有色金属海外季报：智利国家铜业2025Q1铜总产量同比增长1.6%至32.4万吨，现金成本同比增长8.4%至2.098美元 磅

评级及分析师信息 ►生产运营情况 1、铜 1）整体产量 2025Q1，包括智利国家铜业公司(CODELCO)在El Abra、Anglo American Sur和Quebrada Blanca的股份在内的铜总产量，较2024年同期的31.9万吨增长1.6%，尽管2月25日全国范围内发生停电，安第斯高地也遭遇季节性天气干扰，但铜总产量仍达32.4万吨，但环比减少28.7%。产量同比增加的主要原因是Ministro Hales的产量增加，这得益于矿山排序的改进和运营灵活性的提高，以及Salvador的产量增加，这反映了Rajo Inca项目的初步提升。此外，Quebrada Blanca的新贡献也为产量增长提供了支持。 2）整体销量 2025Q1，公司铜销量为35.01万吨，同比减少1.3%，环比减少24.4%。 相关研究： 1.《行业点评|2024年CODELCO自有铜产量同比增加0.3%至132.8万吨，铜单位现金成本同比下降1.97%至1.99美元/磅》2025.4.3 2025Q1，铜平均实现价格为4.713美元/磅，同比增长21.7%。 4）2025Q1成本 2025Q1，铜现金成本为2.098美元/磅，同比增长8.4%。成本增加的主要原因是运营成本上升，特别是设备租赁、工厂维护以及Rajo Inca项目活动的增加。产量的提高和能源价格的下降部分抵消了这一压力。 2.《行业点评|智利国家铜业2024Q3自有铜产量环比增长18.60%至33.80万吨，自有铜销量环比增长11.22%至39.64万吨，2024Q3亏损5493万美元》2024.11.43.《行业点评|智利国家铜业2024Q2自有铜产量同 比下降7.17%至28.5万吨，自有铜销量同比下降2.38%至35.64万吨，2024Q2净利润达1.1亿美元》2024.7.28 2、钼 2025Q1，公司钼产量3600吨，同比减少7.7%。 2025Q1，公司钼销量3800吨，同比增长11.8%。 2025Q1，金属钼价格为20.5美元/磅，同比增长3.0%。 3、锂 2025年3月27日，欧盟委员会批准了智利国家铜业公司（CODELCO）与SQM在阿塔卡马盐沼联合开发锂矿的合作。4月22日，智利国家经济检察官办公室也批准了这项合作。这些批准，加上此前巴西、韩国、日本和沙特阿拉伯的授权，为该协议的完成铺平了道路。 ►财务业绩 1）收入 2025Q1的总收入为42.28亿美元，与2024年同期的36.90亿美元相比增长了14.6%。主要是由于铜的实际价格上涨了21.7%，2025Q1的平均价格为每磅471美分，高于2024年同期的每磅384美分。铜销售量下降了4.9%，主要反映了第三方铜销售量减少了34.4%，从而部分抵消了价格上涨带来的积极影响。收入的增长推动了毛利率的提高，2025Q1的毛利率从上年同期的23%上升至27%。 2）综合成本 2025Q1，CODELCO的现金成本从2024年同期的193.5美分/磅上升至209.8美分/磅。成本上涨主要由于运营成本上升，尤其是与设备租赁和工厂维护等第三方服务相关的成本，以及Rajo Inca项目相关活动的增加，以及库存波动的减少。产量增加和投入价格下降（主要是能源投入）部分缓解了这些成本压力。 3）毛利润 2025Q1公司毛利达到11.60亿美元，同比增长36.6%。 4）调整后EBITDA 2025Q1，CODELCO的调整后EBITDA从2024年同期的15.3亿美元下降至2025Q1的13.5亿美元，降幅为11.8%。下降的主要原因是本期利润下降，受计入损益的外汇差额损失的影响。该损失是由于智利比索从2024年12月31日的992比索升值至2025年3月31日的946比索。铜价上涨部分抵消了这一下降。 5）税前利润 2025Q1的税前利润为2.13亿美元，与2024Q1的4.52亿美元相比大幅下降。这一下降主要归因于2024年12月31日至2025年3月31日期间智利比索升值导致的计入收益的外汇损失。 6）净利润 2025Q1公司净利润为6144万美元，同比下降64.29%。 7）现金流 2025Q1，经营活动净现金流总计7.72亿美元，较2024年同期的12亿美元下降35.6%。下降的主要原因是支付给供应商、员工的款项增加以及经营活动中使用的其他现金流增加导致现金流出增加。 8）债务 2025年1月13日，CODELCO成功发行了两笔债券，共募集资金15亿美元。此次发行的债券包括两期7.5亿美元的债券：一期为10年期，收益率为6.335%（T+165bps）；另一期为30年期，收益率为6.783%（T+185bps）。此次交易受到了投资者的强烈追捧，出现了大幅超额认购，认购总额超过83亿美元，反映了市场对Codelco财务稳定性和战略方向的信心。 2025年3月28日，Codelco与日本国际合作银行（JBIC）签署了一项4.66亿美元的融资协议。截至2025年3月31日，该公司尚未动用该笔资金。 同样，2025年3月31日，Codelco与桑坦德银行（BancoSantander S.A.）签署了一项5亿美元的融资协议，该协议由意大利出口信贷机构（SACE）担保。截至该日，该公司尚未动用该笔资金。 截至2025年3月31日，Codelco的净金融债务从2024年同期的195亿美元增至231亿美元。 ►资本支出：结构性项目 Chuquicamata地下矿井：地下作业于2019年4月30日启动，目前已取得重大进展。截至2025年3月31日，连续性基础设施项目一期工程已完成78%，现有矿层的扩建计划正在进行可行性研究。此外，正在进行预可行性研究，以评估潜在新矿层的开发。 Andina转运系统：截至2025年3月31日，该项目第二条破碎线产能提升已基本完成。预计2025年上半年竣工。 El Teniente新矿区（NML）：Diamante、Andes ita和AndesNorte项目（统称为新矿层）旨在将El Teniente矿的使用寿命延长50年，从而实现更深的矿体作业。截至2025年3月31日，Andes Norte项目已完成78%，并即将完成其临时矿石运输系统（预计于2025年第三季度完成）；Andesita项目已完成70%，计划于2025Q2开始运营。Diamante项目已完成43%。 Salvador Rajo Inca项目：Salvador业务在2025年取得了重要的 里 程 碑 式 进 展 ， 其 选 矿 厂 的 产 能 持 续 提 升 ， 预 计 将 于2025Q3达到设计产能。截至2025年3月31日，该项目的总体完工率达到91%。 ►2025年指引 公司2025年自有矿山铜产量计划为137-140万吨，单位现金成 本 指 引 为195-198美 分/磅 。考 虑 到 项 目的 进 展 情 况 ，CODELCO制定了2025年更详尽的产量、成本和资本支出指引。此次重申彰显了CODELCO对在推进战略目标的同时保持运营稳定性的信心。 表1：2025Q1财务与运营数据摘要 资料来源：公司财报、华西证券研究所 风险提示 1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；3）国内消费力度不及预期；4）海外能源问题再度严峻。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。