财报点评基本盘相对稳健，回款表现较优

基本盘相对稳健，回款表现较优 挖掘价值投资成长 增持（首次） 2026年05月06日 东方财富证券研究所 证券分析师：赵国防证书编号：S1160524120001联系人：凌晓晓 【投资要点】 公司公告2025年年报及2026年一季报，2025年实现营业收入29.18亿元/同比-3.40%，实现归母净利润3.54亿元/同比-8.70%；其中25Q4实现营业收入6.12亿元/同比-11.57%，实现归母净利润0.31亿元，同比-44.45%。2026Q1实现营业收入10.92亿元/同比-1.46%，实现归母净利润2.05亿元/同比-12.51%。 产品结构逆势提升，省外市场逐步企稳。2025年，公司300元、100-300元产品分别同比+25.21%/+3.09%，其中25Q4百元以上产品合计同比+25.01%，考虑到春节错期影响，25Q4+26Q1合并来看300元以上、100-300元产品分别同比+17.01%/-3.20%，百元以上产品合计同比+2.26%，产品结构逆势升级，预计主要系金徽18、金徽28等产品认知度持续提升、终端动销表现良好。公司坚持推进“布局全国、深耕西北、重点突破”战略，分区域看，26Q1省内/省外分别同比-7.87%/+20.49%，26Q1省内/省外经销商分别为320/638家，分别净增1/16家。 基本数据 归母净利率有所下滑，回款及现金流表现较好。25年/26Q1公司毛利率分别为63.2%/62.9%，分别同比+2.2pct/-3.1pct，25年毛利率受益于产品结构提升。25年销售/管理费用率分别为21.6%/10.6%，分别同比+1.9pct/+0.6pct，归母净利率同比-0.7pct至12.1%，主要系费用率略有提升、税收政策变动；26Q1归母净利率同比-2.96pct至18.73%。截至26Q1末，公司合同负债达8.71亿元，同比/环比分别增加2.88/0.51亿元；销售收现同比+7.81%至12.72亿元，主要系产品动销良好，渠道进货意愿积极。 相关研究 调整效果逐步显现，收入降幅收窄。公司持续推进以“品牌引领下的用户工程+市场深度掌控=以小生态带动大生态”为核心的营销转型，省内产品认知力较好、有望逐步企稳；省外华东市场及北方市场逐步成为销量增长的第二曲线。26Q1公司收入同比降幅收窄，回款及现金流表现较好，行业深度调整期经营韧性较强。 【投资建议】 我们预计2026-2028年公司营业收入分别为30.24/32.10/34.47亿元，归母净利润分别为3.62/3.98/4.40亿元，2026年4月27日收盘价对应PE分别为25.26/23.06/20.85X，考虑到公司经营韧性较强，首次覆盖给予“增持”评级。 【风险提示】 需求复苏不及预期，产品结构升级不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等。 分析师申明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。 投资评级说明 报告中所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为以报告发布日后的3-12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 股票评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅介于15%～5%之间；卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅15%以上。 行业评级 强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于-10%～10%之间；弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上。 免责声明 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由本公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告信息均来源于公开资料或本公司认为可靠的资料，但本公司对该等信息的真实性、准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及预测仅反映报告出具日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的盈利预测、评级、估值等观点，均基于特定的假设和前提条件，不构成所述证券买卖的出价或征价，亦不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。 在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户需充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 在法律允许的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等服务。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。