财富千年不贬值的奥秘之行情展望：就业数据超预期，贵金属有所承压

金融研究院 财富千年不贬值的奥秘之行情展望 报告日期2025年11月21日 --就业数据超预期，贵金属有所承压 回顾11月，贵金属市场在多重因素交织下呈现震荡整理特征。一方面，美联储降息路径的不确定性以及美国经济数据因政府停摆而缺失，限制了市场的单向趋势；另一方面，地缘政治风险持续为金价提供避险支撑。结构上，白银因其工业属性及相较于黄金的比价优势，表现更为坚韧。 近期相关报告列表： 展望后市，尽管就业数据短期压制贵金属价格，但经济前景的不确定性仍可能在后续数据中体现。如果未来PMI或信心指数出现回落，贵金属的反弹动力将重新积聚。中长期来看，支撑逻辑则依然稳固--全球范围内的“去美元化”趋势以及各国央行的持续购金行为，构成了坚实的配置需求基础。最终，贵金属市场的方向性选择，仍将取决于美联储货币政策的最终路径以及全球地缘政治风险的演化。 研究员：张天骜从业资格证：F3002734投资分析证：Z0012680 助理分析师：黄思源从业资格证：F03124114 （摘要） 目录 1行情回顾..........................................................31.1国外.........................................................31.2国内.........................................................32美国经济数据......................................................53降息预期..........................................................64地缘政治..........................................................76总结和展望........................................................8 图目录 图1近一月以来纽约金和纽约银期货行情走势.......................3图2近一月以来沪金和沪银期货行情走势...........................4图3近一月以来上期所库存变化...................................4图4近一月以来基金持仓变化.....................................5图5近一月以来美元指数和金价走势对比...........................6 1行情回顾 1.1国外 近一月以来，COMEX黄金和COMEX白银整体呈现震荡格局，截止至11月21日，COMEX黄金期货报收于4076.70美元/盎司，区间跌幅为6.48%；COMEX白银期货则报收于50.36美元/盎司，区间跌幅为2.00%。结构上，黄金跌幅大于白银。 1.2国内 国内，沪金和沪银近一月以来的走势基本与纽约金和纽约银相符，但波动幅度大于外盘，尤其是11月中旬以来。截止至11月21日，沪金报收于926.94元/克，区间跌幅为5.17%；沪银则报收于11680.00元/千克，区间跌幅为1.06%。 2美国经济数据 美国经济数据方面，受美国政府停摆影响，美国经济数据大量缺失。此外，最新公布的9月非农数据显示9月，新增非农就业人数11.9万人，远超市场预期的5万人，失业率上升0.1个百分点至4.4%，续创2021年11月以来的最高水平。尽管这一份报告的数据远超市场预期，但市场普遍认为这份数据恰恰强化了市场对劳动力市场疲软的看法。一方面，该报告延迟了48天发布使得就业数据显得过时，并且强化了过去七周发布的私营部门数据的份量，而这些数据显示劳动力市场状况持续疲软。另一方面，失业率意外升至4.4%，高于预期的4.3%；平均每小时工资月环比增长0.2%，低于预期的0.3%，年同比稳定在3.8%。此外，7月和8月数据累计下修3.3万人，显示夏季劳动力市场存在隐忧。值得注意的是劳工统计局近日已确认10月非农报告不会发布，和11月报告推至至12月16日发布——这意味着9月非农数据将成为美联储12月初利率决议前最后一份可参考的非农报告。 