2025年报点评提份额促稳健，夯实股东回报

山西汾酒(600809)[Table_Industry]食品饮料/必需消费 山西汾酒（600809.SH）2025年报点评 本报告导读： 公司2025年业绩平稳增长，产品端以放量驱动为主，省外保持较快增长。同时发布2025-2027年度股东回报规划，将分红率指引提升至65%，股息率提至4.5%以上。 投资要点： 十四五收官，2025年延续平稳增长。公司2025年实现营收387.18亿元、同比+7.52%，归母净利122.46亿元、同比+0.03%，全年归母净利率有所下滑，预计与毛利率下行有关，考虑酒类收入同比+7.6%拆分后量+22.0%、价-11.8%，产品结构承压或对盈利能力产生一定影响。单季度来看，25Q4营收57.94亿元、同比+24.51%，归母净利8.42亿元、同比-5.72%，归母净利率14.53%同比降4.66pct主要受毛销差拖累。与回款相关的，25Q4销售收现63.82亿元、同比微降，截至25Q4末合同负债70.07亿元，环比抬升、同比有所减少。 拆分来看：产品方面，2025年以放量驱动为主，汾酒全年收入374亿元、同比+8%（量+22%、价-12%），毛利率同比-1.40pct至75.67%，其中25Q4收入+23%；其他酒类2025年收入12亿元、同比+3%（量+24%、价-17%），25Q4收入+45%。区域方面，省外贡献主要增量，全年省内收入134亿元、同比-1%，其中25Q4收入+49%，省内经销商单季度净增6家；省外2025年收入252亿元、同比+13%，25Q4收入+12%，经销商单季度净增90家。 提份额促稳健，夯实股东回报。我们认为当前白酒行业仍处在调整期，品牌间竞争挤压加剧，汾酒凭借品牌和香型优势继续提升份额，在产品结构和区域布局上仍有挖掘空间。公司提出2026年坚持“全要素高质量发展”战略指引和“稳健压倒一切”经营基调，预计经营层面保持稳健态势。股东回报方面，汾酒发布2025-2027年度股东分红回报规划，期间每年分红率不低于65%；2025年度公司每股拟派6.56元，分红总额80亿，分红率65.35%，对应4月22日收盘价股息率4.8%，在当前的市场环境下具有较强吸引力。风险提示：饮酒政策长期冲击需求、批价剧烈波动、食品安全风险。 多极发力，态势稳健2025.11.02眼望长远2025.08.28稳字当头，份额强化2025.05.11 财务预测表 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号