禽畜药苗擎旗固本，宠物板块振翼拓新

禽畜药苗擎旗固本，宠物板块振翼拓新 —瑞普生物（300119.SZ）公司深度报告 投资要点 买入(首次) ▌兽药主业：国内第一梯队，国际化突破在即 分析师：娄倩S1050524070002louqian@cfsc.com.cn 瑞普生物2025Q1归母净利润达1.16亿元（同比+32.45%）。其中，公司兽药主业韧性凸显，传统兽药（化药、生物制剂）业务维持稳健增长，毛利率超过2023年行业均值。此外，兽药终端价格保持温和上行，叠加公司产品结构优化（如高端制剂占比提升），毛利率有望持续改善。长期看点在于兽药业务的全球化布局,公司坚定推进出海战略落地，正加大海外产品注册步伐，推进生产工厂通过海外GMP认证。 ▌宠物疫苗：国产替代先锋，新品放量可期 瑞普生物所产猫三联疫苗“瑞喵舒”为国产首批获批疫苗。2024年，公司宠物板块实现收入6.9亿元，其中宠物生物制品实现营业收入3,744万元，同比增长849.10%。 ▌宠物医疗：瑞派+中瑞供应链协同发力 瑞普生物直接持有瑞派宠物医院9.09%的股权，瑞派宠物医院当前所辖门店近600家，覆盖全国27个省，70余座城市，与120所高校合作建立人才培养通道。而中瑞供应链覆盖7000家宠物医院+3400家宠物店。公司不断深耕产业生态系统构建，布局形成了“优质经销商+三瑞齐发”纵深拓展的销售渠道护城河，打造了国内独有的宠物药品、疫苗销售渠道的核心竞争力。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 ▌盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为36.17、42.58、50.00亿元，EPS分别为0.87、1.08、1.33元，当前股价对应PE分别为25.0、20.3、16.4倍，公司在传统兽药基本盘稳健的基础上，宠物板块正成为强劲的第二增长曲线，渠道、研发与品牌协同效应突出，未来发展前景良好，故首次覆盖给予“买入”评级。 ▌风险提示 生猪养殖行业疫病风险；自然灾害和极端天气风险；产业政策变化风险；兽药价格上涨不及预期；疫苗与原料药市场行情波动风险；宏观经济波动风险。 正文目录 1、瑞普生物：禽畜药苗擎旗固本，宠物板块振翼拓新........................................... 51.1、公司看点：布局宠物板块，开拓第二增长曲线........................................ 51.2、公司概况：兽药基本盘稳固，规模与品类双领先...................................... 51.3、财务分析：核心业务基本盘稳固，宠物板块增速亮眼................................. 82、宠物药苗板块：宠物药苗加速布局，研发营销协同推进....................................... 132.1、猫三联市场情况：竞争情况激烈.................................................... 132.2、驱虫药：驱虫药市场百花齐放，公司迅速布局........................................ 152.3、瑞普宠物药苗板块表现：药苗业务快速推进，创新研发+营销放量同步发力................ 163、中瑞供应链与瑞派医院：宠物医疗+供应链同步拓展力........................................ 203.1、中瑞供应链情况：控股中瑞供应链覆盖7000医院，宠物渠道贡献20%收入增长............ 203.2、宠物医院行业：从分散到整合，宠物医院行业集中度提升进行时........................ 203.3、瑞派宠物医院：医疗专科化+战略合作驱动增长....................................... 214、盈利预测评级.......................................................................... 255、风险提示.............................................................................. 26 图表目录 图表1：公司主要发展历程............................................................... 6图表2：对公司有重要影响的子公司经营数据（亿元）....................................... 6图表3：公司主要子公司构成............................................................. 7图表4：公司总股本及实际控制人持股比例历年变动情况..................................... 7图表5：公司总股本及实际控制人持股比例历年变动情况..................................... 7图表6：公司营业收入及其变化........................................................... 8图表7：公司营业成本及其变化........................................................... 8图表8：公司毛利润及其变化............................................................. 8图表9：公司净利润及其变化............................................................. 