零售变革的“道”与“术”

投资逻辑 前言：我们认为存量时代家居企业破局思路或主要为三点：1）出海寻新增量；2）内生推动，企业主动变革提升多方运营效率，突破瓶颈；3）外部推动，随着多维度外部技术进步，头部企业优先解决供给端工业化不彻底和需求端商品化不彻底问题，驱动集中度显著提升。三条破局逻辑中，顾家家居均已开始寻求突破，其中内贸零售变革我们认为是现阶段充分体现顾家战略眼光和战术执行魄力之举，有望助力顾家在存量时代最终脱颖而出。本文将重点对顾家零售变革的思路、举措及可能效果（具体举措较多，仅展现结合我们的理解归纳且表达读者更容易理解的部分）展开分析。 顾家零售变革的具体思路与举措：面对存量时代竞争，公司坚定零售转型的方向，确立全面赋能，提升全链路效率的“道”。iKUKA平台、用户营销系统、零售分销系统、商品运营系统、“仓配装服”这五大数字化基础建设逐步完善，支撑公司逐步建立起以用户为中心、数据驱动的零售经销商全流程（引流、获客、成单、交付）赋能模式，降低经销商经营门槛，弱化经销体系个体能力依赖的同时全面提效。“术”表现为：用户端，依托数字化工具叠加头部社交媒体合作，精准洞察消费趋势；产品端，“AI设计大脑”快速响应市场反馈，推动设计落地；流量端，线上通过AI内容运营与平台合作扩大曝光，线下推动门店依托“零售数据”精准获客。客户到店后，通过门店全流程精细化管理机制“督导SOP”提升成单率与客单价；交付端，零售分销系统实现仓配装服一体化（25H1覆盖率达65%），这也是零售变革的基石，为经销商减负的同时，显著加快现金周转，并且在防窜货、快单交付等方面有额外优势。整体来看，顾家变革思路清晰，已逐步构建较难复制的核心竞争力。顾家改革已取得阶段性成果，高效组织力增加改革成功概率：从改革成果来看，已初显成效。25Q1-3顾家营收同比+8.7%，显著超行业增长，与此同时盈利能力稳中有升，并且细化来看，单店收入（24年309万元）、存货周转率（从20年5.8次提升至24年6.0次），应收账款周转率（从20年12次提升至24年13次）均在行业中排名前列。而从变革成功概率来看，家居企业最终竞争仍是组织力的竞争，我们从战略与执行的一致性、组织架构稳定性以及管理层能力适配性三方面展开分析，认为公司零售变革成功可期。盈利预测与投资建议 我们预计公司25-27年归母净利分别为19.2/20.7/22.4亿元，同比分别增长+35.8%/+7.7%/+7.9%，考虑公司前瞻变革，α凸显，给予26年合理PE15倍，目标价37.8元，维持“买入”评级。风险提示 家居需求相对不足；内外部市场竞争加剧；改革效果不及预期 内容目录 1.家居企业改革的推力与拉力：地产红利消退，主动求变迫在眉睫....................................41.1改革的推力：家居新房驱动逻辑改变，国内存量份额如何争夺？...............................41.2改革的拉力:新零售家居企业崛起带来的启示--以林氏家居为例................................62.顾家的解题思路：零售变革，全流程赋能经销商，降低个体依赖....................................92.1用户洞察环节赋能：数字化体系提升响应能力，社媒合作洞察流行趋势........................102.2产品设计环节赋能：AI技术释放人力产能，多维提升签单能力...............................112.3流量管理环节赋能：技术提效与资源整合并举，提升流量覆盖转化能力........................122.4终端门店赋能：精细化管理强化运营能力，数据中台保障高效协同............................122.5产品交付赋能：“仓配装服”为经销商减负的核心，零售变革的基石..........................133.顾家改革已取得阶段性成果，高效组织力增加改革成功概率.......................................143.1改革已取得一定成果，后续发展可期......................................................143.2组织力维度看为什么我们认为顾家家居改革具备成功基因....................................164.盈利预测及投资建议.........................................................................194.1盈利预测..............................................................................194.2投资建议..............................................................................215.风险提示...................................................................................21 图表目录 图表1：22-24年房地产开发投资完成额下跌.......................................................4图表2：22-24年房屋新开工面积同比下跌.........................................................4图表3：22-24年房屋销售面积同比下跌...........................................................5图表4：22-24年家具零售额表现不佳.............................................................5图表5：不同细分存量市场需求梳理..............................................................5图表6：规模前五的头部家居企业总营收占比较低..................................................6图表7：22-24年规模以上企业总数仍保持正增长...................................................6图表8：经销商渠道存在“供给端工业化不彻底，需求端商品化不彻底”问题..........................6图表9：数字化体系与流量管理互相赋能..........................................................7图表10：林氏家居进一步解构关注健康放松群体的需求.............................................7图表11：针对性推品效果良好...................................................................8图表12：21-24年线上销售额整体保持增长........................................................8图表13：24Q4-25Q3林氏家居单季度线上销售额同比双位数增长......................................9图表14：21Q1年至今林氏家居线上销售均价震荡上行...............................................9 图表15：林氏家居供应链体系响应用户需求.......................................................9图表16：顾家家居围绕获客成单全链路赋能经销商................................................10图表17：赫兹沙发满足探索顾家客户与市场趋势“最大公约数”....................................10图表18：顾家家居剖析用户需求并推出“十大微场景”空间解决方案................................10图表19：顾家“AI设计大脑”赋能产品设计，多方位赋能经销商....................................11图表20：顾家家居在抖音平台粉丝数量庞大，视频引流表现较好....................................12图表21：截至2024年末门店数达5876家........................................................13图表22：iKUKA将原先120多个系统集成至一端...................................................13图表23：总部履约中心承接前后变化............................................................13图表24：23年-24年顾家仓储费用明显改善......................................................14图表25：顾家家居推进“仓配装服”一体化建设..................................................14图表26：顾家营收展现出较强发展潜能和经营韧性................................................14图表27：25Q3顾家家居营收同比回正至8.77%....................................................14图表28：顾家家居归母净利润水平长期处于较高位置..............................................15图表29：顾家家居毛利率变化..................................................................15图表30：22-25Q3顾家毛利率发展趋势向好.......................................................15图表31：顾家家居单店收入强势增长............................................................16图表32：顾家家居单店收入23年后持续逆势增长.................................................16图表33：顾家家居22-24存货周转率明显改善....................................................16图表34：顾家家居22-24年应收账款周转率明显改善..............................................16图表35：顾家以三年为战略周期持续迭代........................................................17图表36：顾家从五大维度直面挑战..............................................................17图表37：顾家体系建设和对经销商的主动赋能，依托其充足的现金流.........