敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 4839家上市公司的化债价值 ——化债的道与术（七）20220808 2 [Table_IndNameRptType] 固定收益 深度报告 报告日期： 2022-08-08 [Table_Author] 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com 研究助理：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com [Table_Report] 相关报告 1.《城投融资经理的主动管理能力——化债的道与术（六）》2022-07-14 2.《266地级市的两级金融资源 ——化债的道与术（五）》2022-05-27 3.《展期、2号文，兼谈城投的幸存者偏差与风险前兆——化债的道与术（四）》2022-05-24 4.《弱区域化债，办法总比困难多 ——化债的道与术（三）》2022-04-18 5.《31省市化债路线图（2018-2022）——化债的道与术（二）》2022-04-05 6.《13年化债之路，100个相关政策——化债的道与术（一）》2022-03-31 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 哪些地方政府上市公司资源较为丰富？ 地方实控上市公司849家。截至7月31日，在全部4839家上市公司中，849家实际控制人为地方政府，占总体比重约为17.5%，截止日总市值约16.2万亿，占比约为17.8%。①分行政级别来看，省级、地市级及其他级别实控人分别有449家（53%）、306家（36%）与94家（11%）。②分区域来看，贵州省各级政府实际控制上市公司市值约2.4万亿，上海、四川、广东与山东实控市值分列2至5位，其中广东省实控数量达到111家，唯一过百省份，此外，多数省份选择实际控制本省上市公司，本地实控市值占比高达96%。③分行业来看，食品饮料行业规模一枝独秀，地方实控总市值高达4.5万亿，主要系贵州茅台、五粮液等白酒企业的高市值带动，其他行业实控规模大多不超万亿。 地方参股上市公司1891家。截至7月31日，1891家上市公司前十大股东中存在地方国有股东，占总体比重约39%，持股市值合计约9.4万亿元，占总市值比重约为10%。①分股东性质来看，政府直接持股市值总计约2036亿元（2%），城投持股市值总计约2.7万亿元（29%），国企及事业单位持股市值约6.5万亿元（69%）。②分行政级别来看，省级股东持股总市值占比约67%，地市级占比28%，区县级占比仅5%，省级持股整体比重较高，但城投股东中地市级主体持股比重略高于省级。③分区域来看，在全部地方股东中，累计包含528家发债城投，江苏、浙江与山东分别有77家、53家与41家，其中，360家城投直接持股上市公司，216家城投直接或间接作为上市公司第一大股东。 ⚫ 4839家上市公司的化债价值几何？ 无限制流通股占比82%，优质持股占比57%。从股权质量来看，全部地方持股市值中，约8.1万亿元为流通股市值，占比约86%，进一步剔除已质押或冻结的部分后，剩余约7.7万亿元为无限制流通股市值，可变现比例约为82%，整体变现能力较强。从公司资质来看，通过销售净利率与加权ROE两因素对公司资质进行简单划分，共发现地方国有股东持股优质上市公司市值约5.4万亿元，占总持股市值比重约为57%。 [Table_CompanyRptType] 深度研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 17 证券研究报告 三大视角测算上市公司股权对城投债务覆盖率 ⚫ 股东减持：假设持股5%以下的小股东全部减持，持股5%以上的大股东维持第一大股东地位同时最大比例减持，则地方国有股东股权减持预计可变现4.2万亿元，10省对截至23年末到期压力实现100%覆盖，内蒙古、贵州及上海到期覆盖率较高； ⚫ 股票质押：假设质押率及最大质押比例均为50%，则地方国有股东剩余可质押股权预计可变现2.2万亿元，5省对截至23年末到期压力实现100%覆盖，上海、贵州与新疆到期覆盖率较高； ⚫ 现金分红：2021年地方国有股东累计获得股利分红1800余亿元，但对近三年平均利息支出的覆盖倍数仅有约9%。其中上海市地方国有股东所得股利对利息的覆盖倍数达到90%以上，而其他多数省份所得股利对利息的覆盖倍数均低于20%。 ⚫ 风险提示： 城投债流动性风险和技术性违约风险。 [Table_CompanyRptType] 深度研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 17 证券研究报告 正文目录 1 引言 .......................................................................................................................................................................... 5 2 哪些地方政府手中上市资源较为丰富？ ................................................................................................................... 5 2.1 地方实控上市公司849家 ................................................................................................................................. 5 2.1.1 分区域：贵州实控规模超2万亿，广东实控数量过百家 ........................................................................... 6 2.1.2 分行业：食饮行业实控市值超4.5万亿，煤炭行业实控比重超8成 ......................................................... 7 2.2 地方参股上市公司1891家 ............................................................................................................................... 8 2.2.1 地方持股总市值9.4万亿，城投占比近三成 ............................................................................................. 8 2.2.2 省级国有股东持股比重相对较高 ............................................................................................................. 10 2.2.3 哪些城投持股上市公司较多？ ................................................................................................................. 10 3 地方上市公司资源如何支持化债？......................................................................................................................... 11 3.1 8成持股为无限制流通股，近6成为优质持股................................................................................................ 11 3.2 三大视角测算上市公司股权对城投债务覆盖率 ............................................................................................... 12 3.2.1 股东减持，债务覆盖效果较好 ................................................................................................................. 12 3.2.2 股票质押，国有资源不易流失 ................................................................................................................. 14 3.2.3 现金分红，偿还债务金额有限 ................................................................................................................. 15 4 风险提示................................................................................................................................................................. 15 [Table_CompanyRptType] 深度研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 17 证券研究报告 图表目录 图表1 截至7月31日，地方实控上市公司数量占比17.5% .......................................................................................... 5 图表2 地方实控上市公司市值TOP10 ............................................................................................................................ 6 图表3 各地实控上市公司市值及数量（单位：亿元，家） ............................................................................................. 7 图表4 地方实控上市公司市值及比重：分行业（单位：亿元，%） ............................................................................... 8 图表5 地方国有股东持股上市公司市值情况：分股东类型（单位：亿元） .