CXO景气度跟踪专题：景气高位运行，业绩稳步兑现

景气高位运行，业绩稳步兑现 ——CXO景气度跟踪专题 核心观点 ⚫资金端：多重共振，融资向好 1）一级市场：热度延续，头部集中。2026年前五个月，国内医疗健康一级市场投融资总额达417亿元，同比增长57%。同期投融资交易数同比仅小幅增长3%，说明一级市场资金向头部聚集的格局并未改变，行业资金持续向少量优质企业倾斜。 2）IPO：港股向上，科创重启。2026年前五个月，港股18A融资额达69亿元，同比增长60%。6月4日中国证监会正式批复泰诺麦博科创板IPO注册申请，该公司成为科创板第五套上市标准重启后的首单注册生效项目。而自2026年5月起，已有4家生物医药企业密集递交IPO申报材料，拟募集资金达124亿元，可见在政策红利加持下，创新药企迎来集中申报窗口期，新一轮科创板融资周期有望开启。 伍云飞执业证书编号：S0860524020001香港证监会牌照：BRX199wuyunfei1@orientsec.com.cn021-63326320 3）BD：趋势不改，再创新高。近期美国相关限制法案细则接连被拟出，市场担心中国创新药出海难以持续。但我们判断，政策风险短期被市场高估，国内在药物发现和概念验证环节比较优势不变，出海大趋势不改。根据医药魔方统计，截至2026年5月14日，我国创新药对外授权交易（BD）的首付款和潜在总交易金额分别达到46亿美元和792亿美元，达到2025全年的66%和58%，同期历史新高。 袁润璞执业证书编号：S0860124100008yuanrunpu@orientsec.com.cn021-63326320 4）国内销售：快速放量，反哺研发。2015年后获批的国产创新药，在2025年的市场规模为408亿元，同比增长29%，占国内创新药市场比重仅14%。随着国产新药获批上市、纳入医保并开始爬坡，销售高增速有望维持，并进一步反哺研发。 ⚫研发端：临床前高景气延续 景气上行，重视安评弹性和龙头重估：——CXO景气度跟踪专题2026-04-15 融资明确上行，管线突破新高：——CXO景气度跟踪专题2025-12-05 1）IND：整体提速，边际高增。2026年前五个月，国内1类创新药IND申报数量共511项，同比增长30%，5月申报数量达89项，同比增速达25%，维持高增长。 2）临床端：早研驱动，新开踊跃。同期，国内新开Ⅰ-Ⅲ期临床试验总数1042个，同比增长15%，而2025年以来国内新开临床试验的增长主要来自Ⅰ/Ⅱ期临床。 ⚫订单端：安评弹性，龙头高增 1）安评：景气上行，弹性巨大。昭衍新药和益诺思2026Q1新签订单来金额分别达9.1、7.3亿元，同比增速分别达112%和199%，随着订单执行，服务利润弹性大。 2）CDMO：指引强劲，业绩可期。药明康德预计2026年持续经营业务收入同比增长18-22%，并将适时上调指引，同时有信心保持稳定且有韧性的经调整non-IFRS归母净利率水平。药明生物预计未来3年收入复合增速将达到20%，受益于商业化项目的放量，其在2027-2028年业绩增长将显著提速。此外，药明合联预计2025-2030年收入复合增速达30%-35%，彰显对ADC及XDC赛道中长期发展信心。 投资建议与投资标的 从CXO景气度关键指标的最新数据来看：2026年前五个月，国内资金端、研发端、订单端多重因素共振向上，国内CXO行业高景气持续。我们认为，国内CXO公司订单充足、量价双升，随着订单执行转化，将会带来报表端大幅改善。相关标的：昭衍新药、益诺思、美迪西、睿智医药、药明康德、药明生物、药明合联、凯莱英。 风险提示 1、国内政策风险：如果国内医药行业出现重大政策变化，则将对行业研发信心产生冲击，进而影响CXO订单和业绩； 2、地缘政治风险：如果中美贸易关系和国际环境发生改变，则将对全球CXO行业和产业链有不利影响； 3、技术周期风险：如果BD资产后续临床数据读出不及预期，则将对BD、融资和CXO行业发展造成不利影响。 重大投资要素 我们区别于市场的观点 市场认为，近期美国全面阻断中国生物技术与制药企业进入、获利及影响美国市场的法案细则接连被拟出，中国创新药出海节奏或难以持续。本轮BD驱动的创新药周期或弱于上一轮。相应地，国内CXO企业在本轮周期中，盈利改善与估值修复的不确定性仍较大。 我们认为，本轮创新药周期很有可能超越上一轮，其中早研端是最明确的受益主线。具体来看，安评龙头盈利改善与CDMO龙头价值重估确定性高。核心依据有二： 1、比较优势不变，出海趋势不改。全球创新药产业发展的主要矛盾是创新稀缺，供应链依赖公开专利，不存在卡脖子风险，美国基础创新加上中国高效落地，才能构建高效、可持续的全球创新药生态。中国在药物发现和概念验证环节比较优势不变，BD出海大趋势不改。 2、多重因素共振，行业需求向上。从数据看，国内顶层政策支持明确，科创板融资已经重启，资金端、研发端等多重因素共振向上，当前订单端高景气仅是起点，未来行业需求有望水涨船高。 核心结论有二： 1、临床前CRO盈利弹性大。相较海外巨头，国内药企比较优势集中在临床前和早期临床阶段，因此早研是最受益方向，其中安评因短期供求错配难以平衡，将是本轮周期弹性最强环节； 2、CDMO龙头迎来价值重估。药明系公司2025年CDMO收入已接近LONZA。而在GLP-1商业化快速放量和ADC高景气推动下，药明康德和药明合联订单充足增长强劲，迎来价值重估。 关键假设 核心逻辑：在多重因素共振之下，本轮国内CXO上行周期更强、早研环节受益更显著，利好安评公司盈利改善和CDMO龙头价值重估； 关键假设：中国创新药出海持续；国内一二级融资向好；实验室服务价格维持较高水平。 股价上涨的催化因素 相关公司新签订单保持高同比增速；相关公司盈利指标逐季改善。 