国信证券晨会纪要

晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 宏观专题:宏观经济专题研究-十张图看油价冲击 行业与公司 医药生物周报（25年第13周）：炎症靶点在心血管领域进展梳理均胜电子(600699.SH)公司快评:增持安徽均胜安全持股比例，积极布局具身智能机器人产业链 民爆光电(301362.SZ)深度报告:主业优势稳固，发力PCB钻针第二曲线海油发展(600968.SH)财报点评:2025年归母净利润同比增长6.2%，能源技术毛利率创新高 万物新生(RERE.N)海外公司深度报告:C2B2C全产业链闭环，供应链壁垒持续构筑 腾讯音乐(TME.N)海外公司财报点评:订阅业务ARPPU增长短期承压，关注AI音乐影响 蜜雪集团(02097.HK)海外公司财报点评:2025年归母净利润同增33%，2026年侧重存量提质增效 海底捞(06862.HK)海外公司财报点评:外卖业务成新增长极，2026年经营企稳可期 中国人寿(601628.SH)财报点评:价值与利润高增，权益投资占比提升光大环境(00257.HK)财报点评:归母净利/每股派息齐增，固废龙头经营拐点显现 华润啤酒(00291.HK)海外公司财报点评:2025年啤酒业务销量微增、结构优化，白酒业务承压 惠泰医疗(688617.SH)财报点评:25Q4业绩增速回升，电生理板块全年增长稳健 361度(01361.HK)海外公司财报点评:2025年业绩增长双位数，现金流大幅改善 金盘科技(688676.SH)财报点评:海外业务韧性强劲，SST与高压变压器进展顺利 金山办公(688111.SH)财报点评:业绩稳健增长，办公Agent可期中国金茂(00817.HK)海外公司财报点评:业绩持续修复，销售高增拿地积极 金融工程 金融工程周报:股指分红点位监控周报-市场波动放大，各主力合约均深 度贴水 金融工程日报:沪指延续反弹重回3900点，封板率创近一个月新高 【常规内容】 宏观与策略 宏观专题:宏观经济专题研究-十张图看油价冲击 2026年2月伊朗局势爆发并持续升级，地缘冲击引发全球油价失衡，进而传导至物价、资本市场与货币政策领域，大宗商品市场结构平衡被打破。 本轮油价波动脱离了常规供需周期，成为由地缘冲突主导的极端行情。 （1）霍尔木兹海峡遭实质性封锁，油轮过境数量暴跌，作为全球20%石油消费量的运输通道，其运输功能大幅萎缩，直接引发全球石油供给端核心利空；此次伊朗战争带来的供给冲击峰值占全球比重及油价涨幅，均居历次能源危机高位，成为上世纪70年代后全球能源市场的严峻挑战。 （2）背后核心是资产价格势能宣泄，铜油比突破200日平均的多倍波动区间出现显著异动，大宗商品市场结构平衡被打破，资产价格重估全面开启。 未来看，大宗商品市场将持续受地缘冲突与政策调整的综合影响，走势更趋复杂。 （1）油价上涨对PPI具有直接拉升作用。通过散点图直接回归分析油价与PPI相关性，可直观测算出油价每上涨10%，对应PPI直接拉升0.34个百分点；此外，借助2023年投入产出表梳理能源与各行业的关联关系，结果显示油价每上涨10%，PPI综合拉升0.13个百分点，两种算法均指向3月中国PPI大概率提前转正的结论。 （2）需要注意的是，油价上涨改变美联储降息预期，进而影响工业金属等大宗品价格走势。3月以来，铜、铝、锌等主要品种价格均出现不同程度下跌，其价格下行会部分抵消油价上涨带来的整体涨价效应，进一步增加了大宗商品市场走势的复杂性。 风险提示：海外市场波动，海外经济增速下滑。 证券分析师：邵兴宇（S0980523070001）、田地（S0980524090003）、董德志（S0980513100001） 行业与公司 医药生物周报（25年第13周）：炎症靶点在心血管领域进展梳理 本周医药板块表现强于整体市场，医疗服务降幅居前。