批零社服团队2026年中期投资策略：关注传统消费筑底机会，拥抱科技与出海

•投资建议及推荐标的：商社估值与机构持仓进入历史底部。1）从中长期看，服务消费、新消费、出口、消费科技仍然是主线。2）未来出行、珠宝、正餐、线下零售、跨境电商、茶咖快餐有望改善。3）推荐优质成长公司与稳定红利股：OTA（同程、携程），珠宝潮玩（老铺、菜百、潮宏基），出口（苏美达、小商、华凯易佰、致欧科技、吉宏股份等）。4）科技赋能：AI赋能（绿联科技、安克创新、康耐特光学等）；传统企业赋能（合百集团、飞亚达、孩子王）；培育钻石；新零售推荐：东方甄选、青木科技、焦点科技等。 •服务消费五大核心叙事锚定未来十年成长主线。1）当前中国正从实物消费转向服务消费加速渗透的关键拐点，服务消费占比约57%，餐饮酒旅为基本盘，医疗、养老、文娱赛道增速领跑。2）区别于美国市场化、日本老龄化驱动模式，中国采用政府托底+市场活力的双轨制供给模式，依托民生政策稳住服务价格。过去地产逻辑主导行业发展，企业重资产增值、轻运营打磨，难以诞生世界级品牌；如今供给侧聚焦养老育儿等普惠刚需、多元创新消费场景，需求侧依托休假制度完善、居民收入提升释放潜力。3）同时国民品牌崛起、消费品思维重构赛道、文旅体融合、服务出海、一老一小民生服务成为五大核心叙事，连锁业态集中度持续提升，宠物、潮玩、解压、国风等新兴细分赛道凭借高增速迎来布局机遇。 •现制饮品、OTA、零售、教育等产业进入新阶段。1）现制饮品市场仍存增量，下沉市场为核心增长点，外卖大战后行业加速出清，茶咖跨界混战加剧，行业竞争回归供应链与运营能力比拼，需静待同店经营拐点到来。2）OTA行业在监管常态化下告别无序价格战，行业天然具备高集中属性，航司、酒店等要素端议价权回升，产业链利润重新均衡，国际化布局打开长期成长空间。3）通胀上行背景下硬折扣零售迎来发展红利，国内渗透率远低于德日等成熟市场，依托窄SKU、高自有品牌、短账期重构产业链利润，从高线城市逐步向下渗透，传统商超也通过自有品牌转型夺回商品主导权。4）教育行业呈现结构性换挡，低龄幼教需求走弱，职教、高教、公考就业赛道需求高增，AI与数字化成为行业升级核心抓手，政策完善抬高行业合规与技术门槛。 •跨境出海与消费科技机遇与挑战并存。1）跨境行业受人民币汇率升值冲击，汇兑损失压制企业盈利，同时油价高位、亚马逊供应链开放推高运费成本，关税政策高点已过、工具逐步收敛，企业通过产能转移、产品提质实现毛利率企稳，具备自有仓储、多元市场布局的企业抗风险能力更强。2）消费科技转型聚焦两大高景气方向，一是欧洲政策催化下阳台光储市场快速放量，安克等头部品牌凭借产品技术与DIY安装优势抢占份额，投资回报周期具备吸引力；二是智能眼镜赛道出货量持续攀升，光学镜片企业依托头部客户量产合作、产能布局，有望在2026年迎来业绩释放，成为消费服务科技化的重要增量赛道。 •风险提示：1）居民可支配收入与消费意愿提升有不确定性；2）竞争加剧对利润的影响；3）出海面临市场、监管和贸易政策等多重风险和不确定性。 传统消费筑底机会，拥抱科技与出海 •服务消费2035：服务消费产业核心叙事•OTA格局推演与长期空间•教育行业：需求换挡，技术赋能•现制饮品：静待同店拐点•渠道主导权提升：渠道品牌化•跨境与出海•消费与AI科技转型 服务消费的结构与形态差异不仅是阶段区别，更是制度与路径差异 •美国依托信贷福利主义构建起高度市场化的服务供给体系。•日本以老龄化为核心形成政府与市场协同的平衡模式。•中国处于从实物消费向服务消费转型的关键期，依靠“双轨制”供给实现普惠与活力的兼顾。 中国：正处于从“实物消费为主”向“服务消费加速渗透”的转折点 •中国服务消费占比约57%，结构上，餐饮、酒旅是基本盘，但医疗、养老、文娱的占比正在快速追赶。 •中国实行“双轨制”服务供给，托底端由政府主导，基础医疗、义务教育、保障性住房等领域加大财政投入，降低居民消费成本。 