中国AI前沿行业研究：华为发布AI芯片路线图；本土化进程加速

#4：华为发布人工智能芯片路线图；人工智能芯片正在本地化 行业概览 2025年9月22日 华为技术大会启示 华为在其9月18日举行的年度Connect大会上发布了其Ascend系列芯片路线图，推出了更强大的AI芯片，以及用于大规模AI工作负载的大型集群系统（即Atlas SuperPoD）。此外，根据媒体报告，其他国内AI芯片供应商，如阿里巴巴的T-Head、百度昆仑和MetaX，已从电信运营商等客户那里获得数据中心项目的商业订单。在我们近期对中国AI技术供应链的深入分析后，我们认为本地AI加速器云的最新发展反映了更快本土芯片采用趋势，从更广阔的角度来看，这反映了中国在海外技术限制下加速构建更自主的AI生态系统。我们认为更多本土AI加速器技术突破将惠及包括芯片供应受限在内的行业和股票。数据中心(VNET, GDS)和公有云(金山云) 权益中国科技 Daley Li, CFA>> 研究分析师美林证券（香港） +852 3508 5365daley.li2@bofa.com Miranda Zhuang,CFA>> 研究分析师 摩根士丹利（香港） +852 3508 2879miranda.zhuang@bofa.com 乔伊斯·朱>> 研究分析师 美林证券（香港） +852 3508 3371joyce.ju@bofa.com 华为：人工智能芯片与大规模集群取得更多进展 在华为的Connect大会上，管理层概述了其昇腾AI芯片的产品开发路线图（图1）。在2025年第一季度发布昇腾910C之后，华为计划在2026-2028年进一步推出一系列更先进的芯片（昇腾950 / 960 / 970），这些芯片具有更高的计算能力、更大的内存容量和更高的内存/互连带宽。此外，新芯片将支持低精度格式（FP8 / FP4），旨在以更低的功耗实现更快的人工智能训练和推理。以即将在2026年第一季度发布的昇腾950PR为例，预计其计算能力将达到1 PFLOPS（FP8），大约是H20的3.3倍。对于互连带宽，950PR将达到1 TB/s，大约是H20的2.2倍。利用华为在大规模集群集成方面的能力，管理层还计划开发基于昇腾950 / 960芯片的新Atlas超级机架集群（SuperPoD），旨在为训练AI模型提供突破性的性能。 王欧>> 研究分析师美林证券(香港) +852 3508 6533owen.wang2@bofa.com 庄哈利>> 研究分析师美林证券（香港） +852 3508 7998harry.zhuang@bofa.com AI：人工智能 中央电视台内存：动态随机存取存储器 近期国内人工智能芯片厂商的新合同赢得 根据央视最近媒体报道，阿里巴巴的半导体子公司T-Head获得了一份重要合同，将为一个中国联通数据中心项目供应约16k台其自主研发的PPU AI加速器。此外，包括MetaX、比特和百度昆仑在内的其他国内AI芯片供应商也赢得了来自中国科学院和中国移动等知名客户的项目合同。我们认为，国内AI芯片供应商有前景的商业化进程展示了中国AI加速器本地化的持续趋势，本地厂商推出了更多可以与全球领导者产品（例如T-head的PPU芯片与英伟达H20的规格有很大可比性）相匹敌的产品。 CPU：中央处理器HCCS：华为缓存一致性系统 tdp: 散热设计功率 PPU：并行处理单元 展品3：AI芯片规格比较 提及的股票 价格目标基础与风险 GDS Holdings (GDS / XMJFF) 我们的评估为50.6美元/49.7港元，基于1) 中国业务（GDSH，100%控股）15x 12个月向前EV/EBITDA，该估值设定为中国数据中心REITs的公开数据平均值，以及2) 国际业务（GDSI，35.6%控股）25x 12个月向前EV/EBITDA，考虑到其更快增长的特点，该估值设定为美国同行估值上溢价10%。 