证券研究报告、晨会聚焦：政策杨畅：看多中国经济的核心理由：内部求稳与外部不稳（美伊冲突背后的地缘政治格局）

2026年03月25日 证券研究报告/晨会聚焦 分析师：戴志锋执业证书编号：S0740517030004Email：daizf@zts.com.cn 今日预览 今日重点>> 欢迎关注中泰研究所订阅号 【宏观】张德礼：大宗商品涨价对国内物价的影响分析 【政策】杨畅：看多中国经济的核心理由：内部求稳与外部不稳（美伊冲突背后的地缘政治格局）——当前经济与政策思考 晨报内容回顾 1、《【中泰研究丨晨会聚焦】固收吕品：存单曲线下移，券商延续抛券——流 动 性 与 机 构 行 为 跟 踪 》2026-03-242、《【中泰研究丨晨会聚焦】策略张文宇：规模指数的隐性成本：市场特征与调仓机制如何影响长期收益？》2026-03-233、《【中泰研究丨晨会聚焦】计算机苏仪：OpenClaw辨析——再次强调其安全应用》2026-03-19 今日重点 【宏观】张德礼：大宗商品涨价对国内物价的影响分析 中国面临输入性通胀风险。2025年10月以来，中国PPI环比连续5个月为正，物价低迷局面有所改善。从分行业视角出发，有色产业链对PPI累计上涨贡献率达113%，主要受有色商品涨价这一输入性因素驱动。随着伊朗局势升级，原油运输受阻及减产致使国际油价中枢上涨近四成。中国的原油进口依存度较高，继有色之后，原油也将通过成品油定价和能化产业链成本渠道，给国内带来输入性通胀风险。 定性视角分析输入性通胀传导机制。将大宗商品涨价影响国内通胀的传导路径，拆分为三个环节，并逐一分析：一是大宗商品涨价向上游原材料的传导，主要影响PPIRM；二是上下游产业链之间的传导，主要影响PPI；三是下游行业向终端零售的传导，主要影响CPI。 大宗商品涨价向上游原材料的传导顺畅。历史数据显示，国际铜价、油价与国内相关行业PPIRM走势高度同步，这主要源于中国对有色和原油的高对外依存度。 上下游产业链之间的传导过程中，受三个因素影响明显。一是议价能力，以行业集中度作为衡量指标，发现除石化产业链上的化纤、石油加工业外，其余中游行业传导能力较弱。二是终端需求，目前地产仍是最大拖累来源，预计短期内会继续抑制原材料涨价在产业链内部的传导。三是政策与市场预期，一定程度上能够改变行业供需格局，但不确定性较大。综合判断，上游向中游传导仍维持顺畅，但由于政策层已开始对油价采取临时调控措施，预计传导幅度将有一定收窄。除个别行业外，中下游价格传导普遍受阻。 下游行业向终端零售的传导通畅程度，由终端需求强度主导。从统计角度看，由于PPI和CPI的统计交集主要是工业消费品，CPI中占比近四成的服务项，在PPI中没有对应分项，因此会平滑大宗涨价向CPI的传导。 定量测算大宗商品涨价对国内物价的影响。利用非竞争性投入产出表，通过情景分析设定国际油价、铜价涨幅，对大宗涨价推升物价幅度，以及物价月度走势做预测。在不考虑传导阻力的情况下，中性情景下预计年内油价中枢为100美元/桶、铜价中枢为14000美元/吨，PPI同比全年中枢为3.2%，CPI同比全年中枢为1.8%。在考虑传导阻力的情况下，中性情景下PPI同比全年中枢为2.2%，CPI同比全年中枢为1.4%。 输入性通胀会影响中国股、债市场。A股短暂承压，由于利润分配向上游行业集中，有色、原油产业链的上游相对受益。从更长时间维度看，中下游行业的盈利改善有限，我们预计科技仍是全年主线。债市方面，近期国债收益率曲线呈陡峭化趋势，市场较为关注货币政策是否会因通胀指标回升而收紧。从2019年非洲猪瘟导致CPI同比快速回升但央行降息的经验来看，我们预计货币宽松基调将延续，资产荒背景下长端利率的上行空间也有限。 风险提示：1、经贸摩擦和地缘冲突超预期；2、第三方数据失真的风险；3、研报信息更新不及时的风险；4、测算偏差的风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：大宗商品涨价对国内物价的影响分析 发布时间：2026年03月25日 报告作者：张德礼中泰宏观团队负责人S0740523040001 【政策】杨畅：看多中国经济的核心理由：内部求稳与外部不稳（美伊冲突背后的地缘政治格局）-——当前经济与政策思考 内部对稳的诉求，可以追溯到“二十大”（2022年），“二十大”报告明确提出，“我国发展进入战略机遇和风险挑战并存、不确定难预料因素增多的时期”； 外部不稳的状况，远不只是美伊。2025年以来，地缘政治事件频发，可分为“地缘热战”与“地缘冲突的非军事化表现”等两类； 地缘热战：不仅在中东、俄乌，在南亚、东南亚、美洲、非洲等地区均有体现； 地缘冲突的非军事化表现：体现在国防准备、主权争议、政策质疑、经济冲突、社会排斥等多个维度； 在地缘政治事件的背后，存在多方面原因，如全球治理体系在特定地缘的失灵、大国意图在特定地缘的碰撞、内政普遍右倾降低了地缘稳定性等； 上述原因难以在短期快速变化，也使得外部“不稳”具有延续性； 基于上述判断，从战略视角看，美伊冲突与其说是一场孤立的地区冲突，倒不如说是一个大国，在面对外部博弈日益加剧、内部诉求日益右倾的背景下，选择特定地缘开展的具体动作； 当前热点在美伊，若冲突迅速解决，反而可能强化美国采取热战解决地缘冲突、争夺关键控制的路径依赖，进一步推升美国作为不稳定变量的概率；而如果冲突无法迅速解决，更意味着美伊冲突本身就在从短期演化为长期不稳定变量； 基于内部求稳的诉求，以及外部不稳的地缘政治格局，为看多中国经济奠定了基础。 另外，看待中国经济的视角，还需要伴随形势变化相应转变，我们建议： 一是要从看绝对转向看相对，更重要的是盯住增长的相对比较，相较全球地缘政治的动荡格局，稳定本身就是增长“溢价”； 二是要从看国内转向看全球，与地缘政治动荡伴生的资本全球再平衡、外贸全球再布局，都需从全球看待一个国家的经济表现； 三是要从看跟随转向看自强，在跟随与突破“卡脖子”技术的同时，科技的广泛应用和赋能并“自下而上”牵引技术迭代，同样值得关注。 风险提示：政策风险；地缘政治风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：看多中国经济的核心理由：内部求稳与外部不稳（美伊冲突背后的地缘政治格局）-——当前经济与政策思考 发布时间：2026年03月24日报告作者：杨畅中泰政策专题首席分析师S0740519090004 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。