南华期货焦煤焦炭2025年半年度展望：是曙光还是幻影？20250627

——是曙光还是幻影？2025/6/27南华研究院黑色研究团队严志妮：Z0022076张泫：F03118257投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号 核心观点 近期，因环保、事故和顶库减产的煤矿数量增多，焦煤供应有所收紧。盘面反弹带动期现投机需求，下游焦化厂按需采购，焦煤库存结构明显改善，短期内煤价有一定支撑。安全生产月临近尾声，前期因环保限产和事故停产的煤矿有较强的复产预期。终端需求在淡季面临下行压力，出口虽能部分对冲内需下滑，但中美贸易战为出口市场带来巨大不确定性，叠加长期抢出口、强转口对未来需求的透支，钢材价格的反弹空间被变相压缩。国补等内需刺激政策的效果在边际减弱，内部需求承接不力或引发黑色新一轮负反馈。在没有看到煤炭供给侧结构性改革及强有力扩内需政策出台前，焦煤不具备做多条件。操作上，短期内建议观望，中长期维持反弹布空的思路不变。 以伊冲突带动化工品价格整体上移，近期化产利润表现较好，大型矿局针对长协合同熔断，有长协合同的焦企原料采购成本有望下移，但市场化采购的焦企入炉煤成本或进一步抬升。综合来看，焦企内部成本分化，部分企业或因亏损减产，但暂不具备大面积减产的基础。近期市场传言7月将开启1-2轮提涨，回顾过往行情可以发现，焦化厂提涨往往发生在焦化行业大面积亏损减产后，当前焦化利润尚可，焦化厂开工稳定，行业矛盾并不突出，因此四轮提降落地后直接开启提涨的概率不高，即便焦化厂提涨，淡季需求背景下，钢厂对提涨接受程度亦有限。当前主力盘面升水湿熄焦仓单三轮，交割利润可观，焦炭盘面估值偏高，不建议抄底。 策略建议：焦煤单边建议观望，关注做缩盘面焦化利润的机会，焦煤主力价格波动区间650-950元/吨，焦炭主力价格波动区间1180-1550元/吨 风险点：国内焦煤矿山超预期减产，焦煤进口限制政策出台，焦化超预期产能淘汰，终端需求超预期爆发 1盘面回顾 4月初中美贸易战升级，外部矛盾愈演愈烈，市场对远月出口预期悲观，双焦盘面加速下探，焦煤现货市场情绪低迷，因销售不畅造成顶仓，部分矿山于5月底减产。进入6月，受安全生产和环保因素影响，主产地矿山和洗煤厂开工率下滑，焦煤供应压力缓和，现货跌幅收窄，部分煤种探涨，因前期盘面超跌，双焦基差偏离正常估值。6月初，一则蒙方加征煤炭资源税的消息扰动市场情绪，低位空单踩踏离场，双焦盘面触底反 弹。6月中旬，以色列对伊朗发动大规模空袭，地缘冲突带来的不确定性刺激原油及相关品种暴涨，大宗商品整体情绪得到修复。因下游钢厂稳定盈利，铁水产量居高不下，焦煤焦炭供需矛盾缓和，焦煤主力合约从低点反弹150元/吨，焦炭主力合约突破1400元/吨。 2焦煤供需基本面梳理 2.1焦煤生产：供应扰动因素增多 跟踪开工率数据可以发现，今年样本矿山和洗煤厂生产积极性一般，上半年样本矿山开工率同比持平（24年同期受煤矿“三超”和隐蔽工作面专项整治影响，数据基数偏低），洗煤厂开工率同比下滑明显。持续下跌的煤价压缩了部分高成本矿山的生产利润，独立洗煤厂生存环境则更加恶劣，下游钢厂连续提降，焦化厂出于对未来的悲观预期，仅维持基本的原料采购，投机需求萎缩严重，导致上游企业煤炭库存飙升。