信用债市场周度回顾260623：城投评级调整的风险与机遇

城投评级调整的风险与机遇 信用债市场周度回顾260623 本报告导读： 近期城投主体评级调降或与非标舆情相关，高利差AAA主体受潜在的评级调降可能性影响性价比偏低，主体评级调降后可关注超跌反弹机会。 资金收紧后半段，科创债ETF修复更佳2026.06.22如何理解香港上市5年期人民币国债期货2026.06.22中小行次级债逐步启动发行2026.06.22地方债利差曲线走平，下周地方债发行金额2579亿元2026.06.22首批商业不动产REITs上市表现如何2026.06.21 投资要点： 部分主体或通过先终止后上调的方式以提升评级，关注城投平台终止评级后机构行为驱动的高估值成交机会。2026年以来，各省主体评级调高至AAA的时序进度弱于往年。截至6月19日，2026年以来各省主体评级由AA+直接调高至AAA的数量合计为26个，而在2023-2025年，主体评级调高至AAA的数量则分别是64个、58个和90个，时序进入弱于过去几年，或反映出评级直接调整面临压力。终止评级企业中，城投企业占比呈现上升趋势，部分主体或通过先终止后上调的方式以调高评级。截至6月19日，2026年以来终止评级的主体共264个，其中城投类主体161个，占比61.0%，首次突破60%。具体来看，城投类主体中存续债余额在10亿元以上的有111个，在城投类主体中占比68.9%。部分主体或通过先终止评级后上调的方式来调高评级。由于一些债券产品的投资范围内，对所投债券的主体评级有要求，城投终止评级后，机构行为驱动下，部分主体或出现高估值成交情况，建议把握存续规模较大且没有舆情的城投主体终止评级带来的结构性机会。 信用债市场周度回顾：1）一级发行：净融资额下降。根据Wind统计，短融发行740.8亿元，到期932.8亿元，中票发行990.6亿元，到期638.1亿元；企业债发行0亿元，到期34.9亿元；公司债发行1099.3亿元，到期980.4亿元。上周主要信用债品种共发行2830.7亿元，到期2586.2亿元，净融资244.5亿元，较前一周（6月8日-6月12日）的净融资1066.7亿元有所下降。2）成交缩量，信用利差多数收窄。上周（2026年6月15日-6月19日）主要信用债品种（企业债，公司债，中票，短融）共计成交6935亿元，较前一周下降331亿元。与6月12日相比，6月22日3年期AAA中票收益率下行3.1BP至1.66%，3年期AA+中票收益率下行2.1BP至1.71%，3年期AA中票收益率下行2.1BP至1.79%。3）信用评级调整及违约跟踪。上周（2026年6月15日-6月19日）主体评级调高的发行人有5家，主体评级调低的发行人有2家。上周（2026年6月15日-6月19日）展期债券1只，无违约债券。 风险提示：基本面超预期变化、货币政策不及预期、数据统计有遗漏或偏误等。 目录 1.城投评级调整的风险与机遇..........................................................................32.信用债市场周度回顾......................................................................................42.1.一级发行：净融资额下降........................................................................42.2.二级交易：成交缩量，信用利差多数收窄............................................52.3.信用评级调整及违约跟踪........................................................................73.风险提示..........................................................................................................8 1.城投评级调整的风险与机遇 近期城投主体评级调降或与非标舆情相关，高利差AAA主体受潜在的评级调降可能性影响性价比偏低，主体评级调降后可关注超跌反弹机会。2026年以来，监管对评级行业的关注力度提升，3月20日的央行2026年征信工作会议明确指出，培育壮大征信市场，统筹加强征信产品多元供给、征信机构动态管理、信用评级公信力建设。近期城投主体评级的调降，更多与非标舆情相关。