佰维存储：瞄准高性能存储及晶圆级先进封测

佰维存储(688525)[Table_Industry]电子元器件/信息科技 佰维存储(688525)首次覆盖报告 本报告导读： 佰维存储瞄准AI端侧相关产品布局、晶圆级先进封测业务赋能、自主研发主控芯片设计等，未来长期价值量空间巨大，毛利中枢有望显著改善。 投资要点： 佰维存储深耕存储解决方案，发力晶圆级先进封测。公司积极布局芯片IC设计、先进封测、芯片测试设备研发等技术领域，获得国家集成电路产业投资基金二期战略投资，2024年6月成功入选“科创50”指数样本股。先进封测方面，公司通过位于东莞松山湖子公司广东芯成汉奇布局晶圆级先进封测，瞄准FOMS及先进存算合封CMC系列，旨在满足新时代对大容量存储和存算合封的需求。 存储市场供需结构将有望显著改善，原厂开启报价调升。2025年初，各NAND Flash原厂均采取更为坚决的减产措施，缩减全年投产规模，有利于快速减轻市场供需失衡的压力，为价格反弹铺定基础。我们认为，存储市场供需结构将有望显著改善，包含原厂减产、智能手机库存去化、AI及DeepSeek效应等因素将推升存储需求，从而缓解供过于求的局面，迎来价格回升。 覆盖海内外知名AI端侧客户，深耕AI眼镜高ASP领域。佰维存储2024年在手机、PC外的AI新兴端侧领域，智能穿戴进入了Meta、小米等全球头部客户，AI新兴端侧领域营收超过10亿元，同比增长约294%，为Ray-BanMeta提供ROM+RAM存储，为国内主供。公司已构建完整的产品布局，致力于满足AI终端对大容量、高速度、低功耗和高集成度的严苛要求。 风险提示。存储价格上升不及预期；终端需求不及预期；公司先进封测项目进展不及预期；国产替代进展不及预期。 财务预测表 目录 1.佰维存储：深耕存储产业链，构筑存储+先进封测竞争力....................41.1.公司治理：大基金二期持股，股权激励指引发展信心....................51.2.财务分析：行业复苏带动业绩改善，毛利率中枢有望提升............82.存储供需格局有望改善，先进封测+AIoT赋能未来成长.....................102.1.存储受益AI端侧需求驱动+原厂减产，佰维深耕AI眼镜高ASP领域102.2.存储+先进封测一体化布局，佰维定增投资晶圆级先进封测制造143.盈利预测....................................................................................................174.风险提示....................................................................................................19 1.佰维存储：深耕存储产业链，构筑存储+先进封测竞争力 佰维存储成立于2010年，围绕半导体存储器产业链，构筑了“研发封测一体化”的经营模式，在存储介质特性研究、固件算法开发、存储芯片封测、测试研发、全球品牌运营等方面具有核心竞争力，并积极布局芯片IC设计、先进封测、芯片测试设备研发等技术领域。公司产品及服务涵盖嵌入式存储、工控存储、消费者存储与先进封测服务，广泛应用于移动智能终端、PC、行业终端、数据中心、智能汽车、移动存储等信息技术领域。 2022年12月30日，佰维存储成功登陆上交所科创板，公司技术、产品及品牌竞争力实现持续增强。公司是国家高新技术企业，国家级专精特新小巨人企业，并获得国家集成电路产业投资基金二期战略投资。2024年6月，佰维存储凭借出色的创新能力与优异的业绩成长性，成功入选“科创50”指数样本股。 数据来源：公司24年半年报 公司深耕存储器研发设计与封测制造领域，发力存储先进封测。截止2024年底，公司存储产品/先进封装及测试分别占营业收入比例为95%及4%。目前，先进封测方面，公司掌握16层叠Die、30~40μm超薄Die、多芯片异构集成等先进封装工艺，为NAND、DRAM芯片和SiP封装产品的创新力及大规模量产提供支持。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 在研发封测一体化经营模式下，公司针对市场的不同需求进行产品设计、研发及原材料选型，从供应商购入NAND Flash晶圆及芯片、DRAM晶圆及芯片等主要原材料，自研或外购主控晶圆及芯片，对存储介质开展特性研究与匹配，通过固件/软件/硬件和测试方案开发适配各类客户典型应用场景，并进行IC封测或模组制造，将原材料生产为半导体存储器产品，销售给下 游客户。 数据来源：公司23年年报 制定中长期战略“5+2+X”，瞄准晶圆级先进封测构建存算合封技术基础。“5+2+X”战略中的“5”代表了公司聚焦五大应用市场（手机、PC、服务器、智能穿戴和工车规），其中在手机、PC、服务器等三大主要细分市场着力提升市场份额与核心竞争力，力争实现与更多一线客户的深度合作；在智能穿戴和工车规市场投入战略性资源，力争成为主要参与者。“2”代表了公司二次增长曲线的两个关键布局：芯片设计和晶圆级先进封测，芯片设计将为公司打造服务AI时代高性能存储器奠定坚实的技术基础，晶圆级先进封测将构建先进存算合封所需的封装技术基础，确保公司在AI和后摩尔时代的行业竞争力。“X”代表了公司对存算一体、新接口、新介质和先进测试设备等创新领域的探索与开拓。 1.1.公司治理：大基金二期持股，股权激励指引发展信心 大基金二期持股8.55%。截止24年12月，公司董事长孙成思为公司控股股东、实际控制人，直接持股比例为18.81%，并通过直接持股及一致行动关系合计控制公司26.47%股份的表决权。公司第二大股东为国家集成电路产业投资基金二期，合计持股8.55%。 数据来源：wind 截止25年2月底，公司流通股占比73.58%，25年解禁占比25.96%。 