量价齐升业绩高增，金铜锂放量共振可期

紫金矿业(601899)[Table_Industry]金属，采矿，制品/原材料 紫金矿业2025年报点评 本报告导读： 2025年公司在金铜价格上行与矿产金、矿产铜、碳酸锂放量带动下，业绩创历史新高；展望未来，黄金并购与铜锂项目扩产同步推进，金铜主业景气延续、锂业务进入兑现期，成长空间有望进一步打开。 投资要点： 量价齐升，推动公司2025年业绩高增。2025年公司矿产金、矿产铜、当量碳酸锂产量分别达90吨、109万吨和2.55万吨，其中，金价中枢显著上移，对利润弹性贡献尤为突出。2025年四季度归母净利润环比略降，但扣非利润显著增长，说明主业盈利仍在改善，归母端波动更多受投资净收益下降，营业外支出及管理费用上升等因素扰动，并非经营走弱。 金铜板块景气向上，项目放量打开空间。黄金方面，公司2026年矿产金目标提升至105吨，2028年规划达到130-140吨，阿基姆、瑞果多、罗斯贝尔及海域金矿等重点项目将持续贡献增量，此外，公司拟收购Allied Gold全部已发行普通股，以及赤峰黄金25.85%股权。铜方面，2026年目标120万吨，2028年目标150-160万吨；巨龙铜矿二期、塞尔维亚铜矿扩建及卡莫阿复产构成主要增量来源，叠加冶炼配套逐步完善，未来几年成长确定性较强。 锂业务步入放量期，多元板块协同发力。随着3Q盐湖一期投产、拉果措项目放量，公司锂业务已从前期布局逐步迈向规模化兑现，2026年后仍有较强成长空间。远期看，3Q盐湖二期、拉果措二期、湘源硬岩锂矿及马诺诺东北部项目将接续贡献新增产能。除锂外，钼、银等业务也保持稳健增长，有助于提升公司多金属协同能力，并增强整体业绩的韧性与弹性。 风险提示：项目进展不及预期，商品价格大幅波动，下游需求不及预期等。 金铜共振，业绩再创高2025.04.19步入收获期，业绩有望延续高增2025.03.24金铜量价齐升，业绩再新高2024.10.20紫金矿业：找矿勘查成果显著，重点铜金项目提速2024.08.26金铜共振，业绩再创新高2024.07.10 盈利预测假设： 1）黄金板块：假设2026-2028年公司矿产金产量分别为98.73/102.33/109.93吨 ， 销 量 分 别 为98.73/102.33/109.93吨 ； 黄 金 价 格 分 别 为975.80/1024.59/1073.38万元/吨（不含税）。 2）铜板块：假设2026-2028年公司矿产铜产量分别为99.39/111.99/119.29万吨 ， 销 量 分 别 为99.39/111.99/119.29万 吨 ； 铜 价 分 别 为73919.34/77518.59/81246.91元/吨（不含税）。 3）锌板块：假设2026-2028年公司矿产锌产量分别为40.00/40.00/40.00万吨，销量分别为40.00/40.00/40.00万吨 ； 锌 价 分 别 为14977.28/15382.27/15382.27元/吨（不含税）。 4）银板块：假设2026-2028年公司矿产银产量分别为520.00/550.00/551.00吨，销量分别为520.00/550.00/551.00吨； 银 价 分 别 为11291.37/11997.08/12702.79元/千克（不含税）。 5）碳酸锂板块：假设2026-2028年公司碳酸锂产量分别为11.00/16.00/18.00万 吨 ， 销 量 分 别 为11.00/16.00/18.00万 吨 ； 碳 酸 锂 价 格 分 别 为115044/115044/115044元/吨（不含税）。 我们调整公司2026-2027EPS分别为2.96/3.49元（原为1.80/2.01元），新增2028年EPS为3.97元。参考同行业公司，并考虑产品结构差异，给予公司2026年15倍PE，上调目标价至44.4元，维持“增持”评级。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号