高库存压制造纸估值

银河化工研究员：朱四祥期货从业证号：F03127108投资咨询证号：Z0020124 第一部分综合分析与交易策略 综合分析与交易策略 【综合分析】 ◼纸浆市场延续供大于求格局，供应端进口量稳定，国产阔叶浆因检修减量至24.3万吨，化机浆持平，港口库存累库至240.8万吨高位。需求端节后下游逐步复工，双胶纸、生活用纸消费量环比提升，但整体采购以刚需为主，补库力度偏弱，成本传导不畅。阔叶浆受外盘提涨支撑偏强，针叶浆跟随期货波动，市场观望情绪浓厚，供需矛盾未实质缓解。 ◼双胶纸供需呈现宽松弱平衡格局，供应端产量大幅回升，需求端受益开学季补印，出货量环比增20.1%，但终端消费起色有限，下游以刚需定采为主，无集中备库。企业库存148.5万吨环比小幅累库，贸易商维持随进随出策略。 【逻辑分析】 ◼纸浆估值呈分化震荡，阔叶浆受外盘提涨20美元/吨支撑，估值相对坚挺；针叶浆受期货资金与高库存压制，估值偏弱下行。当前浆价已反映外盘成本与供应宽松预期，但港口持续累库、下游需求恢复缓慢形成压制，估值上有顶下有底。短期估值围绕成本线震荡整理，缺乏趋势性方向，需等待3月外盘谈判落地及下游集中补库信号，若需求持续弱于预期，估值存在进一步下探风险。 ◼双胶纸估值处于低位，估值受高供应、弱需求、成本刚性三重压制，纸厂挺价但缺乏需求承接，价格倒挂普遍。短期开学季需求难改宽松格局，估值维持低位震荡。 ◼【策略】 ◼1.单边：SP2505：观望为主。OP2504：逢高做空。◼2.套利：观望为主。◼3.期权：SP卖出SP2605-P-5200，OP卖出OP2604-C-4250。 第一部分综合分析与交易策略 双胶纸供应—双胶纸利润继续继续回调 ◼本周期国内双胶纸生产环比增量。本期双胶纸产量19.8万吨，较上期增加2.3万吨，增幅13.1%，产能利用率50.6%，较上期上升5.8%。周内联盛纸业装置计划内检修，且生产成本制约下，纸机转产及降负荷情况存在，湛江晨鸣3厂顺利复产，因上周部分纸机延续春节检修状态，故整体看来，行业生产环比明显恢复。 ◼本期内，原纸周均价持平成本变化不大，双胶纸周均利润在-502.3元/吨，毛利率降0.05个百分点，理论盈利承压明显。（隆众数据） 双胶纸库存—场内库存继续小幅反弹，处于近几年高位 ◼本期双胶纸生产企业库存148.5万吨，环比涨幅0.5%。周内行业供应增量，终端消费逐步恢复，整体看来，用户备货情况一般，贸易商多随行就市，维持随进随出节奏，企业库存较上周出现小幅增量。 下周期预计来看，工厂生产或有减量，下游消费变化不大，部分工厂出货仍存压力，预计企业生产库存为增加趋势。（隆众数据） 铜版纸供应—铜版纸毛利率整体依旧偏低 ◼周内国内铜版纸生产增量。本期铜版纸产量8.3万吨，较上期增加0.9万吨，增幅12.2%，产能利用率61.4%，较上期上升7.1%。周内工厂多按计划正常生产，因下游无明显利好驱动，部分纸机转产情况存在，因上周部分装置受春节检修影响，故本周行业生产环比增加。 ◼本期内，原纸周均价持平成本变化不大，铜版纸周均利润在-46.6元/吨，理论盈利情况承压较大。（隆众数据） 铜版纸库存—目前铜版纸场内库存小幅反弹 ◼本期铜版纸生产企业库存43.6万吨，环比增幅1.2%。行业生产增量，终端消费逐步恢复，部分领域宣传用纸有所增加，但整体需求仍显偏弱，业者心态谨慎，贸易商多随进随出为主，部分企业出货压力存在。纸企平均库存较上周小幅增加。 下周期预计来看，工厂生产变化不大，下游消费难有明显起色，部分工厂出货存在压力，企业生产库存将为增长趋势。（隆众数据） 国产浆供应—阔叶浆生产毛利平稳 ◼本周期中国阔叶浆样本产量为24.3万吨，较上周产量下降0.9万吨。本周期样本阔叶浆市场个别厂家进行计划内检修，产量环比下降，预计短期样本产量走势变动不大。本周期中国化机浆样本产量：23.8万吨，较上周期产量持平。 ◼本周期国产纸浆市场整体呈现平稳观望、窄幅整理的运行态势。阔叶浆市场价格参考4520元/吨，环比上周期持平，市场交投情绪一般，下游纸厂入市采购意愿不强，主要浆厂在周后期调价试探市场承接力。受益于原料成本相对平稳，国产阔叶浆生产毛利维持相对稳定，未出现明显压缩，整体盈利状况好于化机浆。