上行风险：(1) 国内积压项目超预期加速；(2) 海外扩张超预期加快；(3) 新政府政策支持数据中心行业。 下行风险：(1)数据中心服务价格因竞争加剧而下降，(2)客户迁入速度低于预期，以及(3)因海外限制增多导致的AI芯片短缺。 Kingsoft Cloud (KCLHF / KC) 我们根据3x 12个月远期市销率，得出我们的估值为港币10.6/美元20.4，该市销率设定为中国A股上市独立云服务提供商的平均估值 市场（UCloud、Bingo软件）在50% A/H股折价后。这50%的A/H股折价是根据所有同时在A股和H股市场上市的公司平均股价新闻价折扣设置的。我们对PO的估值基于收入倍数，因为（1）金山云在短期内仍处于亏损状态，以及（2）我们相信市销率倍数能更好地反映其增长前景，而投资者更关注这一点。 上行风险：(1) AI/LLM云业务的收入贡献超出预期，(2) 金山和小米生态的需求大幅增加，(3) 互联网行业的需求显著复苏。 下行风险：(1) 竞争加剧带来的定价压力，(2) 客户高度集中，以及 (3) 向中国出口人工智能芯片的限制。 VNET集团（VNET） 我们12.6万美元的采购订单基于14x 12个月远期估计。市销率（EV/EBITDA）与中国的公共数据中心房地产投资信托基金估值基本一致。 上行风险：(1) 新批发订单增长快于预期，(2) 利用率水平提升快于预期，以及 (3) AI业务启动早于预期。 下行风险：(1)无法从批发客户处获得新订单；（2）数据中心服务价格因竞争加剧而降低；（3）人工智能芯片短缺，由于海外限制增多。 分析师认证 我，李戴利，CFA，特此证明本研究报告中所表达的观点准确地反映了我对该主题证券和发行人的个人观点。我还证明，我的任何部分报酬都没有直接或间接地与我在此研究报告中所表达的特定建议或观点相关。 披露 重要披露 股权投资评级分布：全球集团（截至2025年6月30日） 被评定为中性的被包含为持有，被评定为表现不佳的股票被包含为卖出。R1过去12个月内曾是波士顿证券或其附属机构的投资银行客户的发行人。在本投资评级分布中，覆盖范围仅包括股票。一种股票 基本权益意见要点：意见包含一个波动风险评级、一个投资评级和一个收益评级。波动风险评级，是潜在价格波动的指标，分为：A-低，B-中，C-高。投资评级反映了分析师对股票绝对总回报潜力的评估，以及相对于其覆盖群组（定义见下）内其他股票的投资吸引力。我们的投资评级为：1-买入股票 预计总回报率至少10%，是覆盖范围内最具吸引力的股票；2 - 中性股票预计将保持持平或价值增加，不如买入评级股票有吸引力；3 - 表现不佳股票是覆盖范围内最缺乏吸引力的股票。投资评级6（无评级）表示该股票不再基于基本面进行交易。分析师在考虑其他因素的同时，对股票进行投资评级，包括股票0-12个月的总回报预期以及公司对评级扩散的指导方针（如下表所示）。当前价格目标应参考以更好地理解任何给定时间点的总回报预期。价格目标反映了分析师对潜在价格上涨（下跌）的看法。 评分离散度可能随时间变化，在波士顿银行全球研究认为它更好地反映了覆盖集群中股票的投资前景的情况。 ,潜在的现金红利指标为：7-相同/较高（认为红利是安全的），8-相同/较低（认为红利不安全）收入评级由单个分析师覆盖的股票或两个或多个共享相同行业、部门的分析师组合构成。并且9不支付现金红利。覆盖簇区域或其他分类。一只股票的覆盖群组包含在最新的摩根大通全球研究报告中提及该股票。 BofAS或其附属公司愿意以主债务形式向客户出售或从客户购买发行人的普通股：GDS Holdings、Kingsoft Cloud、VNET。发行人在过去12个月内是BofAS的投行业务客户或其一个或多个附属公司：GDS、kingsoft云。本研究报告所提及证券的价格图表可在价格图表网站上获取，或致电1-800-MERRILL让其邮寄。