降杠杆、稳派息、补土储，基本面改善预期逐步兑现

公司评级增持（维持） 降杠杆、稳派息、补土储，基本面改善预期逐步兑现 报告日期2026年03月28日 投资要点： ⚫核心净利润符合预期，派息保持稳定：2025年公司实现合并收入250亿港元，同比增长17%，主要由香港多个开发项目集中交付确认收入带动，合并物业销售收入同比增长28%至177亿港元；受办公楼租赁表现偏弱、税项同比增加以及融资费用资本化比例下降影响，公司核心净利润同比下滑22%至20.08亿港元，表现符合预期。公司维持派息绝对值稳定，2025全年每股股息1.35港元，对应2026年3月27日收盘价TTM股息率约6.15%。 相关研究 【兴证海外地产】嘉里建设：派息稳定，降杠杆节奏超预期-2025.08.21 ⚫融资结构持续优化，降杠杆成效显著：受益于上海金陵华庭项目预售资金回流与债务管理，截至2025年末，公司净负债率同比下降8.2个百分点至33.3%，显著优于年初目标；平均融资成本同比下降0.8个百分点至3.8%，人民币贷款占比提升至50%，固定利率贷款占比提高至53%，利率与汇率风险进一步降低。公司提出2026年末的净负债率目标是降至30%以下，财务安全性有望进一步增强。 分析师：孙钟涟S0190521080001请注意:孙钟涟并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。sunzhonglian@xyzq.com.cn ⚫豪宅产品优势开始发力，未来拿地聚焦香港高端住宅项目：2025年公司实现合并口径合约销售金额347亿港元，同比增长175%，其中豪宅项目上海金陵华庭贡献236亿港元，强劲的合约销售表现也为公司后续收入确认、现金流改善及降杠杆提供坚实保障。2026年3月27日，公司以3.54亿港元收购位于西半山罗便臣道62E号及西摩台4号住宅用地，该项目位于传统豪宅地段，有望成为继“缇外”后公司在香港的下一个粮仓型豪宅项目。 分析师：宋健S0190518010002BMV912songjian@xyzq.com.cn ⚫核心投资物业韧性凸显，出租率维持高位：2025年公司于内地合并租赁收入同比下降1%至40.43亿港元，香港合并租赁收入同比下降11%至11.50亿港元。公司在内地整体写字楼出租率仍达90%水平，凭借核心地段与优质运营能力，在商业地产市场承压背景下展现出较强的抗周期能力。 ⚫维持“增持”评级：基于商业地产的稳健表现，我们认为公司有能力维持派息稳定。此外，公司在香港已经恢复拿地且推盘更注重盈利能力提升，高毛利项目上海金陵华庭预计2027年起逐步结转，我们预计公司核心净利润将恢复增长。2026/2027/2028年公司核心净利润分别为24.62/43.44/50.06亿港元，分别同比增长22.6%/76.5%/15.2%，维持“增持”评级，2026年3月27日收盘价对应2026年PB为0.3倍。 ⚫风险提示：公司派息不及预期；香港新房成交量价复苏不及预期；资本开支超预期。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露$$BusinessPublishStart$$ 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与北京同仁堂医养投资股份有限公司、瀚天天成电子科技（厦门）股份有限公司、成都空港城市发展集团有限公司、科学城（广州）投资集团有限公司、淮北市公用事业资产运营有限公司、淮北市建投控股集团有限公司、广州产业投资基金管理有限公司、绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司、中海油服、美格智能、思源电气、国泰君安国际控股有限公司、博纳西亚（杭州）医药科技股份有限公司、聚辰半导体股份有限公司、青岛平度控股集团有限公司、铜陵中旭产业投资有限公司、中金公司、环太湖国际投资有限公司、湖州南太湖国有控股集团有限公司、嵊州市投资控股有限公司、长春市城市发展投资控股(集团)有限公司、长发控股（香港）有限公司、愉欣国际有限公司、越秀地产、紫金矿业、厦门睿云联创新科技股份有限公司、内江投资控股集团有限公司、成都银行、东台市城兴投资发展有限公司、重庆三峡银行股份有限公司、重庆新双圈城市建设开发有限公司、兴证国际、民生商银国际控股有限公司、民银国际融资（香港）有限公司、天风证券、天风国际证券集团有限公司、兴业银行、瑛泰医疗、乌鲁木齐经济技术开发区建发国有资本投资运营（集团）有限公司、江苏银行股份有限公司、高邮市城市建设投资集团有限公司、红星冷链（湖南）股份有限公司、米多多集团股份有限公司、淄博市张店区国有资产运营有限公司、盐城市大丰区海城实业发展有限公司、江苏银行、海南橡胶、合盛农业有限公司、广东天域半导体股份有限公司、成都兴城投资集团有限公司、江西省信用融资担保集团股份有限公司、龙南旅游发展投资(集团)有限责任公司、广州开发区控股集团有限公司、澄达国际有限公司、江阴国有资本控股（集团）有限公司、盐城市大丰区谐城实业发展有限公司、盐城市大丰区城市发展投资控股集团有限公司、东台惠民城镇化建设集团有限公司、东台市城市建设投资发展集团有限公司、淄博高新国际投资有限公司、淄博高新国有资本投资有限公司、上海银行、四川港荣投资发展集团有限公司、临工重机股份有限公司、泰兴市润嘉控股有限公司、泰州化工新材料产业发展集团有限公司、安徽华恒生物科技股份有限公司、福建海西新药创制股份有限公司、环世国际物流控股有限公司、圣火科技集团有限公司、芯迈半导体技术（杭州）股份有限公司、迈威（上海）生物科技股份有限公司、金叶国际集团有限公司、上海挚达科技发展股份有限公司、紫金黄金国际有限公司、紫金矿业集团股份有限公司、土耳其主权基金、北京讯众通信技术股份有限公司、安井食品集团股份有限公司、拨康视云制药有限公司、黄山旅游集团有限公司、周六福珠宝股份有限公司、湖州吴兴人才产业投资发展集团有限公司、BeijingTong Ren Tang Healthcare Investment Co., Ltd.