25年营收快速增长，深度受益先进存储扩产

公司发布2025年报。 ►刻蚀&薄膜设备放量，25年营收延续快速增长态势 2025年公司实现收入123.85亿元，同比+36.62%，其中Q4为43.22亿元，同比+21.47%。1）刻蚀设备：25年收入98.32亿元，同比+35.12%，主要系针对先进存储/逻辑的高端产品新增付运量显著提升；2）薄膜设备：LPCVD收入5.06亿元，同比+224.23%，新品持续放量，成为业绩增长新引擎。截止2025年末，公司存货/合同负债为71.7/30.44亿元，同比+2%/+18%，新接订单向好。展望后续，公司刻蚀设备将继续升级满足更先进需求，薄膜设备提升高端关键制程覆盖率，当前超过20款新设备开发中，看好收入体量持续快速增长。 ►毛利率波动&研发投入影响盈利水平，25年业绩符合预期 2025年公司实现归母净利润21.11亿元，同比+30.69%；扣非归母净利润15.50亿元，同比11.64%；其中Q4归母/扣非归母净利润9.00/6.63亿元，同比+28%/+15%。2025年公司销售净利率/扣非销售净利率为16.67%/12.51%，分别同比-1.14/-2.80pct，Q4销售净利率/扣非销售净利率为20.44%/15.34%，分别同比+0.71/-0.81pct，盈利水平有所承压，具体来看：1）毛利端：25年公司毛利率为39.17%，同比-1.89pct，主要系公司客户发生结构性变化，给予部分客户销售折扣。2）费用端：25年公司期间费用率为27.49%，同比+2.21pct，主要系公司持续加大研发投入力度，研发费用率同比+4.35pct，研发投入占收入比重同比+4.88pct。3）25年公司计入非经常性损益的股权投资收益为6.07亿元，同比增加约4.09亿元，一定程度上增厚利润。 ►刻蚀&薄膜设备满足先进存储需求，新品开发验证进展顺利 1）刻蚀：公司刻蚀设备可覆盖65nm到3nm及更先进工艺，满足95%以上刻蚀需求，25年针对存储器件刻蚀工艺的新增装机占比继续提升，超高深宽比深孔刻蚀/沟槽刻蚀均大规模量产，下一代产品已完成实验室研发。2）薄膜：公司新开发十多种设备，钨系列产品可覆盖存储器件所有钨应用，以及先进逻辑器件中多道金属钨互连应用需求，获得重复量产订单；金属栅系列产品客户端验证顺利；EPI设备已顺利进入客户端量产验证阶段。 ►股权激励利好长期发展，收购杭州众硅完善平台化布局1）公司公告26年限制性股票激励计划草案，计划不超过3061人，占全部人数97%，拟授予不超过820万股， 授予价为200元/股；公司每年进行激励，利好公司长期发展。2）公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买杭州众硅64.69%股权，交易价格15.76亿元；标的公司是国内少数掌握12英寸高端CMP设备核心技术并实现量产的企业，收购完成后，公司将实现从“干法”向“干法+湿法”整体解决方案的关键跨越。 投资建议 我们调整公司2026-2027年营收预测为159.14、211.50亿元（原值为159.77、205.59亿元），分别同比增长28.5%、32.9%；归母净利润预测为29.42、43.77亿元（原值为32.88、44.56亿元），同比增长39.3%、48.8%；对应EPS为4.70、6.99元（原值为5.25、7.12元）。新增2028年营收预测为273.08亿元，同比+29.1%；归母净利润为56.83亿元，同比+29.8%；对应EPS为9.08元。公司2026/3/30收盘价为316.74元， 对应2026-2028年PE为67、45、35倍，维持“增持”评级。 风险提示 新品产业化进度不及预期、行业竞争格局恶化、收购杭州众硅后业务整合不及预期等。 资料来源：Wind，华西证券研究所[Table_Author]分析师：黄瑞连邮箱：huangrl@hx168.com.cnSAC NO：S1120524030001 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。