本周全部A股下跌3.42%（总市值加权平均），沪深300下跌2.19%，中小板指下跌3.86%，创业板指上涨1.26%，生物医药板块整体下跌2.77%，生物医药板块表现强于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌2.08%，生物制品下跌1.79%，医疗服务下跌4.32%，医疗器械下跌4.00%，医药商业下跌4.01%，中药下跌1.16%。医药生物市盈率（TTM）35.19x，处于近5年历史估值的77.27%分位数。 炎症靶点在心血管领域进展梳理。心血管疾病是全球第一大死因，从风险因子及药物开发角度，第一梯队仍为apoB/LDL-C为代表的动脉壁内沉积导致动脉粥样硬化形成，目前基于他汀、依折麦布、PCSK9抗体/siRNA以及即将上市的口服PCSK9抑制剂等药物已形成较为完善的治疗范式；第二梯队为Lp(a)所代表的遗传性残余风险，多个候选管线处于临床后期阶段；第三梯队为以NLRP3→IL-1→IL-6→CRP通路为代表的炎症轴，其在治疗心血管疾病中的核心意义，是在降脂、降压、抗栓之外进一步处理“残余风险”。目前，药物开发主要围绕NLRP3/IL-1/IL-6。其中，IL-1靶点进展最快，CANTOS研究初步证明机制有效性，但由于安全性、药物经济学等限制未能成功商业化；IL-6通路中Novo Nordisk的ZiltivekimabCVOTPh3ZEUS研究将于2026H2读出，直接验证ASCVD+CKD+高hsCRP人群硬终点获益，Novartis也以14亿美元对价收购Ph2阶段IL-6抗体资产，加大对心血管领域布局；NLRP3处于通路上游，同时参与炎症和细胞凋亡机制，理论天花板较高，但目前尚处于“生物标志物+小样本功能验证”的临床早期阶段。 风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。 证券分析师：马千里（S0980521070001）、陈曦炳（S0980521120001）、彭思宇（S0980521060003） 均胜电子(600699.SH)公司快评:增持安徽均胜安全持股比例，积极布局具身智能机器人产业链 公司公告：均胜电子于2026年3月23日与先进制造基金签署了《关于安徽均胜汽车安全系统控股有限公司的股权转让协议》，公司拟以人民币25.16亿元受让先进制造基金所持有的公司控股子公司安徽均胜安全约12.42%股权。本次交易前，公司、先进制造基金分别持有安徽均胜安全约57.12%、12.42%股权。本次交易完成后，公司对安徽均胜安全的持股比例提升至69.54%，先进制造基金将不再持有安徽均胜安全股权。安徽均胜是本集团汽车安全业务的主要平台，主要业务是研发、生产和销售安全带、方向盘及安全气囊等汽车安全产品。近些年，安徽均胜业绩改善趋势明确，2022年至2024年，安徽均胜收入由人民币335亿元增至约人民币376亿元，净利润由亏损约人民币4.66亿元转为盈利约人民币6.97亿元。根据弗若斯特沙利文，按2024年收入计，本集团汽车安全业务的全球市占率排名第二，具有较强的行业地位。本次交易有利于进一步提高公司对控股子公司安徽均胜安全的持股比例，提升对汽车安全业务的控制力与管理效率，同时随着公司汽车安全业务盈利能力的持续改善，也将有助于提高公司整体盈利水平。 国信汽车观点：均胜电子是全球领先的智能汽车科技解决方案提供商，聚焦汽车电子和汽车安全业务。汽车电子业务主要包括汽车智能解决方案（涵盖智能座舱域控、智能网联、智能驾驶等业务领域）、人机交互产品以及新能源管理系统，汽车安全业务主要包括安全带、安全气囊、智能方向盘和集成式安全解决方案相关产品。公司为汽车安全业务自主龙头，具有较强的行业地位。均胜电子拟以25.16亿元受让先进制造基金所持有的公司控股子公司安徽均胜安全约12.42%股权，本次交易有利于进一步提高公司对控股子公司安徽均胜安全的持股比例，提升对汽车安全业务的控制力与管理效率，同时随着公司汽车安全业务盈利能力的持续改善，也将有助于提高公司整体盈利水平。