特斯拉(TSLA.O)：FY25Q4 业绩点评：Robotaxi 实现无人运营，Optimus 量产加速布局

特斯拉(TSLA.O)[Table_Industry]海外信息科技 ——特斯拉FY25Q4业绩点评 本报告导读： 储能拉动业绩亮点，汽车毛利率持续回升。Robotaxi无安全员运营启动，商业化进程加速。Optimus量产布局提速，2026年CapEx大幅增长。 投资要点： 汽车销量强劲，FSD升级推动智能化加速2025.10.27RoboTaxi正式开启运营，Optimus 3即将问世2025.07.26机器人与FSD稳步推进，关税影响相对可控2025.04.28 储能拉动业绩亮点，汽车毛利率持续回升。2025年Q4，储能业务收入38.37亿美元，同比增长25%，部署量及毛利润均创季度纪录。Megapack与Powerwall需求持续强劲，推动全年储能收入同比增长27%至127.71亿美元。汽车业务Q4收入176.93亿美元，同比下降11%，但得益于成本控制、区域交付结构优化及关税影响减弱，汽车毛利率（不含炭积分）环比升至17.9%；全年汽车收入695.26亿美元，同比下降10%。服务及其他收入全年125.30亿美元，同比增长19%。 Robotaxi无安全员运营启动，商业化进程加速。公司已于奥斯汀开始移除Robotaxi安全员，实现随机乘客的无监员乘车，并以高度谨慎态度推进。目前Robotaxi相关收入仍不显著，但无方向盘、踏板的Cybercab预计4月启动量产。公司持续迭代FSDv14版本，并加速AI训练基础设施建设，支持端到端模型优化。目前FSD付费用户达110万，其中近70%为一次性付费；公司宣布从本季度起取消FSD一次性买断选项，未来稳定收入通过订阅实现。 Optimus量产布局提速，2026年CapEx大幅增长。Optimus进展迅速，公司将于2026年上半年发布Gen 3原型机，并计划在Fremont工厂实现量产；Model S/X生产线将逐步停止并转为Optimus生产，长期目标在Fremont实现年产百万台规模，将显著贡献未来增长。公司预计2026年资本支出大幅增加至200亿美元，将大规模投资AI芯片以支撑训练集群扩张，主要投向六条新产线（覆盖车辆、机器人、储能及电池），包括Megapack 3和Megablock预计2026年推出，同时充分利用现有工厂及服务网络。 风险提示：FSD渗透率不及预期风险；Robotaxi进展不及预期风险；政策不确定导致的关税风险；Optimus进展不及预期风险。 目录 1.盈利预测与投资建议............................................................................32.风险提示..............................................................................................4 1.盈利预测与投资建议 汽车销量承压。储能业务增长迅速，预计将占更大的收入比例。FSD持续迭代；Robotaxi实现无人化运营并快速扩张；Optimus稳步推进，新机型2026年 底 前 量 产。我 们 预 计 公 司FY2026E-FY2028E的 营 业 收 入 为1062/1225/1413亿美元（FY2026E/FY2027E前值为1138/1417亿美元）；对应Noon GAAP净利润为78/106/149亿美元（FY2026E/FY2027E前值为106/135亿美元）。 估值方面，参考可比公司估值，给予特斯拉汽车业务FY2025 PE20x；储能业务FY2025 PE20x；自动驾驶服务业务FY2025 PS 30x（估值溢价来源于特斯拉多年来积累的自动驾驶技术能力、品牌力、价格力）；RoboTaxi业务FY2025 PS35x（估值折价来源于可比公司主营出行或Robotaxi业务，估值有一定溢价，而特斯拉有多项其他业务）；机器人业务FY2025 PS40x（估值溢价来源于特斯拉多年来积累的供应链管理能力、人工智能技术能 力），基于SOTP估值法，给予目标价512美元，维持“增持”评级。 2.风险提示 FSD渗透率不及预期风险；Robotaxi进展不及预期风险；政策不确定导致的关税风险；Optimus进展不及预期风险。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号