我们认为，当前高利差且有过舆情的AAA城投平台，仍存评级调降的可能性，由于调降后可能出现持续估值跳升，建议对此类主体保持谨慎；对于主体评级已经调降的城投平台而言，短期受机构行为影响可能会出现超跌，企业基本面相较此前并未出现明显变化，利差走阔更多受主体评级调降后机构行为影响，推荐关注超跌反弹机会的挖掘。 部分主体或通过先终止后上调的方式以提升评级，关注城投平台终止评级后机构行为驱动的高估值成交机会。2026年以来，各省主体评级调高至AAA的时序进度弱于往年。截至6月19日，2026年以来各省主体评级由AA+直接调高至AAA的数量合计为26个，而在2023-2025年，主体评级调高至AAA的数量则分别是64个、58个和90个，时序进入弱于过去几年，或反映出评级直接调整面临压力。终止评级企业中，城投企业占比呈现上升趋势，部分主体或通过先终止后上调的方式以调高评级。截至6月19日，2026年以来终止评级的主体共264个，其中城投类主体161个，占比61.0%，首次突破60%。具体来看，城投类主体中存续债余额在10亿元以上的有111个，在城投类主体中占比68.9%。部分主体或通过先终止评级后上调的方式来调高评级。由于一些债券产品的投资范围内，对所投债券的主体评级有要求，城投终止评级后，机构行为驱动下，部分主体或出现高估值成交情况，建议把握存续规模较大且没有舆情的城投主体终止评级带来的结构性机会。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 2.信用债市场周度回顾 2.1.一级发行：净融资额下降 根据Wind统计，短融发行740.8亿元，到期932.8亿元，中票发行990.6亿元，到期638.1亿元；企业债发行0亿元，到期34.9亿元；公司债发行1099.3亿元，到期980.4亿元。上周主要信用债品种共发行2830.7亿元，到期2586.2亿元，净融资244.5亿元，较前一周（6月8日-6月12日）的净融资1066.7亿元有所下降。 从主要发行品种来看，上周共发行短融超短融83只，中期票据90只，公司债发行147只，企业债发行0只，发行数量较前一周有所下降。 从发行人资质来看，AAA等级发行人占比最大，为63.75%。从行业来看，综合类发行人占比最大，为19.06%，其次是建筑业发行人，占比为17.50%。 2.2.二级交易：成交缩量，信用利差多数收窄 上周（2026年6月15日-6月19日）主要信用债品种（企业债，公司债，中票，短融）共计成交6935亿元，较前一周下降331亿元。与6月12日相比，6月22日3年期AAA中票收益率下行3.1BP至1.66%，3年期AA+中票收益率下行2.1BP至1.71%，3年期AA中票收益率下行2.1BP至1.79%。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 中票与国开债利差多数收窄。3年期中票利差分位数分别从41.2%、38.8%、30.7%、20.3%、13.6%下行至33.6%、35.3%、26.2%、21.6%、14.5%。期限利差表现分化。5年期与1年期利差分位数分别从32.2%、50.4%、40.1%、38.2%、22.7%上行至39%、37%、37.8%、39.7%、23.4%。等级利差表现分化，AAA与AA+利差分位数在1年、3年、5年、7年与10年分别由上期的6.90%、0.10%、0.50%、17.30%、13.20%变化至7.30%、1.00%、14.50%、21.50%、12.50%。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 2.3.信用评级调整及违约跟踪 上周（2026年6月15日-6月19日）主体评级调高的发行人有5家，主体评级调低的发行人有2家。 上周（2026年6月15日-6月19日）展期债券1只，无违约债券。 3.风险提示 基本面超预期变化、货币政策不及预期、数据统计有遗漏或偏误等。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）授权客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为信用债评级和转债评级。以报告发布后的建议3个月内的信用债净价为比较基准，报告发布后的建议投资期限内的中证转债指数为比较基准。 投资建议的评级标准 报告发布日后的3个月内信用债净价的涨跌幅，3个月内转债价格相对于中证转债指数的涨跌幅。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路8