科技行业月报：9月AI叙事持续强劲；国产替代或进一步加速

科技行业月报 9月AI叙事持续强劲；国产替代或进一步加速 最近一个月科技股跑赢大盘，A股科技股估值增长明显。9月11日至10月10日，MSCI信息科技指数涨3.9%，跑赢MSCI全球指数（+0.1%）。Wind信息技术指数涨3.8%，跑赢沪深300（+1.5%）。恒生科技指数涨6.3%，大幅跑赢恒生指数（+0.8%）。从估值角度看，主要美股指数和A股申万电子/半导体指数市盈率均处于较高水平。申万电子指数和申万半导体指数市盈率延续大幅增长，本月分别涨8%和13%。我们认为估值提升或是股价的主要驱动因素，市场或进一步看好AI在2026年后的前景。 存储价格继续强劲上升。据DRAMexchange数据，DDR5（16GB）现货平均价从9月底的6.0670美元涨至10月9日的8.473美元，9日内涨幅达40%。而DDR4方面，以8GB为例，8月合约平均价环比上升46%。NAND价格最近一个月同样保持坚挺，但涨幅不及DRAM相关产品。我们认为，AI基础设施建设带来的对HBM等高端存储的强劲需求有望进一步拓展到不同类型的DRAM领域。我们维持对于存储价格将继续坚挺的判断，预计DRAM的强劲价格将延续至3Q26（之前为1H26），而NAND价格也有望保持在较强水平直至1H26（之前为1Q26）。 资料来源: FactSet 王大卫,PhD,CFADawei.wang@bocomgroup.com(852)37661867 童钰枫Carrie.Tong@bocomgroup.com(852)37661804 半导体制造设备进口额8月继续保持同比增长，国产半导体制造厂商依然积极投入。根据海关总署数据，8月我国半导体制造设备进口额为32.0亿美元，同比增长8%，已经连续第三个月取得较为明显的同比增长。我们认为，“本地对本地”趋势将长期利好国产半导体设备。我们维持对于2025年我国半导体设备销售额预测，即520亿美元，同比增长5%。 台积电9月营收继续保持30%以上的增长。台积电（TSM US/买入）2025年9月营收3,310亿新台币，同比增长31%，环比下降1%。我们认为，近期OpenAI与英伟达共同合作建设的10GW英伟达系统、与博通共建10GWASIC算力系统、以及与AMD签订的6GW算力订单有望进一步驱动台积电后续2纳米及更先进制程需求。我们看好台积电2纳米及A16的技术优势，及其带来的AI相关收入的快速增长。 投资建议：我们认为随着更多与OpenAI相关AI基础设施项目的宣布，市场或对2026年以及之后AI投资有更好的能见度。我们同时注意到市场或担心AI投资出现过度金融化以及终端变现能力不足的担心。我们认为，从我们覆盖美股半导体公司角度看，总体公司的估值水平处于相对可控。以AMD（AMD US/买入）为例，我们在之前报告中根据第一个GW的收入上调其2026/27年收入预测。我们认为市场一致预期或与我们的预期相符。另一方面，我们继续看好国产替代趋势，并认为AI基础设施建设或利好国产晶圆代工公司。我们认为各设计厂商AI芯片发布或利好国产晶圆代工厂。我们上调中芯国际评级至买入（之前为中性），并同时上调目标价至90港元。上调华虹半导体目标价至90港元，维持买入评级。 股价表现 资料来源：万得，交银国际*2025/9/11-2025/10/10收盘价 资料来源：万得，交银国际*2025/9/11-2025/10/10收盘价 资料来源：万得，交银国际*2025/9/11-2025/10/10收盘价 资料来源：万得，交银国际*2025/9/11-2025/10/10收盘价 资料来源：彭博，交银国际*截至2025/10/10收盘价 资料来源：彭博，交银国际*截至2025/10/10收盘价 资料来源：彭博，交银国际*截至2025/10/10收盘价 资料来源：彭博，交银国际*截至2025/10/10收盘价 资料来源：万得，交银国际*截至2025/10/10收盘价 资料来源：万得，交银国际*截至2025/10/10收盘价 资料来源：公司资料，交银国际 资料来源：万得，海关总署，交银国际 2025年10月14日 中芯国际(981 HK) 长期看好先进制程国产替代；上调评级至买入 国产人工智能芯片技术持续演进，国产替代或加速：我们看到，近期以华为为代表的国产AI算力芯片集中发布，内地企业采购国产芯片以替代以英伟达为主的海外芯片意愿上升。同时壁仞、摩尔线程、沐曦等初创企业新产品研发持续推进，国产先进制程需求或继续上升。供应链方面，根据金融时报近期报道，我国包括DUV光刻机在内的国产半导体设备近期取得技术进展。另一方面，9月29日，美国商务部工业与安全局（BIS）宣布修订《出口管理条例》，其推出的所谓“关联方规则”（Affiliates Rule），进一步扩大对于内地芯片公司的限制。我们认为，上述多重因素或进一步加速先进制程的替代过程。 个股评级 买入↑ 南向资金增持，A/H估值差减小:据港交所数据，中芯国际沪港通和深港通的持股比例总和从2025年初的23.26%快速上升至10月13日的31.74%。南向资金或持续增持国产半导体核心资产。与此同时，我们看到中芯国际A股相对于H股的溢价近期进一步收窄，由2025年初的221%降至近期的87%。