阳光保险（06963）：2024年中报点评：价值率驱动NBV高增，投资改善促进净利润回暖

公司研究 证券研究报告 保险Ⅱ2024年08月28日 阳光保险（06963.HK）2024年中报点评 价值率驱动NBV高增，投资改善促进净利润回暖 推荐维持） 目标价：4.85港元当前价：3.17港元 华创证券研究所 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com执业编号：S0360518060005 联系人：陈海椰 邮箱：chenhaiye@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 已上市流通股(万股)总市值(亿港元) 流通市值(亿港元)资产负债率(%)每股净资产(元) 单12击个此月处内最输高入/最文低字价。 1150152 347877 365 110 88.80 5.24 4.29/2.00 市场表现对比图(近12个月) 20% 2023/08/28-2024/08/27 0% 23-08 -20% 24-02 -40% -60% 恒生指数 阳光保险 相关研究报告 《阳光保险（06963.HK）2023年报点评：NBV增速亮眼，产险量质齐升》 2024-04-06 《阳光保险（06963.HK）深度研究报告：蹄疾步稳，成长性突出》 2023-12-31 事项： 2024H1，公司实现归母净利润31.4亿，同比+8.6%；阳光人寿实现新业务价值 37.5亿，同比+39.9%；阳光财险COR为99.1%，同比+0.9pct。截至2024H1内含价值为1126.4亿，较上年末+8.2%。2024H1，实现净/总/综合投资收益率3.8%/3.6%/7.2%，同比分别+0.4pct/+0.1pct/+2.3pct。 评论： “价”改善驱动NBV高增，续期业务贡献主要保费增速。2024H1阳光人寿实现保费收入517.6亿元，同比+12.9%；新单保费同比-9.0%，续期保费同比 +32.3%；实现新业务价值37.5亿，同比+39.9%，NBV增速主要驱动在于新业务价值率的提升，预计主要来源于预定利率下调与报行合一带来成本改善。从险种结构看，2024H1传统险与分红险增速亮眼，占比分别同比+0.7pct至72.5%/+0.9pct至15.5%，万能险维持占比0.2%，健康险/意外险分别同比-1.4pct至11.4%/-0.2pct至0.5%。 报行合一影响银保销售端短期表现，代理人改革推动个险渠道贡献主要新单增速。渠道结构来看，依旧以银保渠道作为主要保费来源。银保渠道同比+9.5%至340.13亿元，占比小幅-2.0pct至65.7%，主要是由于报行合一对销售端产 生短期负面影响，银保新单同比-16.9%。个险渠道同比+25.5%至136.85亿元占比同比+2.7pct至26.4%，其中新单同比+15.7%。个险新单驱动主要来自代理人队伍质效提升，虽然月均人力同比-5.5%至52316人，但月均活动率同比 +1.7pct至20.6%，人均产能同比+9.4%至2.8万元。 非车险整体量质齐升，意健险贡献主要的承保利润。2024H1阳光财险实现原保费246.5亿元，同比+12.4%；整体COR为99.1%，同比+0.9pct，预计主要受上半年自然灾害频率加大所致，其中费用率同比-0.5pct至32.7%，赔付率同比+1.4pct至66.4%。1）车险方面，2024H1原保费同比+3.2%至132.9亿元， COR非重述同比+1.4pct至99.7%。家用车保费占比同比+1.5pct，预计带来赔付端改善，但被自然灾害频率加大所导致的负面影响所抵消。2）非车险方面整体保费同比+25.5%至113.6亿元，COR非重述同比-0.2pct至98.5%。意健 险贡献主要承保利润，保费同比+41.4%至43.4亿元，其中政策性健康险原保费同比+109.0%，意健险整体COR为92.8%。责任险同比+32.8%至21.4亿元COR同比-0.3pct至102.7%。保证险同比+5.0%至18.3亿元，COR为99.8%。货运险同比+13.0%至12.8亿元，但受自然灾害叠加公路货运交通事故出险频率上升影响，COR同比+0.9pct至105.6%。 投资端整体回暖，结构上债券、股票均增持。截至2024H1，集团总投资资产规模达5141.1亿，较上年末+7.2%。2024H1，公司实现净/总/综合投资收益率3.8%/3.6%/7.2%，同比分别+0.4pct/+0.1pct/+2.3pct。配置结构上，固收类较上 年末+1.3pct至70.5%，其中债券较上年末+2.4pct至54.4%，非标较上年末-1.0pct至14.2%；权益类较上年末+1.9pct至23.0%，其中股票与基金+2.3pct至 14.3%。从会计计量方式来看，投资资产中FVTPL/FVOCI的占比分别为 26.4%/63.7%，OCI类资产较上年末+2.7pct。 投资建议：2024H1阳光人寿实现NBV高增，核心驱动来自预定利率下调和报行合一带来的新业务价值率改善；阳光财险整体景气度上行，COR预计受自然灾害影响有所承压，但非车险方面呈现量价双改善；投资端在低基数下整 体回暖。我们维持2024-2026年EPS预测值为0.42/0.51/0.61元，维持2024年人身险业务0.35xPEV、财产险业务0.6xPB、其他业务0.5xPB，考虑NBV增速略超预期小幅上调NBV增速假设，以及投资回报差异的正贡献，对应2024年目标价为4.85港元/股（港币兑人民币0.91）。维持“推荐”评级。 