贵金属2026半年度报告：鹰啼金落静待拐点

光 期 有 色 研 究 团 队 2 0 2 6年6月 贵金属：鹰啼金落静待拐点 总结 1、2026年上半年，全球宏观叙事经历了从“降息交易”到“紧缩交易”的剧烈切换，贵金属市场随之走出完整的牛熊转换行情。年初，市场一致押注美联储将步入降息通道，黄金作为无息资产备受追捧。然而，3月以来中东局势骤然升级，地缘风险通过“冲突升级—油价飙升—通胀反弹—央行政策收紧—风险偏好下行”的传导链条深刻重塑了全球金融市场的投资逻辑。美国经济呈现出“制造业强、消费弱”的结构性韧性，一季度GDP年化环比增长1.6%，5月非农新增就业17.2万人远超预期。但通胀持续超预期，美联储将2026年通胀预期从2.7%大幅上调至3.6%。6月18日，新任主席沃什主持的首次FOMC会议全票维持利率在3.50%—3.75%不变，但点阵图显示9名委员预计年内至少加息一次，决议声明删除降息倾向指引，全面确立“抗通胀”优先的政策框架。美联储鹰派框架下，美元指数节节走高，站上101关口，美债收益率维持高位，持有贵金属的机会成本显著抬升，黄金ETF二季度流出显示投资需求的下滑。地缘层面，中东局势经历了“美以闪击伊朗—美以伊全面军事冲突—美释放谈判信号—美伊阶段性停火—备忘录落地—谈判反复”的复杂演绎。与过往地缘冲突阶段黄金凭借避险属性获得买盘支撑不同，此轮冲突中通胀传导效应导致油价与金价构成跷跷板关系——冲突激化阶段紧缩预期压制金银，但局势缓和并未推动金价反弹，反而又快速切换回美联储鹰派叙事结构中弱势运行。白银方面，价格弹性显著高于黄金，伦敦银现较1月历史高位近乎腰斩。白银呈现“金融属性跟随，工业属性弱化”的特征，随着国内光伏传出下降，工业需求疲软迹象也对价格进一步压制。铂金与钯金均双双回吐去年四季度以来的涨幅，除宏观流动性收紧预期外，基本面供需趋松也成为铂钯市场挤泡沫、回归工业属性的一大主因。 2、展望2026年下半年，贵金属市场核心定价逻辑仍将由美联储货币政策路径主导，美伊局势作为重要变量依然是地缘政治重要的观察点。基准情景下，若美伊60天谈判顺利推进、霍尔木兹海峡永久开放，原油价格中枢下移将缓解通胀压力，美联储降息预期有望修复，实际利率下行预期将打开金银价格中长期上行空间，特别是若美联储“加息”能提前落地，黄金市场止跌的概率将更具有确定性。不确定性在于沃什倡导美联储独立性以及强势美元政策下一意孤行，推动美联储持续处在鹰派政策预期中，这或诱发全球金融市场大幅波动，从美元流动性趋紧的角度持续不利于金价运行。最后从价格角度来看，伦敦现货年内振幅达到30%，从历史走势来看除去年外振幅较高的年份普遍在30%~35%，这也就意味着本轮下跌行情也可能接近尾声。站在6月份回看上半年黄金行情，黄金经历了“挤泡沫、地缘波动、加息预期、鹰派沃什”等诸多利空，市场对利空已有定价下下半年情绪或有所改善，但也要注意趋势性机会需等待美联储明确的政策转向信号，这可能需要更多经济通胀信号以及更长时间的观察。银铂钯经历长时间且深幅下跌“挤泡沫”后，底部支撑或逐渐显现，不宜过度悲观看待后市行情，上半年从走势来看银铂钯跟随黄金运行的态势得到加强，下半年亦然，这也就意味着若黄金企稳回升，银铂钯价格或存在一定幅度的修复，但趋势性行情亦需等待。 一、市场表现 黄金2026年以来走势回顾：价格剧烈调整 沪金主力的“乌龙指” 资料来源：文华财经，光大期货研究所 CFTC金银非商业持仓 资料来源：WIND，光大期货研究所 CFTC铂钯非商业持仓 显性库存 资料来源：WIND，光大期货研究所 资料来源：WIND，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 二、成因分析 黄金：5594.77美元/盎司，个人投资者极度看多形成的历史高点，中短期难以突破 白银：121.64美元/盎司 资料来源：文华财经，光大期货研究所 3月触发因素：美伊冲突——从美以联合“斩首行动”到伊朗“密集反击” 资料来源：liveuamap，光大期货研究所 资料来源：文华财经，光大期货研究所 交易的宏观逻辑：油价高涨，通胀反弹，全球（美联储）货币宽松环境可能提前结束 资料来源：Ifind，光大期货研究所 资料来源：Ifind，光大期货研究所 交易的宏观逻辑：美联储降息预期转加息预期 资料来源：Ifind，光大期货研究所 资料来源：Ifind，光大期货研究所 交易逻辑延伸：美伊冲突结束，霍尔木兹海峡通航，原油价格回落，利率预期下行，黄金或将受益 前提：霍尔木兹海峡完全通航，原油价格持续回落（80美元/桶是未来的顶部？） 潜在利多：美难以承受高利率环境，加息周期并非开启，降息周期并非结束 资料来源：WIND，光大期货研究所 资料来源：Qeubee，光大期货研究所 中长期关注：“鹰派”沃什的“三把火”——点评沃什FOMC首秀 ◆第一把火：政策立场换挡，终结市场降息预期 •彻底扭转“降息是默认政策路径”的市场共识，加息重新成为现实政策选项•将“实现2%通胀目标”列为核心优先级，明确通胀未达标前不放松政策•下调全年经济增长预期至2.2%，但不以牺牲价格稳定为代价稳增长 ◆第二把火：沟通机制改革，回归“精简务实”风格 •大幅精简政策声明：从此前341词压缩至130词，删除所有模糊性宽松托词•弱化点阵图工具：本人不提交个人利率预期，公开质疑点阵图会束缚政策灵活性•取消公布委员具体投票明细，减少市场对美联储内部分歧的过度解读 ◆第三把火：启动制度重构，设立五大专项工作组 •政策沟通工作组：全面审视新闻发布会、会议记录、官员讲话等全渠道沟通机制•通胀与数据工作组：重新梳理通胀驱动因素分析框架，优化经济数据选取标准•资产负债表工作组：评估6.7万亿美元资产负债表结构，规划长期缩表路径•新技术影响工作组：研究AI等技术对生产率、通胀水平的长期作用•生产率与就业工作组：探索全要素生产率提升对经济增长的支撑逻辑 三、走势展望 黄金未来关注点：强势美元能否实现？全球央行货币储备多元化能否逆转？ 资料来源：Ifind，光大期货研究所 我国央行购金：3月、4月、5月购金量逐月增加 资料来源：Ifind，光大期货研究所 四、银铂钯供求及展望 基本面的底气：白银或已难回到低价位运行 资料来源：文华财经，光大期货研究所 白银如何估值：金银比的约束与支撑 2026年白银走势：降低预期关注黄金表现 钯：供求矛盾缓解投资驱动转弱 铂钯：回归基本面弱势运行与黄金联动性增强 铂钯：回归基本面弱势运行与黄金联动性增强 资料来源：Ifind，光大期货研究所 资料来源：Ifind，光大期货研究所 铂钯：价差走弱但仍在高位运行 资料来源：Ifind，光大期货研究所 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述品种的操作依据，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。