理想汽车（2015.HK）系列点评十 2025 整装待发 2026 新车+智驾具身智能加速

2025整装待发2026新车+智驾具身智能加速 glmszqdatemark2026年03月16日 分析师：裴婉晓执业证书：S0590524030001邮箱：peiwx@glms.com.cn 分析师：崔琰执业证书：S0590525110023邮箱：cuiyan@glms.com.cn 事件：公司发布2025Q4及2025年度财报：2025年全年收入为1,123.1亿元，同比-22.3%，2025Q4收入287.8亿元，同环比分别为-35.0%/+5.2%。2025年全年归母净利润为11.4亿元，同比-85.8%，2025Q4归母净利润为0.2亿元，同比为-99.4%，环比转正。2025年全年non-GAAP归母净利润为24.0亿元，同比-77.5%，2025Q4 non-GAAP归母净利润为2.7亿元，同比为-93.2%，环比转正。 推荐维持评级当前价格：67.90港元 营收及交付量环比改善i8及i6起量明显 营收端：2025Q4公司总营收为287.8亿元，同环比分别为-35.0%/+5.2%；其中2025Q4汽车业务收入约为272.5亿元，同比/环比分别为-36.1%/+5.4%。2025年Q4车辆销售收入环比提升，主要受交付量增长拉动；但产品组合变化导致平均售价下行，对增幅有所抵消。同比下滑则因当期交付量低于去年同期。整体ASP由2025Q3的27.8万元下降至2025Q4的25.0万元。交付量方面，2025Q4共计交付10.9万辆，同比/环比为-31.3%/+17.4%；其中，理想L9、L8、L7、L6、Mega、i8、i6单季销量分别占2025Q4销量的6.5%、6.7%、14.4%、29.1%、3.2%、13.9%和26.2%。 相关研究 1．理想汽车（2015.HK）系列点评九：2025Q3营收短期承压静待新品上量-2025/11/272．理想2025年8月销量点评：短期销量承压，i8交付加速i6加速上市-2025/09/093．理想汽车2025年第二季度财务数据点评：毛 利 率 韧 性 强 劲 ，AI赛 道 长 坡 厚 雪-2025/09/084．理想汽车（2015.HK）系列点评八：2025Q2毛 利 保 持 韧 性VLA规 模 化 部 署 在 即-2025/08/305．理想汽车2025年7月销量点评：销量短期承压，i8上市打开纯电市场-2025/08/03 其他业务方面，2025Q4营收达到15.2亿元，同比/环比分别为-6.6%/+1.7%；该部分业务相对稳定。 利 润 端 ：毛 利 方 面 ，2025Q4公 司毛 利 为51.3亿 元 ， 同 比/环 比 分 别 为-42.8%/+14.8%；2025Q4汽车业务毛利率为16.8%，同比/环比分别为-2.9pcts/+1.3 pcts。 经营性利润方面，2025Q4单季经营性利润为-4.4亿元，利润率为-1.5%，同比/环比分别为-9.9pcts/+2.8pcts。2025Q4单季归母净利润为0.2亿元，non-GAAP归母净利润为2.7亿元，同比为-93.2%，环比转正；non-GAAP净利润率为1.0%，同比/环比分别为-8.1pcts/+2.3pcts。 研发费用率同比提升渠道端优化初见成效 费用端：2025Q4理想研发费用为30.2亿元，同比/环比为+25.3%/+1.4%；2025Q4研发费用率为10.5%，同比/环比为+5.1pcts/-0.4pcts。研发费用同比提升主要用于支持公司拓展的产品组合、支持AI技术和其他项目研发。 2025Q4销售管理费用为26亿元，同比/环比分别为-14.0%/-4.4%；2025Q4销售管理费用率为9.2%，同比/环比为-1.5pcts/-0.4pcts。同环比减少，主要源于员工薪酬减少。 渠道端：截至2026年2月28日，公司于160个城市拥有539家零售中心，于223个城市运营548家售后维修中心。2026年公司正式推行“门店合伙人计划”，赋予店长更大的经营决策权，考核体系从单一销量导向转向“销量+利润+用户满意度”的综合维度，这是公司从经销方式逐步转向直销的尝试，有望提升公司销 售渠道的利用效率。 充电网络：截至2026年2月28日，全国已有4,054座理想超充站，22,447根理想充电桩。 现金流：2025Q4公司经营活动所得现金净额为人民币35亿元，2025Q4自由现金流为25亿元。 未来展望：公司预计2026Q1汽车交付量将在8.5万辆至9.0万辆之间，同比区间为-8.5%至-3.1%；对应的收入约为204亿元至216亿元，同比区间为-21.3%至-16.7%。 新品节奏确定智驾及具身智能加速推进 纯电车型产能爬坡提速，新车上市在即。理想i6与i8覆盖主流和高端家庭纯电市场，2025Q4快速爬坡。公司预期2026Q2全新一代理想L9和L9 Livis将正式上市；2026H2将推出一款全新的纯电旗舰SUV理想i9，公司发展势头依旧。 智驾持续升级，具身智能规划清晰。此前，理想汽车联合国创决策智能技术研究所正式发布端侧大模型“软硬协同设计定律”，提出面向车载与边缘场景的大模型软硬一体化设计方法；同时理想汽车正在推进的下一代自研智能驾驶芯片，将以算法需求为原点进行架构定义，在设计层面原生支持稀疏计算、动态资源调度与混合精度推理，打造面向车载VLA系统的“算法原生芯片”，实现更高能效比与更强智能表现。具身智能方面，公司会围绕具身智能展开系统性投入和研发，从模型到芯片，以创业公司团队的方式谨慎孵化产品，可能包含AI眼镜和机器人，公司后续的研发投入有望形成协同，巩固公司长期竞争力。 投资建议： 看好理想凭借敏锐的用户洞察力和高效组织架构所带来的产品定义能力持续挖掘需求，通过产品形态的创新将增程式的成功复现在纯电产品中。考虑公司近期经营 节 奏 ， 调 整 盈 利 预 测 ， 预 计 公 司2026-2028年 收 入 分 别 为1,359.3/1,874.9/2,425.2亿元，归母净利润为50.3/75.7/109.0亿元，对应2026年3月13日收盘价67.9港元/股（港元对人民币汇率1:0.88），PE分别为26/17/12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新车型销量不及预期；车企新车型投放进度不达预期；行业需求及原材料成本变化不及预期。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室