宏观经济2026年中期展望：风起新周期：大变局，新支柱，再定价

风起新周期：大变局，新支柱，再定价——宏观经济2026年中期展望 姓名潘纬桢（分析师）证书编号：S0790524040006邮箱：panweizhen@kysec.cn 姓名何宁（分析师）证书编号：S0790522110002邮箱：hening@kysec.cn 姓名沈美辰（分析师）证书编号：S0790524110002邮箱：shenmeichen@kysec.cn 2026年5月19日 核心观点 背景新变：周期更迭与AI经济 在逆全球化、去美元化及大国科技博弈的“大变局”下，中国经济正经历新旧动能转换。传统以地产和基建为核心、依赖高杠杆和重资产扩张的“旧周期”动能衰减；取而代之的是以人工智能（AI）、数字经济和新能源为代表的“新质生产力”，正接棒成为重塑中国宏观经济增长中枢的新支柱。此外，国内外学术界在AI经济学方面分化为两大阵营：乐观派和谨慎派，呈现出对经济总量和就业结构影响的显著分歧。 世界新局：格局重构与大国博弈 1.逆全球化与去美元化同步进行。全球贸易额/GDP总体下行，各国央行稳步增加黄金储备。 2.中美竞争与博弈逐渐进入深水区。美国将对华采取全面竞争和威慑的姿态，体现为关税、科技、金融、关键矿产等各方面博弈，其中美国要求人工智能（AI）、量子计算、自主系统和半导体等决定未来军事力量的领域必须保持领先。 3.全球地缘动荡与科技突破（AI）相互交织。全球地缘政治环境不断撕裂，要求投资者给予安全更高权重。AI逐渐成为美国经济发展的新动力。截至2025年底，约18%的美国企业已使用人工智能（AI）。2025年前三季度，AI相关投资对实际GDP增长贡献了0.97个百分点（环比折年率）。 中国新程：时钟重构与支柱轮替 1.旧周期的黄昏：地产与基建的动能衰减。地产与制造业投资背离，基建财政乘数大幅下滑，未来的超额收益不再来自杠杆，而是来自对TFP的极限挖掘。2.新周期的破晓：数字经济核心产业增加值占比持续提升，传统经济周期研判框架已部分失效，必须重新定义“新周期的宏观时钟”，其核心特征主要是“智能化”（AI、半导体与未来产业）与“绿色化”（新能源与未来能源）的双螺旋结构。具体来看，新周期的先导变量是有色产业链的崛起；核心支柱是新质生产力（智能化的三驾马车：大脑、应用与新空间）；新周期的能源底座是新型能源体系与电力大时代；消费和地产的修复是新周期的结果。 治理新策：体系重塑与就业承接 1.政策新框架应弱化规模扩张指标，强化“效率”评价，例如经济结构转型或推动社融效率的提升。也可构建以算力消耗、研发投入等为核心的先行指数。2.加强财政与产业政策的协同性，更多支持基础研究、战略性新兴产业、未来产业与卡脖子国产替代领域建设。3.“机器人税”与UBI（全民基本收入）或是新周期下财富分配的再平衡机制。 资产新势：中国重估与科技消费 世界看中国，中国看股市，股市看科技和新消费。依托中国综合国力的提升和电力算力优势，人民币资产正迎来长期的战略重估。投资布局上，建议聚焦三大科技主线：有色硬资产、AI产业链、电力与新能源。此外，顺应需求阶梯的向上跃迁，能提供情绪价值的“悦己消费”、“自我实现”等精神服务业将打开新的长线空间。 风险提示：国内政策不及预期、美国经济超预期衰退、关税反复超预期。 目录C O N T E N T S 1.1研究背景：大变局下的新老周期切换 当前，世界正处于百年未有之大变局，底层演进逻辑表现为逆全球化思潮抬头、去美元化趋势加速以及大国博弈的全面深化（涵盖关税、科技、能源与金融博弈）。在此宏观底色下，全球产业链、供应链与资产配置逻辑正在经历剧烈的历史性重构。 与此同时，中国经济正处于跨越中等收入陷阱、实现高质量发展的关键历史节点。过去二十年，以房地产和传统基建为支柱产业的“旧周期”完成了其历史使命。传统依赖高杠杆、重资产与资本（K）驱动的经济模式动能衰减。