3降息预期 降息预期方面，尽管联邦公开市场委员会（FOMC）在10月会议中最终批准降息，但后续政策路径的不确定性显著上升。分歧进一步延伸至12月政策展望，官员们对市场此前普遍预期的追加降息必要性提出质疑，其中“多位”官员明确表示，至少在2025年年内，大概率无需再启动降息操作，受此影响CMEFedWatch上的降息概率由50%跌至33%。 美联储争论的核心焦点，在于官员们对当前政策对经济的“限制性”强度判断存在分歧。部分与会者认为，即便本次已降息25个基点，当前政策依然对经济增长构成抑制；而另一部分与会者则提出，“经济活动所展现出的韧性”表明，当前政策并未达到具有限制性的程度。 官员们普遍对两大问题表达担忧：一是劳动力市场增长动能放缓，二是通胀“几乎未显现出持续回落至美联储2%目标水平的迹象”。从公开表态可清晰看出，委员会内部立场划分为三派：以美联储理事斯蒂芬·米兰、克里斯托弗·沃勒及米歇尔·鲍曼为代表的“鸽派”倾向于通过降息规避劳动力市场出现疲软风险。 以地区联储主席为核心的“鹰派”，包括堪萨斯城联储主席杰弗里·施密德、波士顿联储主席苏珊·柯林斯及圣路易斯联储主席阿尔贝托·穆萨勒姆，他们担忧进一步降息可能导致美联储难以实现2%的通胀目标。 介于“鸽派”与“鹰派”之间的“中间派”，以鲍威尔、美联储副主席菲利普·杰斐逊及纽约联储主席约翰·威廉姆斯为代表，他们主张采取耐心观望的政策策略，不急于行动。 从政策传导逻辑来看，与会者强调，维持长期通胀预期稳定是推动通胀及时回归2%目标的核心前提，同时不少人警示，通胀长期超标可能引发长期预期脱锚风险，这将显著增加政策调控难度。 总的来说，尽管年内降息的可能性有所下降，但是市场普遍认为未来仍存在进一步降息的可能性。 4地缘政治 地缘政治方面，11月以来，中美贸易关系迎来缓和，两国在首脑会谈后暂停了部分原定的加征关税措施，美方推迟了针对中国企业的严格管制规则，中方则延迟了稀土出口许可程序并恢复采购美国大豆。与此同时，美俄关系出现重大动向，双方绕开乌克兰和欧洲，私下酝酿了一份涉及领土、裁军等核心问题的"28点俄乌和平计划"，此举引发了基辅和欧洲国家的强烈不满。 俄乌冲突方面，战场交锋依旧激烈，而美俄密谈的和平计划被披露要求乌克兰割让包括整个顿巴斯在内的大面积领土，并将裁减一半军队。在中东，红海航运风险出现短期缓和，胡塞武装宣布暂停在红海和亚丁湾的袭击，但其同时也被指在此期间重新武装。此外，俄罗斯与伊朗两国外长就地区安全问题进行了通话讨论，显示了双方持续的协调。 此外，美国与委内瑞拉关系急剧恶化，美国向委内瑞拉近海部署了"福特"号航母打击群，白宫内部正积极讨论军事打击选项，导致地区局势高度紧张。在欧洲方向，北约与俄罗斯的军事对峙风险持续攀升，塞尔维亚总统武契奇警告欧洲与俄罗斯之间爆发直接冲突的可能性正在增加。同时，北约对俄罗斯已研发完成的核动力巡航导弹"海燕"发出警告，认为其对欧洲安全构成显著威胁。 总体来看，11月以来的地缘政治因素仍是扰动贵金属市场的主要因素之一。 6总结和展望 回顾11月，贵金属市场在多重因素交织下呈现震荡整理特征。一方面，美联储降息路径的不确定性以及美国经济数据因政府停摆而缺失，限制了市场的单向趋势；另一方面，地缘政治风险持续为金价提供避险支撑。结构上，白银因其工业属性及相较于黄金的比价优势，表现更为坚韧。 展望后市，尽管就业数据短期压制贵金属价格，但经济前景的不确定性仍可能在后续数据中体现。如果未来PMI或信心指数出现回落，贵金属的反弹动力将重新积聚。中长期来看，支撑逻辑则依然稳固--全球范围内的“去美元化”趋势以及各国央行的持续购金行为，构成了坚实的配置需求基础。最终，贵金属市场的方向性选择，仍将取决于美联储货币政策的最终路径以及全球地缘政治风险的演化。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生变更。 我们已力求报告内容的客观和公正，但文中的观点和建议仅供参考，客户应审慎考量本身需求。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 本报告版权归弘业期货所有，未经书面许可，任何机构和个人不得翻版、复制和发布；如引用、刊发需注明出处为弘业期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。