考虑国产人工智能大模型在技术上或有进一步突破，我们认为，离岸市场对于国产集成电路产业链的关注度正在进一步提高，其与A股市场的估值差或收敛。 资料来源: FactSet 上调目标价至90港元，上调至买入：我们微调2025/26/27年收入预测到92.9/110.0/123.1亿 美 元 （ 前 值92.9/110.0/119.5亿 美 元 ） ， 同 时 调 整2025/26/27年毛利率预测20.5%/22.1%/24.9%（前值20.5%/21.0%/23.7%）。我们看到市场对国产半导体产业链估值体系在近期发生显著变化。我们长期看好先进制程国产替代进程。随着国产AI芯片加速落地，国产晶圆代工厂在产业链上重要性进一步上升。考虑到公司在国产半导体产业链上的龙头核心地位在AI革命下进一步凸显，我们上调中芯国际港股评级至买入，上调目标价至90港元，对应3.9倍2026年市账率。投资风险：国产人工智能芯片落地不及预期；终端需求不及预期；晶圆代工厂生产过程或受影响；晶圆代工厂良率不及预期。 王大卫,PhD,CFADawei.wang@bocomgroup.com(852)37661867 童钰枫Carrie.Tong@bocomgroup.com(852)37661804 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 资料来源：彭博，交银国际 资料来源：万得，交银国际 资料来源：FactSet，交银国际预测 2025年10月14日 华虹半导体(1347 HK) 国产替代加速叠加华力微整合双重驱动；上调目标价 国产人工智能芯片技术持续演进，国产替代或加速；收购华力微或助力盈利水平提升：我们看到，近期以华为为代表的国产AI算力芯片集中发布，内地企业采购国产芯片，替代以英伟达为主的海外芯片意愿上升。同时，壁仞、摩尔线程、沐曦等初创企业新产品研发持续推进，国产晶圆代工需求或继续上升。我们之前认为华虹的人工智能相关业务或持续驱动模拟/电源管理业务营收增加，我们相信这一趋势或在国产AI芯片持续发力下加速。今年8月，华虹公告以现金收购和发行股票方式收购华力微约97.5%的股权。考虑到华力微3.8万片12英寸65/55nm以及40nm制程产能。我们认为收购华力微或助力公司提高综合盈利水平。 个股评级 买入 南向资金增持，A/H估值差减小：据港交所数据，华虹半导体沪港通和深港通的持股比例总和从2025年初的16.81%快速升至10月13日的24.12%。南向资金或持续增持国产半导体核心资产。与此同时，我们看到华虹半导体A股相对于H股的溢价近期进一步收窄，由2025年初的132%降至近期的68%。考虑国产人工智能大模型在技术上或有进一步突破，我们认为，港股市场对于国产集成电路产业链的关注度正在进一步提高，其与A股市场的估值差或将进一步收敛。 资料来源: FactSet 维持买入，上调目标价至90港元：我们调整2025/26/27年收入预测到24.3/29.2/33.1亿 美 元 （ 前 值24.1/28.7/32.0亿 美 元 ） ， 同 时 调 整2025/26/27年毛利率预测至11.1%/14.5%/16.8%（前值10.8%/12.4%/14.1%）。我们看到近期市场对于国产半导体产业链估值体系发生显著变化。我们长期看好先进制程国产替代进程。随着国产AI芯片加速落地，国产晶圆代工厂在产业链上的重要性进一步上升，同时考虑到公司整合华力微之后或提升总体盈利能力，我们上调华虹半导体目标价至90港元，对应3.1倍2025年市账率。投资风险：终端市场需求不及预期；晶圆代工厂生产或受影响；晶圆代工厂良率不及预期。 王大卫,PhD,CFADawei.wang@bocomgroup.com(852)37661867 童钰枫Carrie.Tong@bocomgroup.com(852)37661804 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 资料来源：彭博，交银国际 资料来源：万得，交银国际 资料来源：万得，交银国际 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦9楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托的受托人，而分析员、其配偶、其亲生或领养的未成年子女或其未成年继子女是该信托的受益人或酌情对象；或iii）惯于或有义务按照分析员的指示或指令行事的另一人。 有关商务关系及财务权益之披露 交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、武汉有机控股有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、地平线、多点数智有限公司、草姬集团控股有限公司、安徽海螺材料科技股份有限公司、北京赛目科技股份有限公司、滴普科技股份有限公司、MirxesHoldingCompanyLimited、山东快驴科技发展股份有限公司、佛山市海天调味食品股份有限公司、药捷安康（南京）科技股份有限公司、周六福珠宝股份有限公司、拨康视云制药有限公司、富