供给侧核心聚焦两大方向，普惠式托底与创新消费场景培育： •普惠式托底，重点聚焦养老、育儿、教育、医疗等民生刚需领域。通过中央财政精准投入，完善基础设施建设。 •创新的消费场景：融合空间更新、业态跨界、文化赋能、科技应用、环境保障，以体验为核心、以需求为导向，打造的带动面广、显示度高的新型消费生态，是消费新业态、新模式、新产品的系统集成，用于激活消费新增长点 需求端围绕闲暇时间供给、入境政策放开、可支配收入提升三大维度发力： •闲暇时间而非可支配收入，才是服务核心约束。•更多闲暇时间成为政策重点突破方向。参考1970s，日本为激活国内消费、缓解经济增速放缓压力，推出《劳动标准法》修改方案，延长法定节假日、推行带薪休假制度，推动休假时间分散化。•中国近年来持续推进休假制度完善，优化节假日安排，推行带薪休假制度，鼓励弹性休假、错峰休假。闲暇时间的增加，直接带动了文旅、体育、家政等服务消费的增长，为场景融合模式落地提供了时间保障。 降低预防性储蓄，提升可支配收入。 •提高最低工资标准、完善社会保障体系、实施农村低收入人口增收行动等措施，稳步提升居民可支配收入，增强居民服务消费能力，从根本上激活消费需求。 连锁业态的集中度和规模边界会比预期更高。 •国民品牌心智是提供确定性基础服务：极其稳定的下限，向上有弹性。 •核心特点：1）面向大众的，而非特定群体。2）价格亲民，高性价比。3）品质稳定，不会出错的选择。 消费企业可以分成两种类型： •制造思维：核心能力是规模化降本。•消费品思维：核心能力是审美和价值观。 中国服务消费企业的发展已从“渠道驱动”“制造思维驱动”向“消费品思维驱动”转型。 用消费品的品牌化、差异化、审美化、价值观导向逻辑，重构服务业的运营模式，这类赛道具备消费品的爆发力与服务业的高粘性，是2035年中国服务消费领域最具增长潜力的投资方向。 美、欧、日三国体育产业均已形成成熟体系，但基于历史底蕴、社会需求、市场环境的差异，路径选择截然不同。 •欧洲：职业竞技为核心，文化与商业协同。•美国：大联盟主导，商业化运营极致化。•日本：校园体育为基础，大众参与与精细化运营并行。 中国体育产业： •举国体制适合“精英化、小众化”的奥运优势项目，但也导致三大球等职业化项目的“发展瓶颈”。•随着中国体育产业从“精英竞技”向“大众消费”转型，打破举国体制的局限，探索“职业化+大众参与”的文旅体融合新模式。 苏超模式的推出，是探索文旅体融合业态的重要尝试。 •苏超核心定位是文旅项目。以“大众性、区域性、市场化、文旅融合”为特色，与中超“职业化、精英化、全国性”形成明确区分，旨在破解三大球发展困境，弥补举国体制短板，与中超形成协同。•中国文旅体产业的核心投资机会集中在：1）大众体育运营、2）职业赛事商业化、3）文旅体轻度融合、4）产业链配套环节。 •服务出海：中国服务品牌的全球化。1）中式餐饮与茶饮；2）数字服务；3）服务平台出海：以Trip.com、滴滴为代表的中国服务平台，凭借成熟的运营模式、先进的技术支撑和本土化适配能力，成为服务出海的重要力量。 •入境免签：培育全球顶级旅游目的地。中国持续优化入境政策，不断扩大免签国家范围，目前适用单方面免签政策来华的国家已达43个，2025年一季度各口岸入境外国人超900万人次，同比增长逾40%。 2035年，“一老一小”将成为民生服务消费的核心赛道。 •养老服务：精细化、专业化、数字化。社会资本的参与可以重点聚焦“医养结合、社区养老、适老化改造、养老用品”领域。 •托育服务：普惠化、标准化、品质化。投资机会：普惠性托育机构，托育服务连锁企业、托育产品企业。 •交通票务预订：监管明确要求全行业OTA平台全面停止火车票付费抢票、加速出票、优先占位等增值付费服务。 •住宿预订：行为规范的重点聚焦在流量歧视政策、商户端二选一，以及全网最低价。 为何OTA行业此前集中度高？ •供给维度：商家不愿意多平台栖息。 •需求特征：低频生意补贴效果并不好；高决策成本，心智认知很难颠覆。 •头部酒店自身也在避免因渠道价格补贴，破坏自身价格体系的情景。 •此前定价权利好渠道，服务消费供给：非标、规模不经济、低进入门槛，导致要素端分散。渠道和平台议价权趋势性提升。 •服务消费要素端的航司和酒店议价权在提升。产业链已经由渠道单边主导转向战略合作与同盟，要素与OTA之间的利润分配趋于合理稳定。 •油价波动对商旅和旅游需求影响：1）低客单的C端旅游需求对机票价格更敏感，所以东南亚出境游冲击最大。2）国内低客单出行大多数自驾/高铁承接，受油价上涨影响也不大。3）商旅需求对机票和出行成本的调整不会这么迅速，因此五一后需求（主要为商旅）基本稳。 •对产业链公司影响：1）对OTA影响比要素更大：因为OTA主要依靠交通引流，影响住宿预订交叉销售。2）低客单价平台受影响更大（价格敏感）；3）对酒店而言，渠道更多元，价格带覆盖更广，所以感觉影响更小。目前五一后第二周数据仍保持1.3%同比正增长。 •空间与增速兼具：东南亚高增速、中高线上化率。东亚低增速，线上化率仍有提升空间。南美市场高增速、低线上化、高潜力蓝海市场。 •竞争优势：Trip.com相较于Booking、Expedia等国际头部巨头、亚太区龙头Agoda，以及各地本土OTA平台，主要优势体现在：一站式综合平台、相对较低的佣金率、与国内共享研发体系、技术及成本、真人客服带来的体验感。 板块特点：财政稳、低龄弱、就业强、供给要看效率 •财政投入：教育经费2018-2024 CAGR约6.9%。•低龄量端进入压力期：2025学前在园幼儿较2024下降约10.0%，小学招生下降约9.6%。•职教/高教更贴近就业需求：2025中职招生同比+25.9%，研究生招生同比+6.0%，高教毕业规模继续扩张。•考试就业需求仍强：2024-2026国考过审人数从303.3万升至371.8万；高校毕业生预计从1179万升至1270万。 投资思路优先筛选以下几个方向： •把财政/学校/企业预算转化为订单：行动教育（企业管理培训龙头） •把AI/数字化转化为利润率的资产：凯文教育（AI布局） 中国：从人口红利切换到人才红利，从招生流量切换到就业与产业适配。低龄人口下行压缩传统K12与幼教的量增逻辑；但高校毕业生规模、考公竞争、职业教育政策和教育数字化共同抬升“就业结果、技能回报”需求。 日本参考：基础教育学生下行，大学相对韧性。2000-2025年，日本小学/中学/高校在学者数分别下降约21%/24%/31%；大学在学者数反而小幅上升，意味着教育需求从低龄总量转向升学、成人、职业和再培训。 政策关键词从应用鼓励扩展为算力、语料、教育大模型、数据安全、未成年人保护和平台治理，行业门槛随之提高。 我们认为，产业发展方向上： •学校端和区域平台从项目制走向智能底座，头部交付商更受益。•数据、模型、安全和算力成为教育AI的基础设施，而非后台成本。•未成年人保护抬高合规门槛，有利于品牌和场景风控能力强的公司。 现制饮品市场规模仍有提升空间，下沉市场是主要增量来源。从市场规模看，根据灼识咨询，2025年现制茶饮市场规模约3600亿元，同比增长20%；现磨咖啡市场规模约2600亿元，同比增长24%；近年来现磨咖啡市场规模增速持续高于现制茶饮。分城市等级看，下沉市场占比持续提升，三线及以下城市在现制茶饮市场的GMV占比从2018年的36%提升至2023年的45%，低线市场潜力巨大。 2025年外卖大战扰动行业，外卖退坡后行业格局将持续改善： •外卖大战期间：①行业规模：消费频次提高、规模扩容；②行业格局：中腰部品牌份额提升，高线占比高、外卖大战参与度高的品牌收入更受益；加速盈利能力弱的尾部品牌出清。根据窄门餐眼数据，2025年底现制茶饮门店数40.5万家，近一年新开10.3万家，净减少2.8万家。 •25Q4后外卖补贴缓慢退坡，品类拓展成为同店抓手。①行业规模：价格敏感型消费者减少消费，但考虑消费习惯培育，总量高于外卖补贴