新股精要：国内集成电路晶圆级先进封测龙头盛合晶微

新股精要—国内集成电路晶圆级先进封测龙头盛合晶微 ——IPO专题 本报告导读： 施怡昀(分析师)021-38032690shiyiyun@gtht.com登记编号S0880522060002 盛合晶微（688820.SH）是国内集成电路晶圆级先进封测龙头，引领中国大陆芯粒多芯片集成封装行业的快速发展。2024年公司实现营收/归母净利润47.05/2.14亿元。截至2026年3月31日，可比公司对应2024/2025/2026年平均PE为66.92/51.16/45.46倍（均剔除极端值）。 投资要点： 王思琪(分析师)021-38038671wangsiqi3@gtht.com登记编号S0880524080007 新股精要—自主品牌车身域龙头埃泰克2026.03.31新股精要—国内锂电池前段智能制造设备领先企业尚水智能2026.03.31新股精要—金属复合材料技术领先企业有研复材2026.03.24新股精要—中高端PCB国产优质厂商红板科技2026.03.23改革书新篇，磨砺得玉成2026.03.21 主营业务分析：公司的主营业务包括中段硅片加工、晶圆级封装和芯粒多芯片集成封装。随着公司芯粒多芯片集成封装技术平台的规模量产和持续大规模出货，以及中段硅片加工和晶圆级封装业务产销规模的持续提升，公司营业收入同比大幅增长并实现盈利快速增长。公司毛利率受产品结构、产能利用率等多方面因素影响，整体呈现上升趋势。 行 业 发展及竞争格局：预计全球集成电路封测行业市场规模将在2029年达到1349亿美元，其中先进封装市场将保持10.6%的复合增长率。人工智能、数据中心、云计算、自动驾驶等高性能运算对先进封装需求充足，预计芯粒多芯片集成封装将成为增长最快的先进封装技术。全球集成电路封测行业已形成了中国台湾、中国大陆、美国三足鼎立的局面，台积电等领先半导体制造企业和日月光等领先封测企业持续布局芯粒多芯片集成封装技术。 可比公司估值情况：公司所在行业“C39计算机、通信和其他电子设备制造业”近一个月（截至3月31日）静态市盈率为63.10倍。根 据 招 股 书 披 露 ， 选 择 上 海 合 晶 （688584.SH）、 通 富 微 电（002156.SZ）、华天科技（002185.SZ）、甬矽电子（688362.SH）、颀中科技（688352.SH）、伟测科技（688372.SH）、晶方科技（603005.SH）作为同行业可比上市公司。截至3月31日，可比公司对应2024年平均PE（LYR）为66.92倍（剔除极端值），对应2025和2026年Wind一致预测平均PE分别为51.16倍（剔除极端值）和45.46倍。 风险提示：1）客户集中度较高且第一大客户占比相对较大的风险；2）先进封测业务固定资产投资规模较大的风险。 1.盛合晶微：国内集成电路晶圆级先进封测龙头 公司是国内集成电路晶圆级先进封测龙头，拥有中国大陆最大的12英寸Bumping产能规模，同时12英寸WLCSP和基于硅通孔转接板的2.5D集成收入规模均位列中国大陆首位。公司是全球领先的集成电路晶圆级先进封测企业，起步于先进的12英寸中段硅片加工，并进一步提供晶圆级封装（WLP）和芯粒多芯片集成封装等全流程的先进封测服务，支持各类高性能芯片，尤其是图形处理器（GPU）、中央处理器（CPU）、人工智能芯片等。目前，公司已经成为中国大陆在芯粒多芯片集成封装领域起步最早、技术最先进、生产规模最大、布局最完善的企业之一。1）在中段硅片加工领域，公司是中国大陆最早开展并实现12英寸凸块制造（Bumping）量产的企业之一，也是第一家能够提供14nm先进制程Bumping服务的企业，填补了中国大陆高端集成电路制造产业链的空白。此后，公司相继突破多个更先进制程节点的高密度凸块加工技术，跻身国际先进节点集成电路制造产业链。根据灼识咨询的统计，截至2024年末，公司拥有中国大陆最大的12英寸Bumping产能规模。