依托鸿蒙发展物理AI，以allmeta化算力为Token升级商业模式

买入 中国软件国际(354.HK) 2026-6-3星期三 【投资要点】 ➢全面拥抱AI，2025年公司AI相关收入翻倍增长 目标价：5.65港元现价：4.36港元预计升幅：30% 2025年公司录得营业收入170.27亿元人民币，同比增长0.5%，服务性收入同比增长2.3%。其中：全栈全场景AI产品及服务业务销售额达到20.0亿元，同比增长109.2%，标志着公司成功转向企业Agentic AI架构者与整合者的新角色。受人员优化和商誉减值亏损的影响，公司拥有人应占溢利同比下降37.3%至3.21亿元人民币。经调整除税前溢利同比增长0.2%，反映公司核心业务盈利能力保持稳定。 ➢依托鸿蒙生态，公司重点发展物理AI业务 作为「一体两翼」战略中的PhysicalAI部分，AI鸿蒙业务被定位为企业AI走入物理世界的基础，旨在为AI平台提供高质量数据支撑。公司依托KaihongOS及Meta平台的双重优势，坚持软硬一体化发展战略，深度参与鸿蒙城市的规模化落地。 ➢开发企业智能操作系统allmeta，探索将算力转化为Token的商业模式 公司正全力推进企业智能业务操作系统allmeta的研发。allmeta的产品体系包括allmetaEcore、allmetaOntology、allmetaAgentic，通过「基座－认知－执行」三层体系，实现数据滋养本体、本体驱动行动、行动反哺数据的死循环，赋予企业如生命体般的自我进化能力，为企业打造核心竞争力。公司通过allmeta切入能源电力、金融行业，为客户打造适配B端全场景的数字员工，并把算力转化为Token，从而升级商业模式。 主要股东 陈宇红11.86% ➢给予“买入”评级，目标价5.65港元/股 我们预测公司2026~2028年收入分别为181.85（+6.8%）、195.86（+7.7%）和217.4（+1.1%）亿元人民币，归母净利润5.84（81.74%）、6.76（+15.7%）和7.8（+15.4%）亿元人民币。 相关报告 我们认为未来公司一方面可以通过加速AI软硬件业务的拓展，打开收入增长空间；另一方面，公司在探索把算力转化为Token的商业模式升级。因此，公司未来收入和利润的增长空间充满弹性，按照2026年23倍PE计算公司估值是合理的，对应目标价5.65港元/股，距离现价有30%的上升空间，给予“买入”评级。 中国软件国际（0354.HK）更新报告：全面升级为全栈AI产品和服务商，探索数字货币和RWA-20250609 中国软件国际（0354.HK）更新报告：全面拥抱AIGC，深度参与国内信创生态圈建设-20240923 研究部 姓名：杨森SFC：BJO644电话：0755-21519178Email：yangsen@gyzq.com.hk 【报告正文】 ➢全面拥抱AI，2025年公司AI相关收入翻倍增长 2025年，公司录得营业收入170.27亿元人民币，同比增长0.5%，服务性收入同比增长2.3%。其中：全栈全场景AI产品及服务业务销售额达到20.0亿元，同比增长109.2%，标志着公司成功转向企业Agentic AI架构者与整合者的新角色，为新质生产力的构建与长期高质量发展奠定了坚实基础。 受公司AI转型过程中实施人员优化导致的一次性离职补偿费用增加，以及本报告期确认商誉减值亏损两项特殊事项的影响，公司年度溢利同比下降36.7%，公司拥有人应占溢利同比下降37.3%至3.21亿元人民币，每股基本盈利同比下降35.8%。剔除上述两项特殊事项影响后，经调整除税前溢利同比增长0.2%，反映公司核心业务盈利能力保持稳定。 ➢依托鸿蒙生态，公司重点发展物理AI业务 作为「一体两翼」战略中的PhysicalAI部分，AI鸿蒙业务被定位为企业AI走入物理世界的基础，旨在为AI平台提供高质量数据支撑。公司依托KaihongOS及Meta平台的双重优势，坚持软硬一体化发展战略，深度参与鸿蒙城市的规模化落地。 资料来源：公司路演资料、国元证券经纪（香港）整理 通过建立城市合伙人机制，公司在西安、深圳、北京等核心城市打造了智慧城市建设的新范式，成功构建了从技术适配、产品认证到市场应用的死循环生态。在交通、公安、住建等关键场景，公司推出了路鸿、建鸿等行业专用系统及多款智能感知终端，实现了设备统一接入与跨域协同。特别是在西安，公司牵头建设的适配中心已成为全国标杆，带动了大量生态伙伴集聚，形成了显著的产业集群效应，充分彰显了公司在开源鸿蒙生态中的领军地位。 资料来源：公司路演资料、国元证券经纪（香港）整理 ➢开发企业智能操作系统allmeta，探索将算力转化为Token的商业模式 公司正全力推进企业智能业务操作系统allmeta的研发。allmeta具有战略独特性，是作为「智动运行」的本质，以AI为核心设计原则，通过认知框架与执行神经的深度融合，实现对物理世界业务的数字化孪生，核心目标是大幅降低「洞察到行动的延迟(Insight-to-ActionLatency)」。 allmeta的产品体系包括allmetaEcore、allmetaOntology、allmetaAgentic，通过「基座－认知－执行」三层体系，实现数据滋养本体、本体驱动行动、行动反哺数据的死循环，赋予企业如生命体般的自我进化能力，为企业打造核心竞争力。 企业的ERP变成企业AgenticAI的语义层基础，也是Token连接相关业务的价值枢纽，作为记录系统承担了「1」的角色，没有这个「1」，AI所带来的价值，即后面的「0」所形成的百千万都没有意义。