25Q3点评收入增势延续，HSL协议开放助力算力扩展

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2025年前三季度实现营收94.90亿元（同比+54.65%），归母净利润19.61亿元（同比+28.56%）；25Q3单季营收40.26亿元（同比+69.60%，环比+31.38%），归母净利润7.60亿元（同比+13.04%，环比+9.26%）。
• 需求端：国产高端芯片需求旺盛，25Q3收入高增长反映下游持续旺盛需求，合同负债28.00亿元维持高位。
• 供给端：25Q3末存货65.02亿元（环比+4.89亿元），预付账款26.18亿元（环比+5.55亿元），显示积极备产和乐观预期。
• 市场拓展与研发：销售费用率3.49%（环比-0.23pct），研发费用25.86亿元（同比+42.55%，研发费用率27.24%）。

行业认可与技术进展

• 工商银行项目：工商银行招标项目三家服务器整机方案均基于海光芯片路线，C86技术路线获认可。
• HSL协议开放：2025年9月13日宣布对外开放CPU互联总线协议，推动产业链协同和行业标准统一，加速国产算力生态建设。

投资建议与目标价

• 投资逻辑：x86授权稀缺，核心技术具备自我迭代能力，CPU+DCU双轮驱动国产替代逻辑持续兑现，产品竞争力领先。
• 目标价：预计2025-2027年归母净利润分别为29.47/45.50/63.59亿元（调整前为29.20/42.58/58.41亿元），维持“买入”评级。

风险提示

• 核心技术积累不足、无法继续使用授权技术、国产厂商AIGC技术和产品进展不及预期等。