焦煤库存结构（下游/上游）可以代表焦煤库存转移情况，该指标与焦煤期货及现货价格有较强的正相关性。近年来，焦煤库存结构呈现出下游主动去库、上游被动累库的特点，投机需求萎缩导致焦煤期货及现货价格长期承压。 进入6月，因环保、应急、顶库等原因减停产的煤矿数量增多，碳元素过剩矛盾得以缓和，各环节库存出现不同程度去化。近期盘面反弹带动期现投机需求，口岸蒙煤探涨，产地现货也因矿山减产陆续挺价，下游焦化厂按需采购，焦煤刚需维持+期现正反馈，库存结构明显改善。不过，安全生产月临近尾声，随着环保限产和事故停产的煤矿陆续复产，三季度焦煤或重回过剩格局。长期来看，若矿山无法通过行业自律主动减产，煤价将长期承压，最终可能引发行业深度调整甚至倒逼政策强制干预。此外，煤炭行业供给侧结构性改革需辅以需求端刺激政策协同发力，单一依赖供给侧措施或将挤压下游利润空间，不利于黑色产业链健康发展。 2.2焦煤进口：进口规模有望继续收缩 上半年，国内炼焦煤市场萎靡不振，海外煤价则相对坚挺，焦煤进口利润受到挤压。在此背景下，前期焦煤进口高增速或难以延续，下半年进口规模有望进一步收缩。2025年1-5月，我国累计进口炼焦煤4379万吨，同比下滑7.16%。具体来看，二季度口岸蒙5#原煤成交价跌幅高达15.3%，长协贸易进口利润收缩，口岸拉运积极性显著下降，后续关注蒙煤三季度长协定价情况，目前市场普遍预期下滑6美金，若进口成本超预期下降，蒙煤通关有望放量。相较于国产焦煤及口岸蒙煤，海运炼焦煤报价处于相对高位，叠加中国对美国煤炭加征关税，双重因素制约下，内外煤价倒挂严重，发运积极性受挫，三季度海运焦煤到港量或进一步收缩。 source：同花顺,南华研究 2.3焦煤需求：需求边际转弱 近期，因环保、事故和顶库减产的煤矿数量增多，焦煤供应有所收紧。按焦煤周度供应折算，即期铁水理论平衡点为230万吨，钢联实际铁水产量为242万吨，焦煤供需矛盾缓和，短期内煤价有一定支撑。考虑到钢厂利润表现良好，淡季铁水产量或高位维稳，焦煤供应边际变化成为影响焦煤供需差的重要变量。安全生产月结束后，焦煤供应恢复预期较强，届时焦煤或重回过剩格局。此外，终端需求在淡季面临下行压力，出口虽能部分对冲内需下滑，但中美贸易战为出口市场带来巨大不确定性，叠加长期抢出口、强转口对未来需求的透支，钢材价格的反弹空间被变相压缩。一旦出口转弱，便需要强大的内部需求消化巨量铁水，国补等刺激内需政策的效果在边际减弱，内部需求承接不力或引发黑色新一轮负反馈。在没有看到煤炭供给侧结构 性改革及强有力扩内需政策出台前，焦煤不具备做多条件。操作上，短期内建议观望，中长期维持反弹布空的思路不变。 资料来源：Wind、同花顺、钢联、南华研究 3焦炭供需基本面梳理 3.1焦炭生产：短期开工稳定，提涨难度较高 二季度，下游钢厂连续四轮提降，由于焦煤现货持续让利，焦化利润可观，仅有部分工厂因环保因素限产，多数焦化厂保持稳定开工。以伊冲突带动化工品价格整体上移，近期化产利润表现较好，大型矿局针对长协合同熔断，有长协合同的焦企原料采购成本有望下移，但市场化采购的焦企入炉煤成本或进一步抬升。综合来看，焦企内部成本分化，部分企业或因亏损减产，但暂不具备大面积减产的基础。近期市场传言7月将开启1-2轮提涨，回顾过往行情可以发现，焦化厂提涨往往发生在焦化行业大面积亏损减产后，当前焦化利润尚可，焦化厂开工稳定，行业矛盾并不突出，因此四轮提降落地后直接开启提涨的概率不高，即便焦化厂提涨，淡季需求背景下，钢厂对提涨接受程度亦有限。 