Q4短期承压，看好魔芋放量

公司2025年实现营收57.6亿元，同比+8.6%，归母净利润7.5亿元，同比+16.9%，扣非归母净利润7.1亿元，同比+25.9%。25Q4营收13.4亿元，同比-7.5%，归母净利润1.4亿元，同比-2.1%，扣非归母净利润1.6亿元，同比+12.1%。2025年中期及期末分红3.8亿元，分红率51.0%。

核心观点：

1. 短期承压，看好放量：2025年Q4短期受春节错期影响营收同比下滑，但长期来看，公司通过魔芋产品打造和经销体系高速扩容，有望实现增长提速。
2. 魔芋驱动增长：魔芋零食营收同比+107.2%至17.4亿元，成为主要增长动力，“大魔魔”品牌打造及主题营销带动产品势能爆发。
3. 渠道优化：线下渠道营收同比+16.8%，积极拓展量贩零食及山姆会员店等增量渠道，经销商数量同比+780家至4367家。线上渠道受流量成本上升影响同比-20.5%，公司转向质量驱动模式。
4. 盈利能力提升：2025年毛利率同比+0.1pct至30.8%，主要来自规模效应和产品结构优化；净利率同比+0.8pct至12.9%，在成本上涨阶段仍实现提升。
5. 长期壁垒深厚：魔芋需求快速扩容，龙头品牌、口味及渠道覆盖形成深厚壁垒，成本优势进一步巩固护城河。

研究结论： 公司作为零食行业战略及运营能力优秀的代表，长期成长驱动清晰。预计2026-2028年营收分别为66.7/76.1/85.8亿元（同比+15.7%/+14.1%/+12.8%），归母净利润分别为8.8/10.8/13.0亿元（同比+17.7%/+22.9%/+20.3%），维持大买入评级。

风险提示：新品推广不及预期，渠道拓展不及预期，原材料价格大幅上涨。