面对内外双重约束，中国经济正加速向以人工智能（AI）等新质生产力为代表的“新周期”跨越。智能化与绿色化转型正实质性替代房地产，成为重塑中国宏观经济增长中枢的核心支柱。 资料来源：开源证券研究所 1.2现有成果：国内外学术界对AI经济学的研究结论 AI对经济的影响呈现高度分化。生产率端：Brynjolfsson等（QJE 2025）的5,179名客服坐席实验显示AI使生产率提升14%，新手提升幅度高达34%；Noy&Zhang（Science 2023）实验显示ChatGPT让工作满意度提高40%、质量提升20%。就业端：StanfordDigitalEconomyLab（2025）基于ADP数百万薪资数据发现，22-25岁高AI暴露岗位就业相对下降6%，35岁以上工人在最高AI暴露岗位中就业增长了8%。宏观端：诺奖得主Acemoglu（NBERWP32487）测算AI在10年内对TFP的累计提升不超过0.66%，宏观红利偏温和；PwC（2026）研究指出AI经济价值的74%被头部20%企业捕获。 AI经济学已分化为两大阵营：以Brynjolfsson、Davidson、豪伊特（2025诺奖）为代表的“互补论”，强调AI对低技能者增益与长期增长潜力；以Acemoglu（2024诺奖）、Stanford团队为代表的“替代论”，强调宏观红利温和与入门岗位冲击。两派的争议焦点是：AI究竟是新一轮工业革命，还是被高估的通用目的技术？ 1.3宏观范式切换：世界大变局，中国新周期 世 界 大 变 局·中 国 新 周 期·资 本 市 场G 2 大变局W o r l d 新支柱 先行变量：黑色系→有色系 AI等新兴产业、未来产业崛起 支柱产业：建筑业→AI算力 新能源/未来能源替代化石能源 大国博弈深化（关税/科技/能源/金融） 智能化+绿色化"双轮驱动" 驱动力：K/L→TFP 地产、消费成为结果指标 新质生产力替代房地产 地缘政治频繁扰动 宏观时钟体系亟需重构 经济增长中枢重塑 人民币资产战略性重估 核心结论 国际看中国——百年大变局之下，人民币资产价值凸显；中国看新周期——看好有色（先行）、AI产业链（支柱）、电力新能源（底座）三条主线。AI应用深入之后，精神领域的消费也有望迎来发展空间。 资料来源：开源证券研究所 目录C O N T E N T S 逆全球化与去美元化同步进行2.1 •二战后的全球化已经出现较为明显的走弱。若以贸易额/GDP比重来代表全球化的进程，自2008年全球金融危机后，该指标便出现了较为明显的触顶迹象，1970年后的稳步增长态势告一段落。观察中美这两个全球最大的经济体，这一迹象则更加明显。此外，根据IMF的统计，2012年后全球贸易与投资限制性政策开始快速增长，2022年已经接近3000项，上升近10倍，全球化正遭遇极大的逆风。 •与此同时，去美元化也在同步进行之中，各国央行稳步增加黄金储备。1999年Q2，美元在全球外汇储备中的占比超过72%，但随着2008年全球金融危机、2022年俄乌冲突的发生，2025年Q4美元在全球外汇储备中的占比已经回落至约56.8%。与此同时，各国对黄金的需求快速增加，2008年-2025年间，全球央行黄金储备增长超过20%至36522.5吨，且这一趋势仍未停止。 中美竞争与博弈逐渐进入深水区2.2 •2017年特朗普首次当选后，美国对华遏制政策开始明显抬头。2025年关税战后，中美之间的博弈与竞争逐渐进入深水区。根据特朗普政府2025年11月的《国家战略安全报告》，美国将对华采取全面竞争和威慑的姿态，希望长期维持对中国的经济和技术领先地位，并减小中国在稀土等关键矿产方面构成的“风险”，预计中美未来在这些领域的竞争或更加激烈。 中美竞争与博弈逐渐进入深水区2.2 •科技领域的打压与封锁，是美国对华遏制的关键一环，也是中美竞争的核心领域。其中的关键在人工智能（AI）、半导体等行业。