8图表10：公司营业收入按物种对象拆分情况及其变化（亿元）................................ 9图表11：公司主要药苗产品.............................................................. 9图表12：公司营业收入按商品性质拆分情况及其变化（亿元）................................ 11图表13：公司历年现金流量变化（亿元）.................................................. 11图表14：公司禽畜药苗板块收入及其变化.................................................. 12图表15：公司禽畜药苗板块毛利润及毛利率................................................ 12图表16：中国城镇犬猫数量变化趋势...................................................... 13图表17：城镇宠物（犬猫）消费市场规模（亿元）.......................................... 13图表18：中国城镇猫犬医疗市场规模测算（自上而下）...................................... 14 图表19：中国城镇猫犬医疗市场规模测算（自上而下）...................................... 14图表20：拿到生产批准文号的生产企业及其对应的猫三联产品与价格.......................... 14图表21：市场猫三联市场规模初步测算（自下而上）........................................ 15图表22：市场上主要生产商及其对应的驱虫药产品和价格.................................... 15图表23：宠物驱虫药市场规模估计过程.................................................... 16图表24：公司历年研发费用与研发费用率.................................................. 16图表25：瑞普生物宠物板块研发展品...................................................... 17图表26：中瑞供应链部分财务数据........................................................ 20图表27：宠物医院行业发展历程.......................................................... 20图表28：宠物医院数量及分布............................................................ 21图表29：瑞派宠物医院股权结构（截止2024年9月30日）.................................. 22图表30：瑞派宠物医院主要财务科目信息（单位：万元）.................................... 22图表31：公司股权结构.................................................................. 23图表32：公司业务拆分和业绩假设（百万元）.............................................. 25 1、瑞普生物：禽畜药苗擎旗固本，宠物板块振翼拓新 1.1、公司看点：布局宠物板块，开拓第二增长曲线 （1）宠物疫苗：国产替代先锋，新品放量可期 瑞普生物所产猫三联疫苗“瑞喵舒”为国产首批获批疫苗。2024年，公司宠物板块实现收入6.9亿元，其中宠物生物制品实现营业收入3,744万元，同比增长849.10%。预估当前猫疫苗市场为40亿元，国产替代进口仍有较大空间。 （2）宠物医疗：瑞派+中瑞供应链协同发力 瑞普生物直接持有瑞派宠物医院9.09%股权，瑞派宠物医院当前所辖门店近600家，覆盖全国27个省，70余座城市，与120所高校合作建立人才培养通道。而中瑞供应链覆盖7,000家宠物医院+3,400家宠物店。公司不断深耕产业生态系统构建，布局形成了“优质经销商+三瑞齐发（公司、瑞派宠物医院、中瑞供应链渠道深度协同）”纵深拓展的销售渠道护城河，打造了国内独有的宠物药品、疫苗销售渠道的核心竞争力。 1.2、公司概况：兽药基本盘稳固，规模与品类双领先 公司创建于1998年，是一家服务于动物健康产业的高新技术企业，主要业务领域为兽用生物制品、兽用药物制剂（化学药品、中兽药、消毒剂等）、兽用原料药、兽用功能性添加剂的研发、生产、销售及动物疫病整体防治解决方案的提供。截至2024年12月31日，公司旗下拥有20多家分（子）公司、12个规模化生产基地、99条生产线，兽药产品批准文号及饲料添加剂备案超过500个，涉及猪、鸡、水禽、牛、羊和宠物用药品、疫苗、消毒剂、清洗剂和功能性添加剂，是中国规模最大、产品种类最全的兽药企业之一，也是国家重大动物疫病防控疫苗生产企业。 （1）发展历程：买进来加速业务布局，沉下心打磨核心技术 公司于1998年成立，于2010年在深交所上市。在过去的二十年间，公司通过收并购和自主研发并重的方式，在兽药、兽苗板块多次做到第一，并在2012年进军宠物领域，率先填补了国产猫三联产品的空白。公司的主要收并购活动和产品推出时间点如图表1所示。 （2）股权结构：股权结构清晰稳定，实际控制人维持不变 公司股权结构清晰稳定，实际控制人合计持股35.9