深度报告资源禀赋筑根基，一体协同赢未来

——云图控股深度报告 云图控股（002539.SZ）农化制品 2026年05月20日 证券研究报告/公司深度报告 评级：买入（首次） 分析师：孙颖执业证书编号：S0740519070002Email：sunying@zts.com.cn分析师：曹惠执业证书编号：S0740525030003Email：caohui@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)1,207.72流通股本(百万股)889.79市价(元)13.27市值(百万元)16,026.49流通市值(百万元)11,807.56 深耕磷复肥主业，筑牢一体化根基。公司是磷复肥龙头企业，深耕行业三十载，近年来在夯实主业基本盘的同时，不断循着原料氮、磷产业链向上延伸，构筑起深厚的一体化壁垒。上游掌控优质盐矿（2.5亿吨）、磷矿资源（5.49亿吨），实现原料自主可控；中游打通“盐-碱-肥”、“磷矿-磷化工”多条产业链条，实现资源极致利用与高效转化；下游以磷复肥为核心，联动联碱、黄磷及磷酸铁多元业务，各板块协同互补，为企业长期稳健发展筑牢根基。 股价与行业-市场走势对比 复合肥行业稳步升级，公司多元优势领跑赛道。当前复合肥行业处于政策引导与市场调节双重作用的转型关键期，粮食安全战略筑牢刚性需求基础，新型肥料及绿色化趋势加速行业洗牌，头部企业优势凸显。作为行业龙头，公司顺应发展趋势，产品端紧跟高端化、专用化、功能化方向，覆盖全品类产品并持续迭代新品；产能端遵循“资源导向+需求导向”持续扩张，截至2026年4月公司磷复肥年产能超940万吨，规模优势显著；品牌端形成差异化矩阵，核心品牌“云图桂湖”、“嘉施利”口碑优良、影响力突出；渠道端践行覆盖广、渗透深、执行力强策略，构建覆盖全国32个省级行政区、超6000家经销商、10万余个零售终端的销售网络。凭借产品、产能、品牌、渠道全方位优势，公司行业领先地位稳固，有望充分承接行业集中度提升与产品升级红利。 磷化工景气延续，矿化一体释放协同价值。磷矿石：需求端受农需与新能源、储能双重驱动，保持稳健增长，预计2026需求同比+7%；供给端受环保趋严、审批收紧、开采难度提升等多因素约束，新增产能释放有限，预计2026供给同比+6%，供需持续偏紧，磷化工高景气有望延续。公司拥有牛牛寨东段、西段及阿居洛呷三宗磷矿，现有设计产能1090万吨/年，在建产能690万吨/年，充足磷矿资源为磷产业链发展筑牢根基。依托自有磷矿资源，同时为应对硫磺涨价，公司同步布局湿法磷酸与热法磷酸双工艺，构建两大核心产业链：一是“磷矿-湿法磷酸-精制磷酸/工铵-磷酸铁/磷复肥”的农用及新能源产业链；二是“磷矿-黄磷-热法磷酸-磷酸铁”的高端化工及新能源产业链。公司现已形成完善产能配套，拥有黄磷6万吨、磷酸铁5万吨，另有15万吨磷酸铁在建。通过全流程纵向延伸与多路线互补，公司有望充分挖掘磷资源价值，最大化释放协同潜力。 相关报告 夯实氮肥原料自给能力，工艺领先筑牢成本优势。当前尿素需求以农业刚需为核心支撑，复合肥配套消费形成稳定增量；供给端受低碳转型、能耗双控约束，落后产能加速出清，行业格局持续优化，兼具全链配套与成本优势的头部企业竞争优势突出。公司依托优质自有盐矿资源，深度完善“盐-碱-肥”一体化体系，湖北应城70万吨合成氨配套47.59万吨尿浆产能顺利投产，补齐尿素关键短板。此外，应城70万吨合成氨装置采用行业先进气化与节能合成工艺（晋华炉3.0），具备能耗更低、原料利用率更高的技术优势，助力公司进一步加固氮产业链成本护城河，夯实竞争优势。 盈利预测：公司作为磷复肥行业龙头，依托5.49亿吨磷矿、2.5亿吨盐矿资源储备与氮、磷双产业链一体化布局，构筑深厚成本壁垒，在夯实农化主业基本盘的同时，发力磷酸铁等新能源材料赛道，周期稳健与成长弹性兼具，预计2026-2028年归母净利润分别为12.5、15.5、19.4亿元，当前股价对应PE分别为13、10、8倍，首次覆 盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险，原材料价格波动风险，安全生产和环境保护风险，第三方数据失真及信息滞后风险，行业空间测算偏差风险。 内容目录 1、氮磷全链布局稳固龙头地位，多元协同发展强化经营韧性..................................6 1.1深耕磷复肥主业，筑牢一体化根基................................................................61.2股权清晰行稳致远，激励长效聚力成长........................................................71.3周期起伏彰显韧性，结构优化修复盈利........................................................8 2、复合肥行业稳步升级，公司多元优势领跑赛道...................................................11 2.1复合肥需求景气向好，行业整合加速演绎...................................................112.2复合肥业务根基稳固，品牌+渠道构筑核心优势........................................15 3、磷产业链：磷化工多点景气，矿化一体释放协同价值.......................................18 3.1磷矿石：供给约束叠加需求扩容，支撑价格高位运行................................183.2工业级磷酸一铵：新能源+农业双轮驱动，行业景气上行.........................213.3黄磷：供需格局优化，热法酸替代打开成长空间.......................................243.4资源与产能双向扩张，磷化工和新能源材料协同发展................................26 4、氮产业链：低碳转型促格局优化，自给升级铸竞争壁垒....................................28 4.1氮肥需求支撑稳固，产能结构持续优化.....................................................284.2应城落地完善氮源自给，贵港基地赋能长远发展.......................................31 5、盈利预测与投资建议...........................................................................................32 5.1盈利预测......................................................................................................325.2投资建议......................................................................................................33 6、风险提示..............................................................................................................34 图表目录 图表1：公司发展历程..............................................................................................6图表2：公司产品梳理（产能统计截至2026年4月）...........................................7图表3：公司氮磷一体化产业链示意........................................................................7图表4：公司股权结构（截至2025年年报）..........................................................8图表5：公司员工持股计划情况................................................................................8图表6：2016-2026Q1年公司营收及增速...............................................................9图表7：2016-2026Q1年公司归母净利润及增速....................................................9图表8：2019-2025年公司磷复肥产能情况（万吨）..............................................9图表9：2019-2025年公司磷复肥产销情况（万吨）..............................................9图表10：2021-2025年公司各业务营收占比.........................................................10图表11：2021-2025年公司各业务毛利润占比.....................................................10图表12：2021-2025年新型及常规复合肥收入及毛利率情况...............................10图表13：2021-2025年细分业务毛利率................................................................10图表14：2021-2026Q1公司盈利能力...................................................................11图表15：2021-2026Q1公司费用情况...................................................................11图表16：复合肥种类梳理.......................................................................................11图表17：复合肥产业链示意图...............................................................................12图表18：2000-2024年我国复合肥施用量及增速..................................................12图表19：2000-2024年我国化肥复合化率.............................................................12图表20：2000-2025年我国粮食产量及增速.........................................................13图表21：2000-2024年我国粮食作物播种面积..............................................