（隆众） 木浆供应—港口库存整体有所反弹 ◼国产化机浆市场均价持平于2575元/吨，环比上周期持平，实单成交可商谈。化机浆市场运行情绪平淡，供需基本面未出现明显改善信号，供大于求现状暂未有效缓解，价格在底部区间疲软运行，生产毛利处于低位，盈利状况不佳。 ◼截至2026年3月5日，中国纸浆主流港口样本库存量：240.8万吨，较上期累库0.7万吨，环比上涨0.3%，本周期纸浆主港库存量呈现累库的走势，春节后港口库存连续两周呈现累库走势。整体来看，港口库存处于年内高位水平，本期国内主流港口样本库存呈现累库的走势。（隆众） 纸浆需求—生活用纸方面 ◼本周期国内生活用纸原纸供应量有所增加。据隆众资讯统计，本周期样本纸企生活用纸产量28.76万吨，环比上周增长19.93%。产能利用率66.71%，较上个周期增加10.95个百分点。 ◼截至2026年3月5日，全国生活用纸样本企业库存总量：63.17万吨，较上期库存63.11万吨，环比上周增长0.10%。全国生活用纸样本企业库存天数20.58天，环比上周增加0.10%。本期生活用纸市场价格平稳运行，场内整体交投氛围稍显清淡，部分纸企出货表现欠佳，纸企原纸库存天数小幅升高。（隆众） 纸浆需求—白卡纸方面 ◼周内白卡纸供应格局变化较大，白卡纸供应量环比持平。本期白卡纸产量36.1万吨，环比持平；产能利用率76.81%，环比持平。本期江西停机纸厂复产，重庆地区纸厂交叉生产白卡纸，下半周期福建地区纸厂开始停机检修，增减影响抵消，产量环比持平。 ◼本期白卡纸生产厂库库存145.0万吨，较上期增加6.0万吨，增幅4.32%。本期白卡纸供应量环比变化不大，销量增加，纸厂累库速度下降。下期福建大厂延续停机检修状态，但销量继续增加，一增一减缓冲下，库存水平或维持在145万吨左右。（隆众数据） 第一部分综合分析与交易策略 双胶纸、铜版纸价格 ◼本期双胶纸企业均价稳定，70g双胶纸企业含税均价为4542.9元/吨，环比持平。本期国内双胶纸市场区间内盘整，交投仍显平淡。周内湛江晨鸣3厂顺利复产，福建联盛纸业装置计划内检修中，基于行业产能基数庞大，行业货源供应仍较为充裕。 ◼本期铜版纸企业均价稳定，157g铜版纸企业含税均价为4875.0元/吨，环比持平。本期国内铜版纸市场区间整理态势，工厂多数正常排产，市场货源供应充裕，成本高企导致工厂生产承压，纸企多维持挺价意愿。（隆众数据） ◼截至本周四，本周期工作日进口浆主流品牌针叶浆现货含税均价5260元/吨，环比上期下降0.2%。针叶浆价格基本跟随期货盘面波动，欧洲浆厂虽有停产计划消息传出，但市场业者对此反应较为平淡，未形成有效驱动。 ◼阔叶浆价格变动情况阔叶浆现货含税均价4600元/吨，环比上期上涨0.5%。尽管外盘提涨20美元/吨带来成本支撑，价格整体持稳。 ◼化机浆价格变动情况化机浆现货含税均价3800元/吨，环比上期持平。国产化机浆市场均价持平于2575元/吨，环比上周期持平，实单成交可商谈，市场供需基本面未出现明显变化，整体交投氛围温和。 ◼本色浆价格变动情况本色浆现货含税均价4850元/吨，环比上期下降1.02%。国内市场本色浆流通货源充足且需求市场清淡刚需，本色浆市场出货情绪欠佳，共同牵制浆价下行。（隆众数据） ◼作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 ◼免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。银河期货版权所有并保留一切权利。 联系方式：:021-65789255 北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层Floor31/33,IFCTower,8JianguomenwaiStreet,Beijng,P.R.China上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层28thFloor,No.501DongDaMingRoad,SinarMasPlaza,HongkouDistrict,Shanghai,China全国统一客服热线：400-886-7799公司网址：www.yhqh.com.cn