信达消费点评索菲亚零售门店稳健大宗拖累收敛毛利率逆势改善

事件：公司发布2025年报。 25全年实现收入93.67亿元（同比-10.7%），归母净利润9.01亿元（同比-34.3%），扣非归母净利润9.44亿元（同比-13.6%）；25Q4实现收入23.60亿元（同比-16.9%），归母净利润2.20亿元（同比-51.1%），扣非归母净利润2.24亿元（同比+2.1%）。 < 【信达消费-点评】索菲亚：零售门店稳健，大宗拖累收敛，毛利率逆势改善 事件：公司发布2025年报。 25全年实现收入93.67亿元（同比-10.7%），归母净利润9.01亿元（同比-34.3%），扣非归母净利润9.44亿元（同比-13.6%）；25Q4实现收入23.60亿元（同比-16.9%），归母净利润2.20亿元（同比-51.1%），扣非归母净利润2.24亿元（同比+2.1%）。 点评：25Q4终端需求不振、国补节奏波动，收入短暂承压；表观利润下滑主要系存货减值&公允价值变化（国联民生股价变动），扣非净利同比实现稳健增长。 展望未来，我们预计26Q1订单显现改善趋势，高基数下收入延续承压，但近期多个城市地产积极信号显现、且大宗拖累有望继续收敛，我们判断公司全年收入仍可维持平稳。 主品牌客单价回暖、华鹤逆势扩张。 1）索菲亚：25Q4收入21.1亿元（同比-17.7%），工厂端客单价22827元/单（25Q3为22511元），经销商/专卖店数量较25Q3分别-7/-8家；核心门店保持稳定，整家推动客单价向上。 2）米兰纳：25Q4收入0.94亿元（同比-15.3%），承压主要系公司加速优化渠道，经销商/专卖店数量较25Q3分别-46/-50家；3）司米：成功经历橱柜定制向整案定制的全面转型升级，未来将坚持高端定制、完善公司差异化布局，经销商/专卖店数量较25Q3均-11家；4）华鹤：公司将其打造为覆盖柜体、墙面、木门及软体家居的大家居品牌，并持续推进装企、拎包、电商等新渠道，25年收入短暂承压（同比-31.3%），但渠道数量已底部大幅提升（Q4经销商/专卖店数量较25Q3分别+6/+43家），未来有望恢复稳健增长。 工程降幅收窄，出口增长可期。 1）大宗：25H2收入实现5.9亿元（同比+0.7%），公司持续优化大宗客户结构，25H2收入转正，我们预计未来有望保持平稳；2）出口：25年公司出口收入实现0.85亿元（同比+12.8%），公司全年新签约28家海外经销商，业务覆盖40余个国家和地区，并与优质海外开发商和承包商合作、为达177个国家项目提供一站式家居定制解决方案（项目新增覆盖34个国家和地区），我们预计26年出口有望保持稳健增长；3）整装：25H2整装收入为10.7亿元（同比-13.8%），我们判断短暂承压主要系基数抬升以及竞争加剧，公司持续开拓合作装企、加快全品类布局，我们预计26年有望企稳。 毛利率逆势提升，费用投放收缩。 25Q4公司毛利率为37.05%（同比+2.6pct），净利率为9.31%（同比-6.5pct）；费用表现来看，25Q4期间费用率为20.70%（同比+3.4pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为11.41%/2.97%/7.14%/-0.83%（同比分别+1.7/-0.1/-2.1/-0.7pct），我们判断费用率波动主要系收入体量下滑，实际销售/管理/研发费用绝对值同比均处于下滑趋势。 现金流承压，营运能力保持稳定。 25Q4经营性现金流净额为0.84亿元（同比-10.98亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为29.76/48.84/80.30天（同比-0.79/+8.46/-0.40天）。 盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为9.2、10.0、10.9亿元，对应PE为13.6X、12.5X、11.5X。