3.2焦炭出口：低价钢坯大量出口，挤占海外焦炭需求 上半年，中国钢材价格优势明显，大量钢坯出口至东南亚、中东及拉美各国，海外粗钢产能受到挤压，焦炭需求同步萎缩。据海关总署统计，2025年1-5月，我国共出口焦炭300万吨，同比下降25%。2006年前，我国每年出口焦炭1500万吨，占全球焦炭贸易份额的50%。2006年后，我国多次上调焦炭出口税率，叠加次贷危机外需疲软，焦炭出口量快速减少。2013年，出口关税及配额制度取消，焦炭出口规模缓慢增加，但总量有限。目前我国年出口焦炭1000万吨左右，占产量的比重仅为2%，焦炭出口需求对焦炭价格的影响有限。 3.3焦炭需求：短期需求稳定，负反馈或在酝酿 一季度市场频繁炒作粗钢压减，盘面钢厂利润快速扩张，叠加贸易战带来的出口需求前置，上半年钢材市场供需结构健康，吨钢利润十分可观，钢厂在利润带动下积极增产，日均铁水产量长期保持在240万吨以上。高铁水支撑下，焦炭供需矛盾缓和，库销比持续走低。尽管焦炭供需存在少量缺口，但入炉煤频繁让利，钢厂控制焦炭到货并针对焦炭开启多轮提降，焦炭价格难以企稳。按焦炭即期周度产量折算，当前理论平衡铁水为234万吨，低于钢联实际铁水产量，考虑到7月铁水稳定性高，焦炭库存有望继续去化。根据前文分析可知，焦煤矿山复产预期或导致碳元素再度过剩，且7、8月是传统需求淡季，后市焦炭提涨难度较大。当前主力盘面升水湿熄焦仓单三轮，交割利润可观，焦炭盘面估值偏高，不建议抄底。 资料来源：Wind、同花顺、钢联、南华研究 4观点总结及平衡表 近期，因环保、事故和顶库减产的煤矿数量增多，焦煤供应有所收紧。盘面反弹带动期现投机需求，下游焦化厂按需采购，焦煤库存结构明显改善，短期内煤价有一定支撑。安全生产月临近尾声，前期因环保限产和事故停产的煤矿有较强的复产预期。终端需求在淡季面临下行压力，出口虽能部分对冲内需下滑，但中美贸易战为出口市场带来巨大不确定性，叠加长期抢出口、强转口对未来需求的透支，钢材价格的反弹空间被变相压缩。国补等内需刺激政策的效果在边际减弱，内部需求承接不力或引发黑色新一轮负反馈。在没有看到煤炭供给侧结构性改革及强有力扩内需政策出台前，焦煤不具备做多条件。操作上，短期内建议观望，中长期维持反弹布空的思路不变。 以伊冲突带动化工品价格整体上移，近期化产利润表现较好，大型矿局针对长协合同熔断，有长协合同的焦企原料采购成本有望下移，但市场化采购的焦企入炉煤成本或进一步抬升。综合来看，焦企内部成本分化，部分企业或因亏损减产，但暂不具备大面积减产的基础。近期市场传言7月将开启1-2轮提涨，回顾过往行情可以发现，焦化厂提涨往往发生在焦化行业大面积亏损减产后，当前焦化利润尚可，焦化厂开工稳定，行业矛盾并不突出，因此四轮提降落地后直接开启提涨的概率不高，即便焦化厂提涨，淡季需求背景下，钢厂对提涨接受程度亦有限。当前主力盘面升水湿熄焦仓单三轮，交割利润可观，焦炭盘面估值偏高，不建议抄底。 策略建议：焦煤单边建议观望，关注做缩盘面焦化利润的机会，焦煤主力价格波动区间650-950元/吨，焦炭主力价格波动区间1180-1550元/吨 风险点：国内焦煤矿山超预期减产，焦煤进口限制政策出台，焦化超预期产能淘汰，终端需求超预期爆发