南华期货2025年度铁合金四季度展望：成本与需求角力交织20250930

——成本与需求角力交织 陈敏涛（Z0022731） 第一章观点概要 观点：三季度铁合金价格主要受到焦煤价格的影响，整体呈现快速上涨后的震荡走势。展望四季度铁合金期货呈现震荡格局，将七月初“反内卷”提出阶段铁合金的价格视为政策底，将七月末的铁合金价格高点视为压力位。下游螺纹等成材仍是影响铁合金价格的核心变量，焦煤影响铁合金的成本，铁合金主要跟随两者的价格但弹性低于两者，政策预期来主导节奏，焦煤和铁合金自身的基本面来决定方向和空间，资金情绪则可能放大短期波动。但若铁合金产量维持中高位置，待下游步入淡季或出现旺季不旺的情况，供需压力将上升，成本支撑的有效性可能面临挑战。 预测区间：硅铁2601合约价格区间在5300-6400，硅锰2601合约的价格区间在5500-6500 策略：铁合金的供需仍相对宽松，但仍容易受到反内卷政策的影响，若价格打到七月初的价格，做多的性价比和安全垫较高，硅铁2601合约5300附近，硅锰2601合约5500附近。 风险提示：反内卷政策不及预期、中美关税调整、下游需求不及预期和锰矿发运扰动 第二章行情回顾 三季度铁合金价格主要受到焦煤价格的影响，整体呈现快速上涨后的震荡走势。七月份受宏观情绪影响和“反内卷”政策预期的情绪驱动下焦煤快速上涨带动整个黑色板块的上涨，铁合金主要跟随焦煤和螺纹价格的上涨；八月份受到交易所对焦煤期货限仓和上调手续费的政策降温，以及七月份铁合金利润回升刺激下的增产但下游需求不及预期，政策调控与基本面转弱铁合金涨幅逐渐回落，跌幅大于成材；九月份焦炭受到钢厂补库支撑，铁合金在成本支撑（兰炭、锰矿价格抬升）小幅反弹，但下游消费依旧偏弱，铁合金呈现区间窄幅震荡的走势。 2025年硅铁期货的价格与其持仓总量呈现一个较强的负相关性，多数时候价格的上升伴随着持仓量的下降，价格下跌伴随着持仓量的上涨，猜测可能与套保资金的参与有关；而硅锰期货的价格与其持仓总量呈现一个较强的正相关性、阶段性背离的特征，即多数时候持仓量的上升伴随着价格的反弹，而持仓量下跌价格也同步回落，猜测可能与投机资金的参与有关。 展望四季度，将七月初“反内卷”提出阶段铁合金的价格视为政策底，将七月末的铁合金价格高点视为压力位，预计四季度铁合金期货呈现震荡格局，硅铁2601合约价格区间在5300-6400，硅锰2601合约的价格区间在5500-6500。四季度下游螺纹等成材仍是影响铁合金价格的核心变量，焦煤影响铁合金的成本，铁合金主要跟随两者的价格但弹性低于两者，且自身容易受到基本面与政策的影响。四季度仍需要关注下游螺纹成材的需求变化、焦煤端反内卷政策的预期扰动和自身产量的变化。 第三章核心关注要点 四季度影响铁合金的价格的核心关注点在于反内卷政策预期的落地情况、下游钢材的需求兑现节奏、成本支撑的有效性和锰矿发运的短期扰动。 3.1反内卷政策预期 三季度影响铁合金价格的主要因素还是在于反内卷政策预期与资金情绪。7月1日中央财经委第六次会议明确要求“依法依规治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出”，并将光伏行业列为重点整治领域，由此开启反内卷的序幕，但主要影响的还是光伏板块，黑色板块受到的影响较小，涨幅也有限。7月18日国新办新闻发布会上表示，钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业即将出台稳增长工作方案和7月20日国家能源局发布了《关于组织开展煤矿生产情况核查的通知》，旨在规范煤矿生产秩序、遏制超能力生产行为，才逐渐开始影响黑色板块，尤其是焦煤，连续出现了多个涨停板。铁合金在焦煤的带动下，也快速的上涨但涨幅不及焦煤，在7月25日大型锰系铁合金生产企业，召开行业内部反内卷会议，达成锰铁减排30%和硅锰减排40%的共识消息的传导下，铁合金出现涨停，也达到本轮行情的高点。 所以认为在四季度铁合金期货的价格波动将由政策预期来主导节奏，焦煤和铁合金自身的基本面来决定方向和空间，政策更多通过改变行业预期来影响盘面，资金情绪则可能放大短期波动。 3.2下游钢厂需求节奏兑现 今年前三个季度，铁水产量一直维持在较高的水平，除九月末因阅兵影响有短暂的下滑，但阅兵结束后铁水就回归正常水平。铁水维持在较高水平，主要原因是今年上半年抢出口带动需求，钢材和钢坯净出口强劲，2025年1月-8月，钢材净出口7354万吨，同比增加11.29%；同期钢坯净出口865万吨，同比增加975%。