股指及商品策略专题：股指、贵金属观点与策略

研究院 策略摘要 联系人 汪雅航wangyahang@htfc.com从业资格号：F03099648投资咨询号：Z0019185 股指：上周五大跌有助于释放市场阶段性悲观情绪，随着近期主要风险因子已基本被市场计价，盘面或逐步开启年末震荡修复行情，可重点关注本周入场时机，同时仍需留意海外美元流动性风险的变化情况。 黄金：2025-11-21当周，贵金属延续震荡走势。周内由于美国政府停摆导致发布延后的9月非农就业数据公布，非农就业人口增长11.9万人，录得预期水平的两倍多；9月失业率意外升至4.4%，为2021年10月以来最高；美国上周初请失业金人数下降8000人至22万人，续请失业金人数升至4年新高。超预期的非农数据或将导致美联储内部鹰派声音进一步强化，导致周中市场对于12月FOMC会议继续降息的概率预期出现明显萎缩。但临近周末多位美联储高级官员放鸽，目前市场更偏向于定价12月继续宽松，降息25BP概率为71.0%，维持利率不变的概率为29%。 蔡劭立0755-23887993caishaoli@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 高聪021-60828524gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 ■市场分析 股指：对外关系层面，日本首相高市早苗表示，希望构建建设性、稳定的中日关系，重申日方在台湾问题上的立场没有改变。外交部对此回应称，日方如果真心想发展中日战略互惠关系，构建契合新时代要求的建设性、稳定的中日关系，就应该立即收回错误言论，切实把对华承诺体现在实际行动上。海外方面，美国11月标普全球制造业PMI初值为51.9，创4个月新低；服务业PMI初值为55，综合PMI初值为54.8，均创4个月新高。综合PMI新订单分项指数初值升至55，创2024年12月以来新高、连续九个月扩张；就业指标环比下滑。市场对美联储降息的预期出现反复，本周美股三大指数全线收跌，其中纳指跌2.73%报22273.08点。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 贵金属：2025-11-21当周，贵金属延续震荡走势。周内由于美国政府停摆导致发布延后的9月非农就业数据公布，非农就业人口增长11.9万人，录得预期水平的两倍多，但7月和8月非农就业人数合计下修3.3万人。9月失业率意外升至4.4%，为2021年10月以来最高；美国上周初请失业金人数下降8000人至22万人，续请失业金人数升至4年新高。超预期的非农数据或将导致美联储内部鹰派声音进一步强化，导致周中市场对于12月FOMC会议继续降息的概率预期出现明显萎缩。但临近周末多位美联储高级官员发声：纽约联储主席威廉姆斯在讲话中释放了宽松的信号，称近期存在降息空间，为短期降息提供了可能性；美联储理事米兰是本次讲话中最具鸽派倾向的官员，明确表明其对12月继续降息25BP的支撑；但与之对应的是达拉斯联储主席洛根暗示12月恐难再次降息。目前市场更偏向于定价12月继续宽松，降息25BP概率为71.0%，维持利率不变的概率为29%。此外，俄罗斯央行破例抛售实物黄金储备，在美元资产遭到冻结的背 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 景下黄金成为其重要的储备池；未来央行购金潮预计仍将延续。 ■策略 股指：单边：多IC2603/IM2603 贵金属：谨慎偏多套利：暂缓 ■风险 股指：若国内政策不及预期、地缘风险升级，股指有下行风险 贵金属：海外流动性风险稳定币对资金的分流 目录 策略摘要............................................................................................................................................................................................1股指：阶段性风险释放，关注入场机会.........................................................................................................................................4贵金属：关税黑天鹅再临避险溢价逻辑持续兑现.......................................................................................................................7 图表 图1：融资情况丨单位：亿元....................................................................................................................................................4图2：股指走势丨单位：%.........................................................................................................................................................4图3：风格指数月度收益情况（%）.........................................................................................................................................5图4：两市成交金额丨单位：亿元............................................................................................................................................5图5：美债收益率丨单位：%.....................................................................................................................................................7图6：欧洲收益率丨单位：%.....................................................................................................................................................7图7：TIPS债券收益率丨单位：%...........................................................................................................................................7图8：BREAKEVEN INFLATION RATE丨单位：%..........................................................................................................................7图9：黄金ETF持仓量丨单位：吨...........................................................................................................................................8图10：白银ETF持仓量丨单位：吨.......................................................................................................................................8图11：黄金CFTC多头净持仓丨单位：张............................................................................................................................8图12：白银CFTC多头净持仓丨单位：张............................................................................................................................8图13：TEDSPREAD丨单位：%..............................................................................................................................................8图14：VIX指数丨单位：点....................................................................................................................................................8图15：光伏行业价格指数丨单位：点....................................................................................................................................9图16：光伏经理人指数丨单位：点........................................................................................................................................9图17：上交所白银库存丨单位：吨........................................................................................................................................9图18：COMEX白银库存丨单位：百万盎司........................................................................................................................9 表1：股指逻辑与策略................................................................................................................................................................6表2：商品策略观点...................................