有色金属海外季报：智利国家铜业2025年铜总产量同比减少0.1%至144.0万吨，2026年产量指引为133.1-135.7万吨

►生产运营情况 1、铜 2025年，公司铜产量为144.0万吨，同比减少0.1%。自有铜产量微增6000吨，主要得益于Ministro Hales（优化矿山开采顺序）、Salvador（Rajo Inca矿区产能提升）和RadomiroTomic（硫化物产量增加）的产量增长。这些增长抵消了Gabriela Mistral、Chuquicamata和El Teniente产量下降的影响，而Andina矿区的产量与上年同期持平。 2025年，公司铜销量为152.2万吨，同比减少3.1%。 2025年，铜平均实现价格为4.63美元/磅，同比上涨12.2%。 2025年，铜现金成本为2.086美元/磅，同比上涨4.8%。成本上升主要源于运营成本增加，这主要反映了为加速矿山开发而增加的设备租赁费用、维护材料费用及劳动力成本，以及Radomiro Tomic和Salvador矿区活动增加，同时副产品收益减少。这一增长部分被产量增加和库存变动所抵消。 相关研究： 1.《行业点评|智利国家铜业2025H1铜总产量同比增加9.6%至68.9万吨，2025年产量指引由此前的137-140万吨下调至134-137万吨》2025.9.1 2、钼 2025年，公司钼产量1.51万吨，同比减少1.4%。 2.《行业点评|智利国家铜业2025Q1铜总产量同比增长1.6%至32.4万吨，现金成本同比增长8.4%至2.098美元/磅》2025.5.3 2025年，公司钼销量1.64万吨，同比增加2.1%。 2025年，金属钼价格为22.1美元/磅，同比上涨3.7%。 3.《行业点评|2024年CODELCO自有铜产量同比增加0.3%至132.8万吨，铜单位现金成本同比下降1.97%至1.99美元/磅》2025.4.3 ►财务业绩 1）收入 2025年收入196.08亿美元，同比增长15.4%。这主要得益于铜和钼的平均实现价格上涨，尽管铜销量有所下降。 2）毛利润 2025年公司毛利58.19亿美元，同比增长42.3%。 3）调整后EBITDA2025年调整后EBITDA总额为67亿美元，同比增长22.6%。 4）税前利润 2025年税前利润为48.52亿美元，同比增长513.8%。这一增长主要得益于采用权益法核算的联营企业和合营企业净利润份额的增加，反映了与SQM合作的锂业务的纳入。这一增长部分被计入损益的汇兑损失所抵消，该损失源于2024年12月31 日至2025年12月31日期间智利比索的升值，以及财务收入的减少。 5）净利润 2025年公司净利润为24.23亿美元，同比增长890.1%。 6）资本支出 截至2025年12月31日，总投资支出达到51亿美元。2025年，Andina新转运系统项目已竣工；Salvador分部的Rajo Inca项目正持续推进选矿厂的产能提升，预计将于2027年达到设计产能。 7）净债务 截至2025年12月31日，CODELCO的净债务为251亿美元，净债务与过去12个月调整后EBITDA的比率从2024年的4.1倍改善至3.8倍，而调整后EBITDA利息保障倍数则从去年同期的6.9倍上升至7.3倍。 ►2026年指引 CODELCO根据近期运营情况调整了2026年的产量和成本指引，但维持资本支出预测不变。此次调整彰显了该公司严谨的管理风格，并体现了其在不断变化的运营环境下专注于落实投资计划的决心。 表1：2025年财务与运营数据摘要 风险提示 1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险； 2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；3）国内消费力度不及预期；4）海外能源问题再度严峻。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。