风险提示：监管变动、改革不及预期、权益市场波动、利率持续下行 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 78,224 85,109 91,822 98,887 同比增速(%) 0.84 8.80 7.89 7.69 归母净利润(百万) 3,738 4,848 5,898 6,988 同比增速(%) -16.82 29.71 21.64 18.49 每股盈利(元) 0.32 0.42 0.51 0.61 市盈率(倍) 8.9 6.9 5.6 4.8 市净率(倍) 0.6 0.5 0.5 0.5 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年8月27日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023 2024E 2025E 2026E 资产 保险服务收入 59,900 63,494 67,939 72,694 物业及设备 19,768 21,745 23,702 25,598 利息收入 9,894 10,883 11,863 12,812 使用权资产 2,522 2,774 3,024 3,266 投资收益 5,348 7,048 8,144 9,302 投资性房地产 联营企业和合营企业投资 金融投资： 以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融投资 以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的债务工具 以公允价值计量且其变动计入其他综合收 31,83135,01438,16541,219 9,308 10,239 11,160 12,053 应占联营企业和合 -216 220 241 261 营企业收益及亏损 10,476 11,524 12,561 13,566 其他收入 3,298 3,463 3,636 3,818 收入合计 78,224 85,109 91,822 98,887 125,367 137,904 150,315 162,340 保险服务费用 -56,892 -61,272 -65,561 -70,077 260,618 286,680 312,481 337,479 分出保费的分摊 -2,174 -2,432 -2,602 -2,784 减：摊回保险服务 益的权益工具定期存款 9,588 10,547 11,496 12,416 承保财务损益 -8,900 -10,794 -11,550 -12,358 存出资本保证金 5,882 6,470 7,053 7,617 减：分出再保险财务损益 117 108 116 124 买入返售证券 13,129 14,442 15,742 17,001 预期信用损失 -364 - - - 保险合同资产 1,111 1,222 1,332 1,439 财务费用 -1,127 -1,183 -1,243 -1,305 分出再保险合同资产 4,794 5,273 5,748 6,208 其他业务及管理费用 -5,714 -6,000 -6,300 -6,615 递延所得税资产 1,260 1,386 1,511 1,632 费用合计 -72,450 -78,966 -84,350 -90,034 其他资产 4,479 4,927 5,370 5,800 税前利润 5,774 6,142 7,472 8,853 货币资金 13,553 14,908 16,250 17,550 所得税 -1,908 -1,128 -1,372 -1,626 资产总计 513,686 565,055 615,910 665,182 净利润 3,866 5,014 6,100 7,227 负债及权益 归属于： 负债 母公司股东 3,738 4,848 5,898 6,988 保险合同负债 385,377 426,017 465,638 503,306 非控制性权益 128 166 202 239 分出再保险合同负债 24 27 29 31 租赁负债 650 719 785 849 应付债券 19,414 21,461 23,457 25,355 以公允价值计量且其变动计入当期损益的 3,780 4,179 4,567 4,937 金融负债卖出回购证券 29,662 32,790 35,840 38,739 应交税金 637 704 770 832 预收保费 569 629 688 743 递延所得税负债 101 112 122 132 其他负债 11,683 12,915 14,116 15,258 负债合计 451,897 499,552 546,012 590,182 权益股本 11,502 11,502 11,502 11,502 储备 25,068 26,762 28,703 30,899 未分配利润 23,876 25,815 28,174 30,970 归属于母公司股东权 60,446 64,079 68,379 73,370 益合计非控制性权益 1,343 1,424 1,519 1,630 权益合计 61,789 65,503 69,898 75,001 负债及权益总计 513,686 565,055 615,910 665,182 费用2,6042,6062,7892,981 资料来源：公司公告，华创证券预测 金融组团队介绍 金融业研究主管，金融组组长、首席分析师：徐康 曾任职于平安银行，2016年加入华创证券研究所。2017年金牛奖非银金融第四名团队；2019年金牛奖非银金融最佳分析师团队，2019年Wind金牌分析师非银金融第�名团队；2020年新财富最佳金融产业研究团队第8名；2020年水晶球非银研究公募榜单入围；2021年金牛奖非银金融第�名，2021年新浪财经金麒麟非银金融新锐分析师第二名2022年第十三届中国证券业分析师金牛奖非银最佳分析师，2022年第十届东方财富Choice非银最佳分析师，2022年水晶球非银研究公募第�名，2022年第四届新浪财经金麒麟非银金融行业最佳分析师。覆盖非银金融行业、多元金融金融科技等。 高级研究员：贾靖 上海交通大学经济学学士、金融硕士。曾供职于中泰证券，作为团队核心成员，所在团队获2018年新财富银行业最佳分析师第二名、2019年新财富银行业最佳分析师第二名、2020年新财富银行业最佳分析师第三名、2021年新财富银行业最佳分析师第二名、