南华期货2025年度焦煤焦炭四季度展望：远端预期改善，持货意愿增强

核心观点

四季度焦煤市场核心观点在于供应受限与远端预期改善的双重支撑下，价格有望呈现阶段性反弹，但反弹高度与持续性取决于下游钢材供需平衡。政策约束下国内矿山开工率面临上限，供应弹性受限；而2026年“十五五”规划开局之年预期改善，将带动冬储规模优于去年，形成价格支撑。但若钢材端供需失衡，引发负反馈，则将制约煤价上涨空间。

关键数据与市场回顾

上半年受关税战等因素影响，市场悲观，焦煤库存结构恶化，价格疲软。6月起钢材出口表现好于预期，内矿开工低迷叠加进口减少，焦煤供应收紧，价格开启估值修复式反弹。7月“反内卷”政策升温，焦煤价格快速上涨，焦化厂利润收缩，焦企推动焦炭提涨。

核心关注要点

1. 焦煤供应：国产煤受政策约束，开工率存理论上限。山西省“反内卷”政策执行严格，预计年底前各主要产区将面临超产核查压力，矿山开工率存上限。但政策环境强调“保供稳价”与“精准调控”，焦煤价格再现2021年式暴涨可能性低。
2. 焦煤进口：进口煤对国内供应影响增强。7月以来蒙煤价格反弹，进口利润修复，带动通关积极性回升。海运煤进口窗口重新打开，预计四季度海运煤到港量高位，进口煤有助于缓解供应压力，但依赖度提升也带来稳定性隐忧。
3. 需求：年底预期向好，关注冬储启动节点。焦煤冬储通常于春节前70天左右启动，2025年预计11月中下旬展开。2026年政策预期偏暖，市场情绪改善，虽处传统淡季，年底焦煤价格底部支撑较强，具备反弹潜力。

估值分析及供需展望

1. 估值分析：当前焦化厂利润受损，成为产业链最弱环节，若焦煤价格再度走强或需求疲软引发负反馈，将导致下游减产，反向制约焦煤价格。
2. 供需展望：四季度焦煤供应受限，进口补充，市场难现过剩；冬储规模优于去年，对年底煤价形成支撑。焦炭供应跟随焦化利润灵活调节，但行业长期产能过剩，议价能力弱，价格更多跟随焦煤。钢材端，铁水产量偏高铁水目标，需求走弱将冲击供需平衡，钢厂利润已下降，对亏损敏感，易引发负反馈。
3. 观点总结：四季度焦煤价格反弹高度与持续性取决于钢材供需平衡能否“软着陆”。理想路径是钢厂提前减产缓和库存压力；反之，生产调节滞后将加剧库存矛盾，触发负反馈风险。

策略展望

焦煤主力合约震荡区间（1100，1300），焦炭主力合约震荡区间（1550,1800）；单边以震荡思路对待，套利关注焦煤1-5月间反套，建议入场区间（-70，-60）。

风险提示

“查超产”政策不及预期；终端需求不及预期；海外经济衰退风险。