2）在晶圆级封装领域，基于领先的中段硅片加工能力，公司快速实现了12英寸大尺寸晶圆级芯片封装（晶圆级扇入型封装，WLCSP）的研发及产业化，包括适用于更先进技术节点的12英寸Low-KWLCSP，以及市场空间快速成长的超薄芯片WLCSP等。根据灼识咨询的统计，2024年度，公司是中国大陆12英寸WLCSP收入规模排名第一的企业，市场占有率约为31%。3）在芯粒多芯片集成封装领域，公司拥有可全面对标全球最领先企业的技术平台布局，尤其对于业界最主流的基于硅通孔转接板（TSVInterposer）的2.5D集成（2.5D），公司是中国大陆量产最早、生产规模最大的企业之一，代表中国大陆在该技术领域的最先进水平，且与全球最领先企业不存在技术代差。根据灼识咨询的统计，2024年度，公司是中国大陆2.5D收入规模排名第一的企业，市场占有率约为85%。此外，公司亦在持续丰富完善3D集成（3DIC）、三维封装（3DPackage）等技术平台，逐步推进在集成电路制造产业更加前沿的关键技术领域实现突破，为公司创造新的业绩增长点。 芯粒多芯片集成封装的引领者，充分受益数字经济和人工智能的高速发展，公司率先布局相关技术平台，引领中国大陆芯粒多芯片集成封装行业的快速发展。近年来，人工智能的爆发式发展产生了对芯片算力的巨大需求，尤其是ChatGPT等多模态大模型训练所需的算力每3个月到4个月便增加一倍，远超摩尔定律下芯片运算性能每18个月到24个月提高一倍的速度，作为人工智能的核心硬件，高算力芯片在前段先进工艺晶圆制造之外，亟需创新性技术手段，实现更加快速、更具持续性的性能提升。在上述产业发展的大背景下，先进封装环节出现了显著的技术进步和创新变革，以三维芯片集成（2.5D/3DIC）为代表的芯粒多芯片集成封装应运而生，其可以突破单芯片1倍光罩的尺寸限制，实现2倍、3倍光罩甚至更大尺寸范围内，数百亿甚至上千亿个晶体管的异构集成。依靠超高密度、超细线宽，实现超大尺寸范围的异构集成技术，被认为是集成电路平面工艺、铜互联、FinFET鳍式晶体管结构后，微电子行业正在经历的第四波重大技术浪潮。对于我国而言，芯粒多芯片集成封装更是目前数字经济和人工智能发展中的核心芯片最切实可行的制造方案。但是，多芯片、超大尺寸、超高密度、超小间距、超细线宽/线距等特征，加之先进芯片和高带宽存储器（HBM）价值量极高，对先进封装环节在集成方案、技术规格、生产质量、系统支撑等方面均提出了 极致要求。公司顺应行业发展趋势，全面布局各类2.5D/3DIC和3DPackage技术平台，能够提供涵盖各个关键工序的全流程服务，并具备在上述前沿领域追赶全球最领先企业的能力，目前正在引领中国大陆芯粒多芯片集成封装行业的快速发展。 2.主营业务分析及前五大客户 随着公司芯粒多芯片集成封装技术平台的规模量产和持续大规模出货，以及中段硅片加工和晶圆级封装业务产销规模的持续提升，公司营业收入同比大幅增长并实现盈利快速增长。公司的主营业务包括中段硅片加工、晶圆级封装和芯粒多芯片集成封装。2022~2024年和2025年1~6月，公司营业收入分别为163261.51万元、303825.98万元、470539.56万元和317799.62万元，归母净利润分别为-32857.12万元、3413.06万元、21365.32万元和43489.45万元，2022~2024年营收复合增速达69.77%，归母净利润实现扭亏为盈。公司所从事的先进封装业务具有研发周期长、技术难度高、资金投入大的特点，从技术平台研发到项目投产，再到产能充分释放需要一定周期，在公司加大新技术平台研发投入、新建产能尚处于爬坡阶段、产销规模相对有限的情况下，2022年度出现经营亏损。2023年度以来，随着公司芯粒多芯片集成封装技术平台的规模量产和持续大规模出货，以及中段硅片加工和晶圆级封装业务产销规模的持续提升，公司营业收入同比大幅增长并实现盈利快速增长。