26Q1利润高增长，积极优化渠道结构与布局

主要观点： 报告日期：2026-04-27 公司发布2025年年报，2025年实现营业收入87.8亿元，同比增长7.72%；实现归母净利润3.19亿元，同比增长312.8%。单季度来看，2025年第四季度实现营业收入23.02亿元，同比增长4.84%；实现归母净利润0.88亿元，同比增长274.69%。公司发布2026年第一季度报告，2026年第一季度实现营业收入21.98亿元，同比增长6.29%；实现归母净利润1.03亿元，同比增长53.76%。 ⚫稳步推进产品高端化和品类多元化战略，优化渠道结构与布局 分行业看，公司生活用纸/个人护理及其他业务分别实现收入87.01/0.78亿元，同比+8.20%/-27.94%；其中，生活用纸业务毛利率为33.79%，同比+3.33pct。分地区看，公司境内/境外分别实现营业收入84.41/3.39亿元，同比+7.11%/+25.55%；其中，境内业务毛利率为34.14%，同比+3.50pct。 分 渠 道 看 ， 公 司 传 统 模 式/非 传 统 模 式 分 别 实 现 收 入34.17/53.63亿元，同比+4.85%/9.63%；毛利率分别为31.83%/35.38%，同比+4.62/+2.35pct。公司稳步推进产品高端化和品类多元化战略，不断优化渠道结构与布局，实现整体规模稳步增长，盈利能力、现金流等核心指标进一步改善。公司线下渠道实施经销商分级管理策略，重点扶持战略经销商，通过车铺车销活动提升终端覆盖率，利润率稳步提升，巩固线下核心基本盘；电商平台聚焦头部资源，重点布局高毛利产品、新品与趋势品，打造标杆大单品，实现销量与利润双提升，经营业绩显著改善；深度渗透新零售渠道，抢占即时便捷消费场景，通过产品结构优化、价格体系稳控，持续增厚渠道盈利水平，全域渠道价值效能充分释放。2026-04-02 执业证书号：S0010524040004邮箱：yuqianying@hazq.com ⚫生活用纸一季度价格先涨后跌，二季度略存供需压力 根据卓创资讯，2026年第一季度，生活用纸市场供需关系呈现先紧后松趋势，一季度生活用纸总供应量为722万吨，比2025年四季度下降24万吨；总需求量为323万吨，比2025年四季度下降约20万吨；季度均价维持5849元/吨，较2025年四季度上涨2.66%。展望二季度，供应端，预计二季度生活用纸新增产能将超过20万吨，相较于一季度实现翻倍增长，虽可能存在延期风险，但供应延续宽松状态；需求端，生活用纸市场处于传统淡季，需求或小幅下滑，但生活用纸作为居民日常生活的必需品，仍具有较强的刚性需求。 1.25Q3业绩高增长，盈利能力明显改善2025-10-282.浆价回落叠加经营提效，25Q2扭亏为盈2025-08-213.主动调整业务，短期业绩承压2025-04-27 ⚫投资建议 公司通过持续的品牌建设和品质保障、步伐稳健的产能布局与渠道扩张，已成为市场上高端生活用纸的代表品牌之一，稳居生活用纸行业第一梯队。我们预计公司2026-2028年营收分别为95.11/101.75/106.83亿元，分别同比增长8.3%/7.0%/5.0%；归母净利润分别为4.45/5.21/5.8亿元，分别同比增长39.7%/17.0%/11.5%；EPS分别为0.35/0.4/0.45 元，对应PE分别为24.98/21.35/19.15倍。维持“买入”评级。 ⚫风险提示 下游需求复苏不及预期的风险、原材料价格波动超预期的风险、投产节奏不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。 财务报表与盈利预测 分析师：徐偲,南洋理工大学工学博士，CFA持证人。曾在宝洁（中国）任职多年，兼具实体企业和二级市场经验，对消费品行业有着独到的见解。曾就职于中泰证券、国元证券、德邦证券，负责轻工，大消费，中小市值研究。2023年10月加入华安证券。擅长深度产业研究和市场机会挖掘，多空观点鲜明。在快速消费品、新型烟草、跨境电商、造纸、新兴消费方向有丰富的产业资源和深度的研究经验。 分析师：余倩莹，复旦大学金融学硕士、经济学学士。曾先后就职于开源证券、国元证券、德邦证券，研究传媒、轻工、中小市值行业。2024年4月加入华安证券。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。