普飞上架i茅台，市场化转型稳步推进

贵州茅台(600519) 证券研究报告 白酒Ⅱ/公司点评/2026.01.04 投资评级:买入(维持) 核心观点 ❖事件：12月30日i茅台官方正式宣布，2026年将调整贵州茅台酒上架产品矩阵，普飞（53%vol 500ml飞天贵州茅台酒）将正式上架i茅台。 基本数据2025-12-31收盘价(元)1,377.18流通股本(亿股)12.52每股净资产(元)205.28总股本(亿股)12.52 构建“金字塔”型产品矩阵，i茅台上新契合战略布局。公司在12月28日经销商联谊会上提出茅台酒“金字塔”型产品体系的战略构想，即：以经典为塔基，精品和生肖为塔腰，陈年和文化系列为塔尖，低度酒作为体系补充。我们认为，基于新的产品布局，普飞上架i茅台本质上是增加了核心主品的出货渠道，有利于做大塔基。同时公司以消费者为中心，通过i茅台提升消费者购买和保真的便利性，将进一步扩大茅台的群众基础，为塔腰和塔尖的高端茅台产品培育更多潜在消费者。 线上直营渠道再次焕新，营销体系再完善。公司在经销商联谊会上提出“茅台酒营销市场化转型”的核心发展战略，让渠道更“活”。具体来看，公司将根据不同产品的受众定位和市场特性，建立“自售+经销+代售+寄售”的多维协同销售模式，向批发、线下零售、线上零售、餐饮、私域等多渠道全面布局协同发力转变。而i茅台即是线上渠道的关键一环，此前i茅台仅作为非标规格、节气、文创等非核心产品的零售渠道，此次调整后i茅台平台的影响力有望大幅提升，预计2026年线上直销渠道销售收入将较明显增长，i茅台或成为公司重要品宣推广平台。 分析师吴文德SAC证书编号：S0160523090004wuwd01@ctsec.com 直销实为“变向提价”，公司有望增利。i茅台平台上，普飞申购价格预计为1499元/瓶，高于经销渠道出货价1169元/瓶，因此有望为公司贡献增利。考虑到普飞投放遵循“防止炒作、供需适配、市场稳定”原则，同时当前经销渠道批价低位，即使在总需求不变的假设下，i茅台作为零售渠道对经销渠道影响或有限。同时也应进一步关注i茅台直销是否带来增量需求。 分析师张立SAC证书编号：S0160525090004zhangli01@ctsec.com 分析师任金星SAC证书编号：S0160524010001renjx@ctsec.com ❖投资建议：我们预计2025~2027年营收1795/1891/2019亿元，同比增长5%/5.4%/6.7%， 归 母 净 利 润907/956/1021亿 元 ， 同 比增 长5.2%/5.4%/6.8%，对应PE为19/18/17倍。以75%分红率测算股息率约3.9%。维持“买入”评级。 相关报告 1.《稳价控货收入略增，Q4批价有望探底回升》2025-10-302.《 贵 州 茅 台2025年 中 报 告 总 结 》2025-08-133.《 业 绩 稳 健 兑 现 ， 目 标 务 实 理 性 》2025-04-03 ❖风险提示：宏观经济增长不及预期；批价波动超预期；食品安全风险。 信息披露 ⚫分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ⚫资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 ⚫公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 ⚫行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 ⚫免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。