公司首次覆盖报告风电龙头源远流长，集团资产注入可期

2026年04月13日 ——公司首次覆盖报告 王高展（分析师）wanggaozhan@kysec.cn证书编号：S0790525070003 投资评级：买入（首次） 黄懿轩（联系人）huangyixuan1@kysec.cn证书编号：S0790125070014 国内风电运营龙头，聚焦风电优势主业高质量发展 公司是国内最早开发风力发电的公司，首家“A+H”两地上市新能源央企，世界领先风电运营商。截至2024年末，公司已剥离全部火电及煤炭业务，聚焦风电主业。截至2025年底，公司装机容量46GW，其中风电装机32GW，占比70%。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为317.48/331.02/345.74亿元，归母净利润分别为53.44/55.02/59.18亿元，EPS分别为0.64/0.66/0.71元，对应当前PE分别为23.8/23.2/21.5。我们认为风电行业已迎来“政策底”，并看好公司作为国内风电龙头在风电领域的先发优势。首次覆盖，给予“买入”评级。 风电补贴陆续退坡，行业政策底已现，有望受益于绿电需求提升 2025年，新能源全面入市叠加风电增值税补贴退坡，公司风电单位售电收入422元/兆瓦时，同比减少46元/兆瓦时。2025年，可再生能源电力消纳责任权重考核范围拓宽，在电解铝行业基础上，新增钢铁、多晶硅、水泥和枢纽节点新建数据中心可再生能源消纳权重考核目标，绿色电力消费比例完成情况核算以绿证为主。2026年，绿证政策过渡期导致的供给冲击将结束，叠加钢铁等重点用能单位正式面临绿电消费比例考核，绿证市场活力有望进一步被激发，同时，绿电直连、算电协同等新能源消纳新业态有望打造运营商第二成长曲线。 “以大代小”有望优化风资源利用率，集团资产注入可期 公司控股股东国家能源集团风电装机容量世界第一，集团承诺在2028年前解决同业竞争问题；若集团风电资产全部注入，公司装机容量将增加约一倍。截至2023年末，公司1.5MW及以下机组近1万台；截至2010年末，公司在运风电装机6.56GW，按照70%-100%技改率、1-3倍增容测算，技改带来的装机增量空间约4.59~19.68GW。公司早期风电场集中于风资源优势地区，随着以大代小技术改造的持续推进，公司风电装机容量与风场风资源利用率有望进一步提升。 风险提示：绿证市场量价不及预期；电网及灵活性资源建设不及预期；市场化电价波动风险；风光资源波动风险；补贴回收不及预期。 目录 1、国内风电运营龙头，聚焦优势主业高质量发展.....................................................................................................................41.1、国家能源集团下属风电旗舰平台，聚焦风电主业高质量发展..................................................................................41.2、剥离火电、煤炭业务，聚焦风电优势主业..................................................................................................................52、风电补贴陆续退坡，行业政策底已现....................................................................................................................................72.1、风电全面入市、增值税补贴退坡，行业政策底已现..................................................................................................72.2、补贴欠款加速回收，行业现金流情况有望好转........................................................................................................112.3、可再生能源消纳考核范围拓宽，绿电溢价有望提升................................................................................................133、风场资源先发优势稳固，以大代小技改巩固龙头地位.......................................................................................................173.1、深耕风电行业，先发优势显著，场址资源较优........................................................................................................173.2、以大代小提高风资源利用率，集团风电整合潜力可期............................................................................................194、盈利预测与投资建议..............................................................................................................................................................224.1、核心假设与盈利预测...................................................................................................................................................224.2、估值与评级...................................................................................................................................................................225、风险提示..................................................................................................................................................................................23附：财务预测摘要..........................................................................................................................................................................24 图表目录 图1：龙源电力是中国最早开发风力发电的专业化公司............................................................................................................4图2：公司隶属国家能源集团，A+H两地上市...........................................................................................................................4图3：2025年公司实现营收302.5亿元，yoy-18.6%..................................................................................................................5图4：2025年公司实现归母净利润45.26亿元，yoy-28.8%......................................................................................................5图5：2024年公司完全剥离火电业务（亿元）...........................................................................................................................5图6：2025年公司风电业务收入259.95亿元，yoy-9.6%..........................................................................................................5图7：公司盈利能力稳定...............................................................................................................................................................6图8：公司主要的期间费用支出是财务费用................................................................................................................................6图9：2025年公司净现比3.98，现金流充裕（亿元）...............................................................................................................6图10：公司资产负债率低于可比公司平均..................................................................................................................................6图11：风力发电上网电价逐渐由政府指导价转向平价上网......................................................................................................7图12：可再生能源补贴未能足额征收，2016年起每年未征收资金约300亿元...................................................................12图13：2024年12月起，绿证供给收缩并趋于稳定（单位：亿张）.............................................