BofAS或其附属公司作为报告中推荐的股票证券的市场做市商：GDS Holdings、Kingsoft Cloud、VNET。BofAS或其关联公司在过去12个月内是本发行人证券公開發行的經理：GDS、kingsoft雲。BofAS或其关联公司在过去12个月内从该发行人处获得投资银行服务的报酬：GDS、kingsoftCloud美國銀行全球研究部門人員（包括負責本報告的分析師）的報酬基於多種因素，包括美國銀行集團的整體利潤能力，其中也包括投資銀行的利潤。負責本報告的分析師的報酬也可能基於多種因素，包括銀行銷售和交易業務相關的證券或金融工具類別的整體利潤能力。 其他重要披露 价格仅供参考，仅用于信息目的。除报告中另有说明外，就任何关于股票证券的建议而言，所参考的价格是指报告日前闭市时该证券的公开交易价格，或者如果报告是在盘中发布，则所参考的价格是指报告日期和时间的交易价格。对于债务证券（包括股票优先股和CDS），价格是指报告日期和时间的参考价格，并来自包括富国证券交易台在内的多个来源。 本报告中任何建议的生产完成日期和时间应为本报告的传播日期和时间，该日期和时间记录在本报告的时间戳中。 BofAS的官员或其一个或多个附属公司（不包括研究分析师）可能在发行人的证券或相关投资中拥有经济利益。参考花旗集团全球研究关于利益冲突的政策 \"BofA Securities\"包括BofA Securities, Inc.(\"BofAS\")及其附属机构。如果投资者对本报告或本报告中描述的任何投资想法是否适合该投资者有疑问，应联系其BofA Securities代表或Merrill Global Wealth Management财务顾问。\"BofA Securities\"是BofA Global Research的全球品牌。 有关富国证券和分销附属研究报告的非美国附属机构的信息： bofas和/或美林公司，佩里、芬纳和史密斯公司（简称mlpf&s）将来可能在美国分发以下非美国附属机构的资讯（简称：全称，监管机构）：美林公司（南非）：美林南非私人有限公司，由金融行业行为监管局监管；mli（英国）：美林国际，由金融行为管理局（fca）和审慎监管局（pra）监管；boase（法国）：美林欧洲证券欧洲股份公司受欧洲银行管理局授权，由欧洲银行管理局和金融市场管理局（amf）监管。美林欧洲证券欧洲股份公司（简称boase）注册地址为51，拉博提街，75008巴黎，注册号为842 602 690 RCS巴黎。根据法国货币和金融法典（货币和金融法典）的规定，boase是一家受欧洲央行和欧洲银行管理局授权和监管的信贷和投资机构，受欧洲银行管理局和金融市场管理局（amf）监管；美林欧洲（米兰）：美国银行欧洲指定活动公司，米兰。金融市场监管机构。BofASE的股本可以在www.bofaml.com/BofASEdisclaimer意大利中央银行管辖，欧洲中央银行（ECB）和爱尔兰中央银行（CBI）监管的分行；欧洲美国银行（法兰克福）：美国银行欧洲指定活动公司， 法兰克福分行受BaFin、欧洲中央银行和CBI监管；美国银行欧洲（马德里）：美国银行欧洲指定活动公司，西班牙分行，受西班牙银行、欧洲中央银行和CBI监管；美林（澳大利亚）：美林证券（澳大利亚）有限公司，受澳大利亚证券和投资委员会监管；美林（香港）：美林（亚太）有限公司，受香港证券及期货 Commission（HKSFC）监管；美林（新加坡）：美林（新加坡）私人有限公司，受新加坡金融管理局监管 新加坡交易所（MAS）；美林证券（加拿大）：美林加拿大公司，受加拿大投资监管组织监管；美林证券（墨西哥）：美林墨西哥股份有限公司，证券公司，受墨西哥国家银行和证券委员会监管；美银证券日本：美银日兴证券株式会社，受金融厅监管；美林证券（首尔）：美林国际有限责任公司首尔分行，受金融监管服务局监管；美林证券（台湾）：美林证券（台湾）有限公司，受证券期货局监管；美银证券印度：美银证券印度有限公司，受印度证券