计算机专题报告：北美四大云厂业绩复盘：AI逐步兑现业绩，Capex加速上行

计算机 专题报告 领先大市-A(维持) 北美四大云厂业绩复盘：AI逐步兑现业绩，Capex加速上行 2026年6月12日 行业研究/行业专题报告 投资要点： 2025年以来北美四大CSP呈收入加速增长趋势，并且业绩大多超预期。其中，1）微软：业绩持续超预期，但26Q2指引收入及利润增长承压，且OpenAI关系降级对订单获取影响已有体现；2）谷歌：收入增长持续提速，同时Capex大幅提升，呈边投入边兑现业绩趋势；3）亚马逊：随着与OpenAI和Anthropic的合作加深，收入加速增长趋势有望延续，但利润率和现金流压力较大；4）Meta：收入增长保持强劲，同时Capex指引中枢不断上移，但AI业绩兑现能力尚未完全清晰。 资料来源：常闻 AI驱动云需求进入加速爆发期，谷歌云向上弹性最大。随着AI推理需求爆发，微软、谷歌、亚马逊三大CSP的云业务收入增长全面加速，增速从25Q1的17%-28%提升至26Q1的28%-63%。同时，微软、谷歌和亚马逊三大云厂26Q1积压订单跃升，支撑未来1-2年内的确定性高增长，也进一步印证企业AI工作负载规模化上云及Agent应用爆发背景下AI需求依旧保持高景气。从结构上看，谷歌云增速斜率远超市场预期，预示着谷歌此前投入的TPU集群和Gemini产品开始进入规模化变现阶段，而谷歌云增长明显加速的同时Azure和AWS增速仍保持25%以上，表明目前AI对企业整体IT预算的扩张效应远大于对存量竞争的影响。 相关报告： 【山证计算机】国产算力全面突破，AI应用即将爆发2026.3.16 【山证计算机】“人工智能+制造”意见发布，工业AI产业发展将提速2026.1.9 AI逐步迈向兑现期，兑现节奏差异明显，预计兑现速度排序为微软>亚马逊>谷歌>Meta。AI收入已初具规模，最新季度微软直接给出AI年化收入达370亿美元，同比增长123%，而谷歌、亚马逊、Meta虽未直接披露AI收入，但披露了tokens、Trainium用量等间接指标。从商业化路径看，直接订阅+API变现模式迁移将决定AI收入最终天花板，以微软为代表的厂商已开始从席位订阅（受用户数上限约束）向用量消费（受使用强度上限约束）转型，价值量天花板从“席位价格×用户数”升级为“每Token价值×消耗量”，而以Meta为代表的间接广告变现的ROI增量仍难以计算清楚。在ROIC兑现节奏上，北美四大CSP有明显差异，考虑到微软软件属性较强且软件产品周期较短、AWS Bedrock增长最快且资产建设效率较高以及AI对Meta广告业务的间接影响需较长时间体现，兑现速度由快到慢预计为微软>谷歌>亚马逊>Meta，并且完全兑现仍需较长时间。 分析师： 盖斌赫执业登记编码：S0760522050003邮箱：gaibinhe@sxzq.com 研究助理： 邹昕宸邮箱：zouxinchen@sxzq.com 需求驱动下Capex仍处于加速上行期，投向扩散至自研芯片等多领域。26Q1北美四大CSP合计资本开支继续加速增长，同时根据管理层预计，2026全年的合计资本开支将达到7100亿美元左右，增长将进一步提速，并且以需求驱动占主导，而非零部件涨价。而虽然2027年资本开支增速边际放缓 的概率正在提升，但这至多意味着Capex二阶导放缓而非Capex本身见顶。在结构上，Capex投入正从GPU芯片和服务器向其他基础设施扩散，涉及网络和存储设备、自研ASIC芯片、数据中心和电源及热管理。 投资建议：1）算力端，全球Capex投入仍在加速上行，作为核心承载的AI芯片和服务器需求将保持高景气，叠加中美科技博弈下芯片国产化已成大势所趋，建议关注国产AI芯片、服务器等环节，标的包括海光信息、寒武纪、紫光股份、中科曙光、浪潮信息、华勤技术等；2）应用端，参考北美四大CSP，AI正通过多种变现路径逐步兑现业绩，结合国内用户需求及付费意愿，建议关注工业软件、ERP/CRM等部分垂直领域的AI货币化机会，标的包括中控技术、汉得信息、鼎捷数智、索辰科技、中望软件、金蝶国际、迈富时、税友股份等；3）模型端，随着AI应用快速渗透，模型token调用量正成指数级趋势增长，建议关注国产大模型厂商，标的包括智谱、Minimax等。 风险提示：云计算行业竞争加剧风险，AI应用商业化推进不及预期，企业利润率快速下滑风险，宏观经济下行风险等。 目录 1.北美四大CSP整体业绩复盘..........................................................................................................................................5 1.1微软：25年以来业绩持续超预期，但26Q2指引收入及利润增长承压.............................................................51.2谷歌：25年以来收入增长持续提速，26Q1业绩大超预期..................................................................................51.3亚马逊：26Q1业绩大超预期，收入加速增长趋势有望延续...............................................................................61.4Meta：26Q1业绩符合预期，利润率下滑压力较大................................................................................................7 2.Capex仍处加速上行期，AI开始逐步兑现...................................................................................................................9 2.1云业务全面加速，积压订单高增提供需求侧强可见度.........................................................................................92.2AI从投入期迈向兑现期，兑现节奏差异明显.......................................................................................................102.3Capex仍处于加速上行期，投向扩散至自研芯片等多领域.................................................................................16 3.投资逻辑.........................................................................................................................................................................20 4.风险提示.........................................................................................................................................................................21 图表目录 图1：2025年以来微软、谷歌及亚马逊云业务收入增长全面提速..............................................................................9图2：最新季度微软、谷歌及亚马逊积压订单出现跃升.............................................................................................10图3：微软AI业务年化收入已达370亿美元...............................................................................................................11图4：亚马逊自研芯片年化收入已超200亿美元.........................................................................................................11图5：基于Token用量的模式价值量天花板更高.........................................................................................................12图6：GithubCopilot向基于用量的模式切换..............................................................................................................12图7：24年以来Meta广告量价变化.............................................................................................................................13图8：25年以来Meta广告收入呈加速增长趋势.........................................................................................................13图9：25年以来谷歌搜索业务持续加速........................................................................................................................14 图10：AIOverviews和AIMode月活用户增长迅速（单位：亿）..........................................................................14图11：23年以来北美四大CSPROIC（年化）变化情况...........................................................................................15图12：AWSBedrock的TaaS收入在AI收入中的占比显著高于谷歌GeminiAPI和微软AzureFoundry........15图13：北美四大CSP合计资本开支2026年指引继续加速向上...............................................................................16图14：2024年以来微软、谷歌和亚马逊云业务营业利润及营业利润率情况..........................................................18