大模型的Token要进入企业，ERP始终是入口，是企业应用的元数据感知层，也是Skills汇聚层。 Allmeta由allmetaEcore、allmetaOntology和allmetaAgentic三层架构组成：ECore（数智底座）基于企业级元数据内核，承载业财一体七大核心流程，提供标准化、可语义化的数据模型与服务，支持多业态规则灵活扩展与实时一致，构筑可信高效的数据基座；Ontology（认知中枢）构建行业级业务规则Ontology本体库，将行业最佳实践的流程、数据模型、业务规则抽象为可复用、可推理的「知识图谱」；Agentic（执行网络）在授权与规则边界内完成感知、决策、执行与反馈死循环。Allmeta覆盖客户三类需求：一是完全替代，主要是使用传统ERP非常深入的行业；二是部分替代，在原来投资的基础上，加大对Agentic的投资以实现价值提升；三是将Core缩到最小，建设完备的本体语义层及外围新应用。公司在软件方面提供Token-Based服务，硬件方面则推出「算电一体机」，深度赋能「算电协同」。 AI的发展高度依赖算力，而算力的根基在于电力，电力与算力共同构成了Token成本的70%以上。通过将电力高效转化为Token，能够实现数倍的价值增长。报告期内，公司作为核心供货商，成功保障了国内大型央企的核电系统的全公司贯通，证明了承载「国之重器」的能力。公司将与伙伴共同构建allmeta产品平台生态，持续打造新的「先进替代」样板，加速拓展五大六小两新等能源电力行业客户，以ERP为入口助力客户算电协同，以Bootcamp共创方式投入FDE前端部署专家团队助力客户构建AI原生应用，探索Token分成模式，实现从「记录系统」到「智动运行」的范式跃迁。 资料来源：公司年报、国元证券经纪（香港）整理 ➢盈利预测与估值建议 我们预测公司2026~2028年收入分别为181.85（+6.8%）、195.86（+7.7%）和217.4（+1.1%）亿元人民币，归母净利润5.84（81.74%）、6.76（+15.7%）和7.8（+15.4%）亿元人民币。 我们认为未来公司一方面可以通过加速AI软硬件业务的拓展，打开收入增长空间；另一方面，公司在通过allmeta切入能源电力、金融行业，为客户打造适配B端全场景的数字员工，并把算力转化为Token，从而升级商业模式。因此，公司未来收入和利润的增长空间充满弹性，按照2026年23倍PE计算公司估值是合理的，对应目标价5.65港元/股，距离现价有30%的上升空间，给予“买入”评级。 【风险提示】 1.全球AI发展预期；2.公司业务拓展不及预期。 【财务报表摘要】 投资评级定义及免责条款 非流动资产：免责条款 一般声明 其他长期投资其他支出-经营-330.9-297.2-314.1-305.6-309.8商誉及无形资产10,560.310,095.19,994.19,894.29,795.3金融资产减值-25.0-43.9-34.5-39.2-36.8土地使用权789.6----财务费用-188.6-520.9-584.5-644.1-699.8其他非流动资产1,552.62,723.61,259.3901.1656.4除税前溢利4,681.14,740.45,871.07,274.28,104.4非流动资产合计32,611.729,931.730,591.333,033.834,914.0所得税-639.8-474.8-704.5-872.9-972.5总资产87,218.790,347.396,676.6106,475.8 114,726.5净利润(不含少数股东权益)4,041.44,265.65,166.56,401.37,131.9流动负债：应付账款及票据29,939.135,331.241,361.648,412.654,835.2现金流量表2023A2024A2025E2026E2027E应交税金607.5942.9775.2859.1817.1经营活动产生的现金流量净额10,242.96,713.76,026.45,977.25,195.5短期借贷及长期借贷当期到期部分14,612.76,505.05,305.04,105.03,025.0投资活动产生的现金流量净额-17,735.4-2,655.3-1,500.0-1,500.0-1,350.0其他流动负债9,591.38,044.35,484.33,076.3692.3筹资活动产生的现金流量净额11,822.8-7,581.9-3,200.0-3,010.0-2,980.0本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内容进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 流动负债合计54,750.650,823.452,926.156,452.959,369.6汇率变动的影响-36.738.2---非流动负债：现金净流量：长期借贷-4,302.44,087.33,882.93,688.8现金及现金等价物净增加额4,293.7-3,485.31,326.41,467.2865.5其他非流动负债3,137.72,819.83,217.24,528.64,373.4现金及现金等价物期初余额6,243.710,537.47,052.08,378.49,845.6本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可