数据来源：wind，国泰海通证券研究 公司董事长孙成思先生于2015年起开始任职，目前，公司具备存储芯片和逻辑整合封装、测试研发能力，构建了完整的、国际化的、专业的晶圆级先进封装技术和团队，具备成熟研发和量产经验。 王源独立董事男，1979年出生，中国国籍，无境外永久居留权，北京大学理学博士。现任北京大学集成电路学院党委书记、教授。2006年8月至2021年12月曾任北京大学信息科学技术学院讲师、副教授、教授、党委副书记；2019年1月至今，担任微电子器件与电路教育重点实验室主任。自2024年10月9日起担任公司独立董事。 股权激励指引发展信心。公司股权激励考核2025年营业收入不低于60亿元，且公司总市值在2025年度任意连续20个交易日达到或超过200亿元；目标值营收不低于65亿元，市值达到或超过250亿元。 1.2.财务分析：行业复苏带动业绩改善，毛利率中枢有望提升 2020年至2024年间，公司营业总收入均保持同比快速成长，2024年实现总营收66.95亿元，同比+86%。受全球经济低迷和行业周期下行的影响，2023年终端市场需求持续疲软，以智能手机、PC、服务器等为代表的存储市场需求持续萎缩，导致存储器出货量及价格大幅下滑。根据公司2023年报援引Gartner数据，2023年全球存储器市场规模下降了37%，成为半导体市场中下降最大的细分领域。国内外存储产业均承受巨大的经营压力，海外龙头存储原厂均出现明显亏损。因此2023年公司产品销售价格大幅下降。在存储行业复苏及公司在各业务领域的积极拓展下，2024年公司实现净利润1.61亿元，同比+126%。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 剔除股份支付费用后25Q2单季利润盈利。单季度来看，23Q1~24Q2，公司单季度营收逐季环比增长，24Q1实现净利润扭亏。25Q2，公司实现营收/归母净利分别为23.69/-0.28亿元，营收环比+54%，净利润亏损显著收窄。公 司2025年上半年度股份支付费用为1.50亿元，剔除股份支付费用后，归属于上市公司股东的净利润为-7557.05万元；其中二季度股份支付6958.64万元，剔除股份支付费用后，二季度归母净利已实现盈利，为4128.84万元。我们认为，后续伴随AI端侧需求驱动及原厂减产，存储行业供需格局将逐步改善，将迎来价格回升及利润改善机遇。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 先进封测+AIoT赋能下，毛利率中枢有望提升。公司25Q2单季度毛利率1.99%，环比+11.69pcts，相比25Q1得到显著提升。我们认为，后续公司毛利率中枢有望不断提升，主要受益于AIoT相关产品布局、存储先进封测业务赋能、主控芯片设计等。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 费 用 率 方 面 ， 公 司25Q2销 售/管 理/财 务/研 发 费 用 率 分 别 为3.40%/4.32%/2.33%/6.98%，2023年至今基本维持在稳定位置，研发费用率有所提升。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 存货方面，25Q2存货周转天数在200.36天，环比-8%，22H1至今平均水平在281.02天，当前基本处于平均值以下的健康水位。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.存储供需格局有望改善，先进封测+AIoT赋能未来成长 2.1.存储受益AI端侧需求驱动+原厂减产，佰维深耕AI眼镜高ASP领域 1、需求：DeepSeek助力应用端深度受益，AI+半导体驱动存储需求提升DeepSeek带来的深远影响主要体现在两个维度：1）同样训练效果下DeepSeek提供的低成本方案将为业界提供新的训练思路，大厂在训练大模型时将会受其深度启发，与此同时，国内云厂商也会将注意力转移到国产算力卡的潜能开发；2）DeepSeek的开源将带来全球AI平权，B/C两端在本地部署开源模型的动力将急剧增强，换言之，云端推理对算力卡的需求与本地算存持续加码以支持大模型将成为中长期的产业趋势。 数据来源：DeepSeek微信公众号 数据来源：DeepSeek微信公众号 综上，我们认为应用端有望深度受益，而存储需求将伴随AI+应用落地实现全面提升：1）AI手机：DeepSeek降本开源有望推升端侧算存配置，云端算力主导的同时，端侧协同将有望迎来大幅增强；此外，AI手机品牌厂商在与第三方APP厂商数据持续贯通背景之下话语权有望逐步增强；2）AIPC：前期AI PC在B端、C端的渗透受限于数据安全及高消费门槛，DeepSeek可助力B端私有云部署本地大模型，实现全面隐私保护，通过在本地设备上处理数据，减少数据传输的需求，从而降低数据泄露风险，C端用户亦将加强在本地的部署意愿，AI PC增长逻辑有望逐步重塑；（3）AIoT：端侧应用有望全面开花，AR眼镜渗透有望进一步增强；（4）汽车智能化：我们认为智能汽车有望引入开源大模型成为更大的AIoT终端，AI或将深度赋能汽车全生命周期。 2024年DRAM及NAND Flash在各类AI延伸应用，如智能手机、服务器、笔电的单机平均搭载容量均有成长，我们认为，2025年，伴随AI应用端渗透进一步提升，存储单机搭载量将持续成长，存储减产+需求改善下存储价格有望实现回暖。 2、供给：NAND Flash原厂重启减产，为价格反弹铺定基础 根据TrendForce集邦微信公众号，自2023年起，各大NAND Flash原厂已深刻认识到供给过剩对产业造成的严重冲击，供应商积极调整生产策略，以避免价格下行周期持续扩大。2025年初，各NAND Flash原厂均采取更为坚决的减产措施，缩减全年投产规模，期待有效降低供应位元增长率，主要通过降低2025年稼动率和延后制程升级等方式达成减产目的，有利于快速减轻市场供需失衡的压力，为价格