高质量增长延续，AI+供应链全面赋能健康服务

京东健康2025年业绩表现亮眼，实现营业收入734.4亿元，同比增长26.3%，其中商品收入608.85亿元（同比增长24.8%），服务收入125.57亿元（同比增长34.1%）。公司毛利率提升至24.8%，年度盈利53.7亿元，同比增长29.1%，Non-IFRS净利润达65.3亿元，同比增长36.3%，创历史新高。过去12个月的年度活跃用户数量为2.18亿，较2024年增长3410万人。

商品收入方面，新药首发优势显著，2025年首发超100款新药，较2024年显著提升，药品和健康产品线上渗透率提升及产品品类丰富推动稳健增长。

服务收入方面，平台广告主数量增长驱动数字化营销服务快速放量，2025年服务收入同比增长34.1%。

全渠道与即时零售方面，AI赋能推动“医-检-诊-药”全场景健康服务闭环，线上医保结算服务扩展至29个重点城市，自营药房门店超300家，形成差异化供给。

盈利能力优化方面，毛利率提升至24.8%，主要受益于高毛利服务收入占比提升及商品结构优化；费用端，履约费用率维持在10.4%，销售费用率5.2%，一般及行政费用率优化至1.6%，研发费用率略降至2.2%。

投资建议：维持“推荐”评级。预计公司2026-2028年收入分别为856/980/1081亿元，经调整净利润分别为66/76/84亿元，当前股价对应经调整PE分别为21/18/17倍。核心逻辑为医药电商龙头优势持续强化，高毛利结构优化+费用效率提升，线上医保与AI服务规模化落地，共同打开中长期增长与盈利空间。

风险提示：宏观经济不确定性、互联网医疗政策收紧、处方药销售不及预期、行业竞争加剧。