阳光保险 2025 业绩点评：NBV 持续高增，所得税改善大幅增厚利润

阳光保险（06963.HK）保险Ⅱ 证券研究报告/公司点评报告 2026年03月16日 评级：买入（维持） 分析师：葛玉翔执业证书编号：S0740525040002Email：geyx01@zts.com.cn分析师：蒋峤执业证书编号：S0740517090005Email：jiangqiao@zts.com.cn 报告摘要 事件：阳光保险披露2025年年报，实现归母净利润63.1亿元，同比增长15.7%，期末归母净资产为582.01亿元，较年初下降6.3%，但较中报回暖，加权平均ROE为10.5%（2024：8.9%），每股派息同比持平至0.19元，业绩表现整体符合预期。 总股本(百万股)11,501.52流通股本(百万股)3478.77市价(港元)3.70市值(百万港元)42,555.63流通市值(百万港元)12871.44 新准则专项分析：所得税一次性影响改善净利润表现，2H25承保与投资业绩改善趋势在同期高基数下略有降温。合并报表所得税由2024年的25.65亿元下降至2025年的5.36亿元，主要系递延所得税一次性调整所致，是当期净利润改善的核心原因。我们测算2025年承保业绩同比下降19.3%至43.42亿元，虽然寿险合同服务边际稳步摊销且余额持续增长，但阳光财险承保利润为负拖累；我们搭建的投资利差同比下降9.9%，主要系承保财务损益科目增长超过投资收益科目增速，我们预计与新准则下VFA法镜像反映所致。结合权益变动表分析，2025年公司面临FVOCI债券公允价值下降（-60.87亿元）与负债端折现率下降对OCI的负面冲击（-18.86亿元），期末公司归母净资产较年初下降6.3%，但较1H25中期回暖4.2%，我们预计与公司负债评估曲线平均日选择时间有关，后续若长端利率企稳，2026年料逐步改善。 阳光人寿：新业务价值（NBV）增速达48.2%，期末合同服务边际余额576.2亿元，较上年末增长13.3%，快于同业平均水平。2025年阳光人寿实现NBV达76.38亿元，同比增长48.2%，归因来看：1）实现新单保费451亿元，同比增长47.3%（1H25：同比下降3.0%），银保渠道贡献逾75%，NBVMargin基本持平于16.9%；2）个险和银保渠道NBV同比增速分别为18.5%和64.6%，贡献占比分别为27.3%和61.8%。2025年阳光人寿实现净利润61.97亿元，同比增长8.5%，归因来看：保险服务业绩同比增长1.2%，投资业绩同比下降25.1%。公司持续锚定高质量发展主线，扎实落地「新阳光战略」，加快核心能力突破。 相关报告 阳光财险：2025年实现净利润3.13亿元，同比下滑49.0%。归因来看：1）实现原保费收入478.88亿元，同比增长0.1%，实现保险服务收入483.31亿元，同比增长0.2%；2）实现承保综合成本率（COR）102.1%，同比增加2.4个pt；对应承保亏损达-10.26亿元，主要系公司考虑到融资类保证险的业务特性，基于审慎性原则计提准备金造成其COR达129.0%，若剔除保证险后则承保利润改善至4.87亿元；3）非车险保费占比46.1%，同比提升1.9个pt；家用车保费在车险中占比67.2%，同比提升2.6个pt。 1、《阳光保险1H25业绩点评：NBV增速高达47.3%，关注净资产波动影响》2025-08-24 投资端与EV：股票投资占比提升1.4pt至13.7%，处于上市同业相对较高水平。2025年公司实现净/总/综合投资收益率分别为3.7%/4.8%/6.1%（2024:4.2%/4.3%/6.5%）。2025年末阳光人寿与集团EV较年初小幅增长2.9%和4.3%，较1H25中报放缓主要系投资回报偏差负向贡献（2H25长端利率回暖，EV全口径下债市浮亏略有增加所致）。 投资建议：NBV持续高增，所得税改善大幅增厚利润。因披露年报，我们结合股债市场波动和慢牛市场预期，更新上调盈利预测，预计2026-28年归母净利润为69.57、76.61和82.30亿元，同比增速为10.3%、10.1%和7.4%（原2026-2027年预测为64.07和65.64亿元，并新增2028年预测），维持“买入”评级。 风险提示：自然灾害高发，权益市场波动，研报测算及更新不及时风险 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。