2025年至今，公司全面布局人形机器人领域，为国内外客户提供包括大小脑控制器、能源管理模块、高性能机身机甲材料等关键零部件以及机器人头部、胸腔总成等软硬件一体化解决方案，打造第二增长曲线。考虑到下游车市销量波动影响，我 们 下 调 盈 利 预 测 ， 预 计25/26/27年 营 收620.1/658.5/698.0亿 元 （ 原 预 计25/26/27年642.4/681.0/718.4亿元），预计25/26/27年归母净利润13.5/18.4/21.3亿元（原预计25/26/27年15.8/19.2/21.5亿元），维持优于大市评级。 证券分析师：唐旭霞（S0980519080002）、杨钐（S0980523110001） 民爆光电(301362.SZ)深度报告:主业优势稳固，发力PCB钻针第二曲线 民爆光电：工商业LED照明出口龙头。公司业务涵盖商业照明和工业照明两大板块，同时布局植物照明、应急照明、美容照明等特种照明领域。公司以服务境外区域性客户为主，通过ODM方式提供差异化定制产品，2024年公司境外收入占比96%。公司2024年实现收入16.4亿元/归母净利润2.3亿元，2018-2024年复合增速均为11.1%。 照明出口行业增长稳健，公司主业优势稳固。全球LED照明行业规模超500亿美元，已进入以更新替代为主的成熟期。未来随着户外、工业照明等领域进入换新周期，叠加AI带动基础设施建设，照明行业需求有望稳健增长，TrendForce预测2025-2030年全球LED照明市场规模复合增速为3.1%。我国已成为全球最大的照明产品出口国，2025年照明相关产品出口额达到2644亿元。由于LED下游应用众多且进入门槛较低，我国LED照明出口行业竞争格局较为分散，头部公司市占率不足5%。民爆光电通过差异化定位于境外区域品牌商，打造出研发、产品设计、生产、销售等全维度的差异化运营体系，实现对客户需求的精准匹配，实现业绩的稳步增长和好于行业的盈利能力。 拟收购厦芝精密，打造PCB钻针第二成长曲线。厦芝精密核心产品为PCB、FPC、载板以及AI服务器板加工用钨钢微钻，月产能达到1500万支，产能位居行业前列。2025年厦芝营收1.4亿元/+8.2%，净利润0.11亿元/+21.6%。厦芝定位高端PCB钻针，与胜宏科技、深南电路、奥特斯（AT&S）、沪电股份、景旺电子、南亚电路等国内外知名厂商建立了长期稳定的合作关系，是业内少数能够实现AI服务 器板用钻针及高端载板极小径钻针批量稳定供应的厂商，构筑了显著的技术与工艺壁垒，在AI服务器板领域具备先发优势。同时，厦芝还具备行业相关上游设备的生产能力，有效解决行业内的进口设备周期长、成本高的难题，有望借助民爆资金优势实现加速扩产。AI服务器等需求爆发，带动PCB钻针迎来量价齐升。弗若斯特沙利文数据显示，2024年全球PCB钻针市场销售额为45亿元，至2029年复合增速有望达到15%。 盈利预测与估值：公司收购厦芝精密，有望打造高端PCB钻针第二增长曲线，享受AI浪潮下钻针行业的发展红利。厦芝精密也有望借助公司的资本优势，加速产能扩充，为后续的研发投入及全面产业布局提供资金保障。维持盈利预测，预计公司2025-2027年营收16.3/17.1/17.8亿元，同比分别-0.4%/+4.8%/+4.2%；归母净利润2.0/2.2/2.4亿元，同比分别-12.8%/+9.5%/+7.4%（注：考虑到收购的不确定性，盈利预测暂未包含厦芝）；对应PE为46.8/42.7/39.8倍。考虑到公司与厦芝合作后有望加速其在高端钻针行业的发展，充分受益于AI浪潮下PCB钻针行业的成长红利，维持“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原材料价格及汇率大幅波动、国际贸易环境不确定性风险、收购进展不及预期、技术替代风险、收购整合风险。 证券分析师：陈 伟奇 （S0980520110004） 、王 兆 康 （S0980520120004）