投资建议与投资标的 我们认为，国内资金端、研发端、订单端多重因素共振，CXO板块有望迎来报表大幅改善，相关标的：昭衍新药、益诺思、美迪西、睿智医药、药明康德、药明生物、药明合联、凯莱英。 风险提示 1、国内政策风险：如果国内医药行业出现重大政策变化，则将对行业研发信心产生冲击，进而影响CXO订单和业绩；2、地缘政治风险：如果中美贸易关系和国际环境发生改变，则将对全球CXO行业和产业链发展有不利影响；3、技术周期风险：如果BD资产后续数据读出不及预期，则将对BD、融资和行业造成不利影响。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 一、资金端：多重共振，融资向好.................................................................5 1.1一级市场：热度延续，头部集中...................................................................................51.2 IPO：港股向上，科创重启...........................................................................................61.3 BD：趋势不改，再创新高............................................................................................81.4国内销售：快速放量，反哺研发...................................................................................9 二、研发端：临床前高景气延续...................................................................10 2.1 IND：整体提速，边际高增.........................................................................................102.2临床：早研驱动，新开踊跃........................................................................................11 三、订单端：安评弹性，龙头高增...............................................................12 3.1安评：景气上行，弹性巨大........................................................................................123.2 CDMO：指引强劲，业绩可期....................................................................................13 四、投资建议与投资标的.............................................................................14 五、风险提示...............................................................................................15 图表目录 图1：2026年前五个月，国内医疗健康领域一级投融资额加速增长.............................................5图2：2026年前五个月，国内医疗健康一级投融资额保持高双位数同比增速..............................5图3：2026年前五个月，国内医疗健康领域一级投融资事件数略有增长.....................................6图4：2026年4月至5月，国内医疗健康一级投融资事件数增速中枢下移..................................6图5：2026年前五个月，港股18A融资火热，科创板融资节奏暂缓............................................7图6：2026年前五个月，港股18A融资额同比增长60%.............................................................7图7：2026年5月，18A融资额同比及环比增速均接近30%......................................................7图8：发生过交易和出海的国内创新药管线占比不足5%.............................................................8图9：中国原研创新药已申报或正在美国开展临床的仅9.4%.......................................................8图10：中国创新药BD首付款和潜在总交易金额爆发式增长.......................................................9图11：中国创新药BD平均首付款同比大幅增加51%.................................................................9图12：国内创新药市场国产替代空间巨大...............................