2025年圆满收官，新战略周期蓄势待发（简体版）

买入 2026年4月30日 2025年圆满收官，新战略周期蓄势待发 黎航荣Wayne.li@firstshanghai.com.hk852 2532 1539 ➢盈利破纪录，增长势能强劲：2025年伊利股份实现营业总收入1,159.3亿元，同比微增+0.21%；归母净利润115.7亿元，同比大增+36.8%，净利润率10%创历史新高，圆满收官上个战略周期。2026年Q1延续高增态势，营收347亿元（+5.5%），归母净利润54.0亿元（+10.7%），扣非净利润增幅达15%，经营现金流同比激增294%至37.3亿元，渠道健康度与盈利质量显著改善。公司拟派每10股分红13.8元，分红率75.5%。 主要数据 行业乳制品/食品饮料股价26.57元目标价36.05元（+35.7%）股票代码600887总股本63.25亿股总市值1680.65亿元52周高/低29.50元/25.13元每股净资产9.42元主要股东呼和浩特投资有限责任公司(8.56%) ➢全品类均衡发展，常温恢复在即：2025年液体乳、奶粉及奶制品、冷饮 、 其 他 产 品业 务分 别 实 现 收 入704/328/98/15亿 元 ， 分 别 同 比-6.1%/+10.4%/+12.6%/+112%。常温液奶收入仍有下滑但幅度明显收窄，市场份额稳住,经过2024年渠道调整，库存水平和产品新鲜度已逐步恢复至健康水平；低温液奶逆势增长成绩喜人；婴配粉业务市占率达18.3%，跃居行业第一；奶酪ToB业务高增实现突破；冷饮业务连续31年保持行业第一地位；非乳业务目前以水饮和牛肉为核心突破，预计未来将与乳业主业形成协同，支撑更长远高质量发展。四大业务板块26Q1分别实现收入201/95/44/6亿元，同比+2.3%/+6.1%/+7.1%/+241%。作为公司业绩稳定基石，公司常温液奶业务Q1在去年高基数下顺利实现开门红，其中大单品金典预计高个位数增长且库存保持健康，预计全年收入有望企稳回升，蓄力2027年加速成长。 ➢盈利结构优化，效率提升：2025年利润率10.0%，同比+2.7pct，毛利率受益于奶价下行与效率提升+0.7pct，销售费用率同比下降。2026年Q1销售费用率，同比再降-0.2pct，精细化管控成效显著。展望全年，奶粉、冷饮等高毛利品类占比提升将驱动毛利率略改善；体育大年费用投放或小幅增加，但数字化工具提升投放效率，净利润率有望维持在10%以上高位。奶价方面，上游产能去化进入尾声，下半年有望企稳回升，深加工产能释放将弱化周期波动。 ➢目标价36.05元，买入评级：综上所述，我们预计2026-2028年净利润127/134/145亿元，同比增长+9.5%/+6.1%/+7.8%。当前估值对应2026年约13倍PE，处于历史中枢偏低水平。考虑到公司主业复苏明确、新业务打开空间、预期股息率近6%，安全边际充足，维持"买入"评级，给予目标价36.05元，目标价对应2026年18倍PE，看好新战略周期下龙头价值重估。 ➢重要风险：1）食品安全；2)行业竞争加剧；3）经济恢复不及预期；4）原奶周期回升不及预期。 附录1：主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国籍人士发放©2026第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。