、Epiworld International Co., Ltd.、Chengdu Aerotropolis City Development Group Co., Ltd、ScienceCity (Guangzhou) Investment Group Co., Ltd.、HUAIBEI PUBLIC UTILITY ASSETS OPERATION CO., LTD、Huaibei City Construction InvestmentHolding Group Company Limited、Guangzhou Industrial Investment Fund Management Co., Ltd.、Vertex Capital Investment Ltd、Shaoxing ShangyuState-owned Capital Investment and Operation Co. Ltd.、COSL SINGAPORE CAPITAL LTD.、CHINA OILFIELD SERVICES、MEIG、SIEYUANELECTRIC、Giantec Semiconductor Corporation、QINGDAO PINGDU HOLDINGS GROUP CO., LTD.、Tongling Zhongxu Industrial InvestmentCo., Ltd.、CICC Hong Kong Finance 2016 MTN Limited、CHINA INTERNATIONAL CAPITAL CORPORATION、CICC、HUANTAIHU INTERNATIONALINVESTMENT CO., LTD.、HUZHOU NANTAIHU STATE-OWNED GROUP CO., LTD.、SHENGZHOU INVESTMENT HOLDINGS CO., LTD.、CHANGCHUN URBAN DEVELOPMENT & INVESTMENT HOLDINGS (GROUP) CO., LTD.、JOY DELIGHT INTERNATIONAL LIMITED、YUEXIUPROPERTY、ZIJIN MINING、Akuvox (Xiamen) Networks Co., Ltd.、NEIJIANG INVESTMENT HOLDING GROUP CO.,LTD.、BANK OF CHENGDU、DONGTAI URBAN CONSTRUCTION INVESTMENT DEVELOPMENT GROUP CO., LTD.、DONGTAI CHENGXING INVESTMENT DEVELOPMENTCO., LTD.、Chongqing Three Gorges Bank Co Ltd、Chongqing Xinshuangquan Urban Construction And Development Co Ltd、CISI FIN、CMBCInternational Holdings、CMBC International Funding (HK) Limited、TIANFENG SECURITIES、TF International Securities Group Limited、TFIOverseasInvestment Limited、INDUSTRIAL BANK、INT MEDICAL、UETD CONSTRUCTION & DEVELOPMENT STATE-OWNED CAPITAL INVESTMENTOPERATION (GROUP) CO., LTD.、Bank of Jiangsu Co., Ltd Yangzhou Branch、GAOYOU CITY CONSTRUCTION INVESTMENT DEVELOPMENTGROUP CO., LTD.、Hongxing Coldchain (Hunan) Co., Ltd.、Miduoduo Group Inc.、Zibo Zhangdian District State-owned Assets Operation Co., Ltd.、Yancheng Dafeng Haicheng Industrial Development Co., Ltd.、BANK OF JIANGSU、CHINA HAINAN RUBBER INDUSTRY、HALCYON AGRICORPORATION LIMITED、Guangdong Tianyu Semiconductor Co., Ltd.、CHENGDU XINGCHENG INVESTMENT GROUP CO., LTD.、JiangxiProvincial Credit Financing Guarantee Group Co., Ltd.、LONGNAN TOURISM DEVELOPMENT AND INVESTMENT GROUP CO., LTD.、GuangzhouDevelopment District Holding Group Limited、Chengda International Co., Limited、Jiangyin State-owned Assets Holding (Group) Co., Ltd.、YanchengDafeng Xiecheng Industrial Development Co., Ltd.、Yancheng Dafeng Urban Development Investment