房地产行业专题：香港楼市复苏的复盘、展望与借鉴

优于大市 核心观点 行业研究·行业专题 房地产 长周期视角下2025年香港楼市复盘。2025年香港私人住宅成交量+21%，为2013年以来的第二高水平，连续两年规模上涨；价格指数自3月确认底部后连续三个季度企稳回升，较底部回升4.8%，全年+3.3%；租金指数全年+4.3%，已超过2019年达到历史新高。本轮复苏呈典型的“量在价先”，成交量处于历史高分位，价格较2021年9月的历史高点仍有大约25%的回撤，目前大约在2016年三季度的位置水平。 优于大市·维持 证券分析师：任鹤010-88005315renhe@guosen.com.cnS0980520040006 证券分析师：王粤雷0755-81981019wangyuelei@guosen.com.cnS0980520030001 证券分析师：王静021-60893314wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002 比较1997-2003和2021-2025两轮下跌周期，前者属于“资产泡沫破裂+本地金融危机”，为极端信用收缩情形，后者属于对“估值回调+宏观利率变化”的反应。由于下跌原因的不同，两者回撤时间、跌幅、冲击力等方面均有差异，前者回撤周期69个月，跌幅达66%，后者回撤周期42个月，跌幅达28%。 2021-2025下跌周期显然更加温和，且目前复苏周期“政策+利率+需求+内地红利”的共振幅度小于2003年，我们预计中期内香港房地产市场的复苏将不会复制2003-2008年的修复幅度，判断本轮修复短期是否可以持续则需密切关注后续宏观环境和利率变化的不确定性。 2025年香港楼市何故止跌回稳。需求端政策放松：可以概括为在高利率与价格下行压力下，以“撤辣+按揭松绑+人才优惠+精准减税”为主的需求端放松。核心目标是通过减少交易成本及释放优惠，托底刚需与新来港人才的置业预期。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 租金回报率反超房贷利率：香港私人住宅租金已回到甚至超过2019年高点，推动租金回报率显著修复，5月HIBOR大幅下降导致香港房贷利率走低，租金回报率大于房贷利率带来了成交放量与房价止跌，是本轮香港楼市企稳的主传导链条。 《统计局2025年1-12月房地产数据点评-2025年以基本面下行落幕，关注2026年初地产积极信号》——2026-01-23《统计局2025年1-11月房地产数据点评-销售量价持续下行，投融资指标加速下跌》——2025-12-16《数据背后的地产行业图景-关注非热门城市的新房供需新格局》——2025-12-08《统计局2025年1-10月房地产数据点评-地产基本面趋势下行，高基数影响逐渐显现》——2025-11-15《房地产行业2026年度投资策略-止跌之路：收入、预期、外力》——2025-11-05 人口流入和收入提升带来需求托底：截至2025上半年香港常住人口增速已环比转正，人才计划有效逆转了三年净流出趋势，2024年和2025上半年香港私人住宅成交中，内地买家购买占比分别为25%、24%，远远高于2021-2023年的占比。自2023年末，香港家庭月收入中位数保持在3万港元左右，较2021-2022年提升约10%，收入提升也带来了需求托底的保障。 对内地的借鉴意义。本轮内地房地产下跌的原因可以概括为“长期需求拐点+短期信用收缩”双击供需两端，并在预期恶化和负向反馈中被不断放大，所以和香港两轮下跌周期不同的是，本轮内地房地产下跌将是漫长的，但跌幅大概率不会复制1997-2003香港下跌周期。我们可以借鉴香港止跌回稳的经验：1）当前内地已基本没有“限购、限贷”等限制性政策，但在税费的减免上仍有较大空间；2）当前在利率传导的通畅性仍有较大空间，核心城市租金收益率和按揭利率相差较大，且呈“租售价格双降但售价跌幅更快”的格局；3）短期的供给收紧对楼市的影响具有滞后性，长期来看需加快“保障房+商品房”双轨制建设；4）长周期地产的拐点，除短期政策和供需预期的短期变化外，还需匹配居民的偿付能力和经济发展。 风险提示：宏观环境下行，房贷利率上行，需求萎缩、政策收紧等变化带来的风险。 内容目录 2025年香港楼市概况...................................................................5当前香港楼市的量价水平处于历史上的多少分位？..........................................62021-2025和1997-2003两轮下跌周期的比较..............................................8从2003-2008复苏看后市表现...........................................................12 2025年香港楼市何故止跌回稳...................................................12 需求端政策放松.......................................................................13租金回报率反超房贷利率...............................................................13人口流入和收入提升带来需求托底.......................................................16 对内地的借鉴意义.............................................................18 对比香港，当前内地楼市调整到了哪一步.................................................18如何借鉴香港楼市止跌回稳的经验.......................................................20 风险提示.....................................................................21 图表目录 图1：2025年香港一手住宅成交量（单位：套）................................................5图2：2025年香港二手住宅成交量（单位：套）................................................5图3：2025年香港私人住宅售价指数..........................................................6图4：2025年香港住宅租金指数..............................................................6图5：2025年香港私人住宅售价指数（分面积）................................................6图6：2025年香港住宅租金指数（分面积）....................................................6图7：香港住宅楼宇买卖合约数量............................................................7图8：香港历年一手房交易数量（套）........................................................7图9：香港历年二手房交易数量（套）........................................................7图10：历史香港私人住宅售价指数...........................................................8图11：历史香港住宅租金指数...............................................................8图12：两轮下跌周期住宅价格跌幅和时间的比较...............................................9图13：两轮下跌周期租金跌幅和时间的比较...................................................9图14：过渡时期香港土地供应（公顷）.......................................................9图15：香港住户数目变化情况（万户）.......................................................9图16：香港1991-1996年房贷利率和最优贷款利率............................................10图17：香港1989-1996年通胀率和存款利率..................................................10图18：1997-2003周期前后香港GDP现价同比.................................................10图19：1997-2003周期前后香港失业率.......................................................10图20：2009-2019香港住宅售价指数和租金指数...............................................11图21：2009-2019香港住宅空置率...........................................................11图22：2021-2025周期前后最优惠利率.......................................................11图23：2021-2025周期前后银行同业拆息定价.................................................11图24：2021-2025周期前后香港GDP现价同比.................................................12图25：2021-2025周期前后香港失业率.......................................................12图26：2003-2008香港住宅售价指数和租金指数...............................................12图27：2003-2008香港住宅空置率...........................................................12图28：香港40平以下私人住宅租金回报率（%）..............................................14图29：香港40-70平私人住宅租金回报率（%）...............................................14图30：香港70-100平私人住宅租金回报率（%）..............................................14图31：香港100-160平私人住宅租金回报率（%）.............................................14图32：香港160平以上私