于预算前景严峻——我们预计未来几年联邦赤字将占GDP的约6.5%——目前似乎缺乏推动该法案的意愿。事实上，伊朗战争成本以及其他国防优先事项可能会将赤字推高至接近7%的水平。我们的基准情景是，今年通过的协调法案范围将较为狭窄，且不太可能为经济提供有意义的进一步支持（例如，我们预计不会发放大规模的家庭纾困支票）。 02.战略展望 史蒂夫·卡普里奥 | +44(0) 2075 416176 | steve.caprio@db.com卡尔蒂克·纳加拉姆 | +1 212 250-0521 | Karthik-a.nagalingam@db.com 信用策略——2026年中展望 机敏？更多的分散还在后面 •公共信用正面对着...摊手。从宏观角度看，全球信贷投资者对增长困境或供应链问题并非过度担忧，而是主要关注：1）更鹰派的央行；2）私营信贷市场问题。伊朗冲突引发的瓶颈。 •存在诸多逆风。包括粘性通胀、运费上涨、内存芯片短缺可能影响关键周期性行业以及持续的关税不确定性。美国经济仍然非常呈现K型分化，杠杆贷款与私募信贷市场对AI软件颠覆风险敞口巨大。至少，直至年底的前景预示着更大的分化以及部分利差扩大。 •预计年底 HY 利差将扩大至 305 个基点（+42 个基点）。结合我们利率策略师的预测，未来6个月的总回报率将略高于+1.1%。 我们预计，到2026年底（YE’26），-spec-grade违约率将从4.0%下降至3.6%，然后到2027年6月（Jun’27）再次回升至4.0%。 信用策略——2026年中展望 技术面依然强劲，这有助于缓解HY利差扩大。 •$HY市场正经历净供应量较低的情况。除少数几个关键优势领域（数据中心、杠杆收购交易、混合型基金）外，这抵消了$HY基金流动性的疲软，其持有大量现金储备进一步缓解了HY的风险。 共同基金管理人。HY基金的资金流动情况喜忧参半。鉴于散户投资 者对市场波动更为敏感，存在资金流出时期。然而，HY基金管理人的现金头寸较高。这有助于抵消近期资金外流的影响，并提升市场的技术韧性。 信用策略——2026年中展望 美国经济衰退的可能性仍然较低，即使局部疲软会导致其分散。 •K字形美国经济依然存在美元和美国的信用扩散将持续存在。我们年初的“火与冰”主题或许应该重新定义为“ 人工智能与冰”的美国经济，鉴于我们相信美国增长的动力是多么狭窄。 •美国人工智能的利好因素反哺了非常强劲的美国企业利润。并且，财富效应支撑着高收入的美国消费者，这也是我们基于信贷的美国衰退模型目前仍仅预测到2027年第一季度美国经济下行概率为12%的主要原因。鉴于美国整体经济增长如此稳健，很难预见美国违约率会大幅飙升。 需求预期及未来利润空间压缩接近五年中最糟糕的比率。这无疑意味着比宏观经济综合数据所暗示 的更高的HY（高收益债）和Lev（杠杆债）贷款违约率。 信用策略——2026年中展望 美国软件故障可能实质性加剧融资市场紧张。 •$LL软件利差交易接近750基点 远高于，接近2020年3月水平。但前软件利差仅以385个基点进行交易，低于2021年的水平。市场将定价软件作为一个独立问题来看待。•市场价格表明，美国软件 lev 贷款近 30%。 应达到CCC级*如果属实，美国杠杆贷款中CCC级贷款的占比将... 贷款指数将攀升至7.5%以上。这就是指数中最大板块面临AI颠覆的风险。 •该软件的应力可以更广泛地传播尤其是如果美国私人BDCs中陈旧软件贷款减记在未来季度被计提更低。并且如果它们没有被减记，那可能继续向美国BDC流动性压力输入资金。 市场价格表明，约30%的美国软件LL应被评为CCC级* 信用策略——2026年中展望 美国软件故障可能实质性加剧融资市场紧张。 •人工智能采用的风向最终将变成投机级信贷的逆风正如它们所引发的B级公司面临更严格的金融条件。 •市场处于一种不稳的均衡状态。更广泛的风险投资市场健康状况以及目前尚无任何有形的软件基本面恶化，限制了私募信贷基金必须进行的贷款打折金额。然而，少数薄弱的软件收益，加上评级下调和不断上涨美国贷款指数中的CCC等级桶会导致宏观和公司特定基本面因素迅速恶化。 •我们怀疑软件压力可能会更广泛地传播。在私人信贷和杠杆贷款领域未来6至12个月的市场。80%的B 无论是私募信贷还是杠杆贷款，评级的债务融资现实情况是，对于BBB和CCC级信用，仍然存在接近创纪录的T+2和T+3到期墙，这凸显了这是一个不容忽视的风险。 信用策略——2026年中展望$HY评级：关注B3级下调风险 鉴于美元B股的估值相对紧俏，以及美元B股依然持续便宜。我们基本维持对B和BBs的中立立场。• 唯一的注意事项是B3级风险似乎具有高于平均水平的“降级 风险”。在评级档次层面，过去几个月CCC1-B3利差差幅一直处于历史最高水平附近。 • 同时，B3-B1利差差幅历来收窄，CCC2-CCC1亦是如此。这里的B3级债务风险可能相当高。如果有的话意外的降级，或者如果市场开始定价 在更多降级/违约风险下。 • 尽管从利差比率来看，CCC的利差看起来相对于Bs很便宜，我们对CCC风险仍保持警惕，即使当前利差也是如此。 信用策略——2026年中展望 哪些行业更容易受到违约和基本风险的影响？ •展望未来6个月，将会由两大主要因素导致的更大HY离散。The能源冲击和不断上涨的通胀担忧正导致美国国债收益率上升，这可能导致泡沫估值重估与此同时，能源和商品成本上升也可能称重页边空白处这导致未来杠杆率更高。•我们创建了两个场景，分别考察了适度和 巨大的能源冲击及其引发的多重挤压鉴于美联储对不断升温的通 胀预期的回应。考虑到美伊协议，看来我们将走向一个较温和的局面，霍尔木兹海峡将在月底前开放。 •周期性行业杠杆率涨幅最大在压缩的边距和重新评估的倍数之后。$HY 工业品、技术和消费品领域杠杆率涨幅最大，尤其是消费品领域达到了自身历史上的高水平。 信用策略——2026年中展望哪些行业更容易受到违约和基本风险的影响？ 近几个季度，HY债务/市值指标有所改善，增长趋势尤其支撑了周期性发行人。 我们维持着我们整体行业偏好框架，其中包含我们倾向于规避任何面向消费者的风险。在接近……的同时尽可能让企业从AI建设浪潮中获益. 03.消费者与零售 Ryan Dowling | +1 212 250-4549 | ryan.dowling@db.com 消费者 | 2026展望消费者关键主题 行业亮点： ▪地缘政治与供应链波动持续的冲突和贸易中断正在推高能源、物流和投入成本。拥有弹性供应链和动态采购策略的公司预计将表现更佳。在持续的不确定中. ▪边界纪律面对持续的通胀和竞争压力，各组织正优先考虑简化、自动化和成本优化，以在保障盈利能力的同时，为增长计划提供资金支持。 ▪价值导向型消费者消费者环境依然以选择性为特征，并持续强调在价格实惠、促销活动及价值方面。随着消费者寻找各种途径，自有品牌产品仍将保持其相关性。保存。 ▪自