分具体业务来看，1）中段硅片加工：2022~2024年和2025年1~6月，公司中段硅片加工业务收入分别为109076.31万元、162220.05万元、175484.60万元和99223.73万元，呈现持续增长的趋势。2023年，公司中段硅片加工业务的销售数量较2022年持平，平均销售单价较2022年上升，主要原因为中段硅片加工业务中复杂性更高、工艺难度更大的产品占比上升，所需机台也更高端、价值量更大，导致中段硅片加工业务的平均销售单价和营业收入上升。2024年，公司中段硅片加工业务的平均销售单价较2023年无重大变化，随着下游高端智能手机、消费电子等市场需求增加，公司中段硅片加工业务的销售数量较2023年上升，带动营业收入上升。2025年1~6月，公司中段硅片加工业务的平均销售单价较2024年无重大变化，受客户市场需求增加同比销量进一步增加。2）晶圆级封装：2022~2024年和2025年1~6月，公司晶圆级封装业务收入分别为44164.22万元、64283.40万元、84900.62万元和39404.06万元，主要来自于晶圆级芯片封装（WLCSP）2022~2024年呈逐年稳定增长的趋势。随着智能手机、消费电子等下游行业库存水平的逐步调整，2022年的库存过剩情况在2023年下半年以来得到显著改善，带动射频芯片、指纹识别芯片、存储芯片等多类相关芯片的需求增长，带来旺盛的晶圆级封装服务需求。公司能够提供生产良率稳定、管理体系先进的晶圆级封装服务，可以充分受益于上述需求增长带来的业务机遇。3）芯粒多芯片集成封装：2022~2024年和2025年1~6月，公司芯粒多芯片集成封装业务收入分别为8604.34万元、74484.49万元、207879.09万元和178164.21万元，呈现快速增长态势。2022年，公司尚处于芯粒多芯片集成封装业务的平台搭建、验证和前期产品导入阶段；平台搭建成功后，进入规模量产和持续大规模出货阶段，芯粒多芯片集成封装业务的销售数量和营业收入持续快速增长。 数据来源：公司招股意向书，国泰海通证券研究。 公司毛利率受产品结构、产能利用率等多方面因素影响，整体呈现上升趋势。在公司产品结构调整、产能利用程度、上下游市场供需情况、产品销售价格、成本控制能力等因素综合作用下，2022~2024年和2025年1~6月公司综合毛利率分别为7.32%、21.91%、23.53%和31.79%，呈持续上升的趋势。1）中段硅片加工业务：2022~2024年和2025年1~6月，公司中段硅片加工业务毛利率分别为13.93%、29.77%、35.70%和43.76%。2022年，公司中段硅片加工业务尚处于产能爬坡阶段，收入规模相对较小；同时，受公共卫生事件影响，上海厂区停工逾三个月，叠加该厂区产线设备搬迁的影响，导致中段硅片加工业务产能利用率较低，因此毛利率较低。2023年，随着中段硅片加工业务收入规模持续增加和产能利用率提升，规模效应逐渐显现，盈利能力改善。2023年，随着人工智能、数据中心、智能手机、5G通信等终端应用产业的快速发展，对芯片性能提出更高的要求。更高性能的芯片拥有更高的I/O密度，相应公司中段硅片加工业务中复杂性更高、工艺难度更大的产品占比上升，所需机台也更高端、价值量更大，因此单价、单位成本和毛利率均有较大幅度提升。2024年，受客户产品结构变化影响，中段硅片加工业务的平均销售单价较2023年略有下降。同时，受公司中段硅片加工业务的产能利用率有所上升等因素影响，单位成本较2023年有所下降，毛利率相应上升。2025年1~6月，公司中段硅片加工业务中复杂性更高、工艺难度更大的产品占比进一步上升，单位产品的附加值更高，毛利率也相应上升。2）晶圆级封装业务：2022~2024年和2025年1~6月，公司晶圆级封装业务的毛利率分别为-13.75%、-5.28%、6.31%和5.69%。2022年，受公共卫生事件影响，上海厂区停工逾三个月，叠加该厂区产线设备搬迁的影响，同时公司晶圆级封装业务部分新建产能