美国国会在对华半导体出口管制的报告中明确表示：半导体是具有战略意义且独一无二的重要电子设备，是大多数工业和国家安全活动以及人工智能（AI）等其他技术的基础。而半导体和AI技术是未来经济竞争力、国家安全和全球领导力的关键，美国需要保持领先。 •自2018年以来，美国政府一直寻求加强对高端半导体的出口管制。其明确意图是限制中国获得这些技术和生产先进芯片的能力，阻断中国获取相关计算和人工智能应用的途径，并打压中国构建本土、自给自足、安全可控的半导体生态系统。此外，美国政府还寄希望于将生产能力搬回本土，实现供应链的本土化，确保不再依赖任何对手提供关键组件。 中美竞争与博弈逐渐进入深水区2.2 •包括原油、稀土等在内的关键矿产是中美之间竞争的另一重点领域。对美国而言，页岩油革命后实现了石油的自给自足，但仍想控制/影响全球原油供应来维护其全球霸权，其手段包括加强对海湾地区等关键产油区的影响，以及控制全球咽喉要道（霍尔木兹海峡、马六甲海峡等）。2026年初军事打击伊朗正是这一战略的充分体现（2024年中国约43.5%原油进口需经过霍尔木兹海峡）。 •稀土是中国对美国进行反制的关键王牌。根据IEA《全球关键矿产展望2025》报告，在20种重要战略矿产中，有19种的主要精炼商均来自中国，平均市场份额高达70%。而在永磁稀土（用于汽车、数据中心等制造）上，中国占比更是高达94%，稀土是中国对美反制的关键手段。 中美竞争与博弈逐渐进入深水区2.2 •金融领域也是中美之间后续可能的重点竞争领域。事实上，美国在全球的金融霸权，除去石油美元循环、对全球资产的定价权之外，以SWIFT系统为代表的金融基础设施，使其可以方便对各类主体施加金融制裁，是其金融霸权的最直接体现。2022年俄乌冲突发生后，俄罗斯被踢出SWIFT系统，海外资产被冻结，说明虽然美元在全球中的地位不断下降，但美国的金融霸权仍在。 •中国近年来不断增持黄金、减持美债，并大力发展CIPS结算系统，正是对美国金融霸权肆意滥用的应对。数据上来看，中国持有美债规模近年来不断走低。截至2025年底，持有美国国债规模已经不足7000亿美元。与此同时，中国央行不断增持黄金，2025年底已经突破2300吨。此外，中国自行建设的CIPS系统，截至2026年3月末，全球共有直接参与者194家，间接参与者1597家。 全球地缘动荡与科技突破（AI）相互交织2.3 •与去全球化、去美元化相伴随的是全球地缘政治环境的不断撕裂，冷战结束后较为平稳的国际政治环境已不复存在，世界面临百年未有之大变局，要求投资者给予安全等因素更高的权重。全球化虽然极大的提升了全球的经济增长，但极致的全球产业链分工也导致发达国家的产业空心化，国内收入不平等现象严重，民粹主义兴起。此外，不同国家之间的分配也不公。上述因素共同导致国际政治环境愈发恶劣，贸易保护主义重新兴起，各国经济发展中的安全要求提升，黄金、铜等实物资产价格也不断上涨。 全球地缘动荡与科技突破（AI）相互交织2.3 •人工智能（AI）为代表的科技突破，在地缘政治动荡的当下，逐渐成为美国经济发展的新动力。自2022年ChatGPT问世以来，人工智能（AI）技术快速发展，开始渗透入美国经济的各方面。根据美联储的调查，截至2025年底，大约18%的美国企业已使用人工智能（AI），其中专业服务及金融行业在使用水平上比较突出，分别为约33%和30%，不过短期内采用AI对经济效率的提升尚不明显。 •美国科技企业开启大规模人工智能基建，高速增长的资本支出/投资驱动美国经济增长提速。为了应对人工智能技术快速发展带来的算力需求增长，美国科技巨头纷纷提升资本开支，兴建数据中心，开启了一轮AI基建“军备竞赛”。庞大的投资则直接转化为美国经济增长，成为AI促进经济增长的直接因素。根据圣路易斯联储的估算，在2025年前三个季度，AI相关投资对实际GDP增长贡献了0.97个百分点（环比折年率），占同期GDP增长的39%。AI投资已经显著促进了美国的经济增长，且幅度超过了2000年