另一主要原因钢厂的高利润支撑着高铁水，高利润一方面受到出口强劲的原因，另一方面在于炉料端的让利，上半年炉料端焦煤和铁矿的下跌幅度明显大于钢材，所以在钢价持续下跌的过程中钢厂仍然有盈利的能力，逆势实现利润增长。但从三季度开始，成本端出现反弹涨价，钢厂的盈利逐渐开始下滑，在盈利能力开始下滑的情况下对钢厂维持高铁水是一个挑战。 四季度的金九银十为国内的需求高峰，今年下游五大材的需求疲弱，表需一直维持在近5年同期的最低水平，产量也维持在较低的水平。从8月份开始五大材的产量明显高于去年同期，但表需并没有同步跟随，依旧低于去年同期，这导致本应该在金九银十旺季需求的带动下出现季节性去库，今年反而出现了累库的现象。 所以四季度需要关注下游钢厂需求节奏兑现，若四季度赶工不及预期，钢厂库存累积将压制价格反弹空间，甚至提前进入淡季下；若冬储推迟至，可能出现“旺季不旺、淡季不淡”，导致价格节奏与预期相反。 3.3成本支撑的有效性 从7月份以来，铁合金成本端的原料价格出现了变化，电价相对稳定，但兰炭的价格呈现修复性上涨，使得硅铁的生产成本自底部上升约300元/吨，对硅铁价格形成了一定的支撑。对于硅锰来说，下游工厂的高开工率支撑下，锰矿价格小幅探涨，同时化工焦也在焦煤的带动下上涨，使得硅锰的成本中心向上移动，对硅锰价格存在一定的支撑。但从长期看，硅锰的产区向北方低电价区域集中，新增产能不断释放，同时需求端 受地产下行等因素影响，硅锰成本支撑的有效性可能会逐渐走弱。并且硅锰成本支持不仅受到自身产能过剩的影响，而且受到锰矿的影响，价格弹性基本依赖事件驱动。短期内锰矿的供应格局相对宽松，锰矿价格维持低位震荡，盘面定价可能锚定最低成本的内蒙产区。 从短期看，国庆节前在原料补库需求的释放下，铁合金的成本支撑较为坚挺，但从中长期看，若铁合金产量维持中高位置，待下游步入淡季或出现旺季不旺的情况，供需压力将上升，成本支撑的有效性可能面临挑战。 3.4锰矿发运端端的短期扰动 锰矿进口2025年1月-8月累计进口2068万吨，同比增加9.59%；同期锰矿累计发运量2551万吨，同比增加9.91%。主要原因在于去年澳洲锰矿停运后，今年开始逐渐恢复，锰矿供应相对充足，锰矿价格维持低位震荡。兰炭受煤炭价格的影响，兰炭和锰矿价格的价差逐渐拉大，做多双硅价差的性价比较高。锰矿虽然供应充足，但也需要关注短期锰矿的扰动，有消息传10月加蓬锰矿发运减量，但还未证实。目前港口锰矿的库存偏低，若锰矿发运端扰动，市场容易炒作。 第四章估值反馈及供需展望 4.1铁合金估值 目前铁合金的估值相对中性偏低，短期受到下游补库需求的支撑，但中长期需要警惕需求回落后的库存压力。目前铁合金的利润持续下滑，硅铁供应产量维持高位，硅铁企业继续增产的驱动不强；硅锰企业随着南方产区进入枯水季，产量已经开始下滑。若下游需求不及预期造成库存压力增加，对铁合金价格形成一定的压力，并且目前企业库存和仓单库存都不算低。 4.2铁合金供应端展望 2025年1-8月硅锰累计产量662万吨，同比-3.8%；硅铁产量累计358万吨，同比+1.1%。展望四季度供应端从季节性规律上受到下游金九银十旺季到来的增量预期，但前期合金的生产利润持续回落，并不支持铁合金产量的继续增加，厂家减产驱动的可能性反而在不断增加，随着平水季的到来硅锰南方产区的产量也有可能下降。尤其是硅铁的生产利润回落较大，减产的驱动较大，预计产量会小幅回落，硅锰的生产利润相对稳定，预计产量维持稳定或者跟随硅铁产量回落，但减产幅度小于硅铁，预计四季度铁合金产量相较于三季度将小幅下降。 4.3铁合金需求端展望 2025年1-8月，中国粗钢累计产量为67181万吨，同比-2.8%；五大材产量累计29531万吨，同比-6%；其中螺纹钢累计产量7352万吨，同比-2.2%。展望四季度铁合金需求端从季节性规律上看受到下游金九银十旺季需求的增量，但目前下游螺纹、热卷的利润不同于往年，螺纹、热卷的利润呈现下降趋势，主要原因在于五大材库存目前呈现累库趋势，往年在旺季需求到来时库存应呈现去库趋势，五大材库销比也出现超季节性的上升，以及目前螺纹仓单库存位于近5年历史同期最高水平，对上游铁合金的需求增量受到抑制。铁水维持高位震荡，但钢铁企业盈利率有下降迹象，高铁水长时间的维持难度较大，铁合金的炼钢需求可能下降。非炼钢需求方面，硅铁出口利润的下滑预计硅铁出口量将受到影响。综上铁合金四季度需求量可能难有增量点，维持疲弱的观点。 4.4铁合金供需平衡表