首次覆盖报告创新产品持续兑现，产品矩阵新领域实现拓展

核心观点与关键数据

贝达药业2025年上半年实现营收17.31亿元，同比增长15.37%；归母净利润1.40亿元，同比下降37.53%。EBITDA为4.98亿元，同比+13.10%。公司核心业务增长稳健，但净利润下降主要因折旧摊销等费用升高。

产品矩阵与业务拓展

• 新产品获批：2025年内获批上市2个新产品，康美纳(泰瑞西利)治疗HR+/HER2-晚期乳腺癌，奥福民™(重组人白蛋白)治疗肝硬化低白蛋白血症。
• 业务拓展：5月与博锐生物合作，获得曲妥珠单抗和帕妥珠单抗在大中华区权益，实现从肺癌领域向乳腺癌及非肿瘤领域的业务拓展。

管线推进与海外权益

• 恩沙替尼：治疗ALK阳性NSCLC一线，已在美国获批上市，并启动欧洲NDA，有望未来落地BD授权合作。
• EYP1901：伏罗尼布和Durasert E药械组合，治疗WAMD，两个注册3期临床分别于2025年5月和7月完成入组，有望2027~2028年获批上市。

盈利预测与估值

• 预测：2025-2027年营业收入38.5/50.7/62.9亿元，归母净利润6.1/9.2/11.3亿元。
• 估值：2025年PE相比可比公司平均值处于低估水平，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 商业化产品收入不及预期风险；
• 临床开发进度不及预期风险；
• 同类竞争对手和新技术疗法竞争风险。

财务数据

• 2024A：营业收入2,892亿元，归母净利润387亿元，毛利率81.4%，净利率13.4%。
• 2025E：营业收入3,850亿元，归母净利润609亿元，毛利率81.5%，净利率15.2%。
• 2026E：营业收入5,074亿元，归母净利润920亿元，毛利率81.7%，净利率17.4%。
• 2027E：营业收入6,291亿元，归母净利润1,132亿元，毛利率81.8%，净利率17.3%。

关键财务指标

• ROE：2024A为7.1%，2025E为10.3%，2026E为13.7%，2027E为14.6%。
• ROIC：2024A为7.5%，2025E为9.0%，2026E为12.1%，2027E为12.5%。
• 资产负债率：2024A为39.3%，2025E为46.3%，2026E为43.2%，2027E为42.3%。