首次覆盖报告：全球快充芯片领先企业，产品与应用场景持续拓展

电荷泵出货量全球第一，充电链路理解深厚。南芯科技专注电源及电池管理领域，以USB PD为切入点，产品线从初期通用充电管理芯片和DC-DC芯片逐步拓宽至包括充电协议芯片、无线充电管理芯片、AC-DC芯片、电荷泵充电管理芯片、锂电管理芯片及汽车电子8大产品线，其中电荷泵产品全球领先，据Frost & Sullivan数据，2021年公司电荷泵充电管理芯片出货量全球第一。公司产品可广泛应用于手机等消费电子，以及工业、车载领域，覆盖荣耀、OPPO、小米、vivo、大疆、海康威视、沃尔沃、现代等知名客户。 电荷泵市场持续扩容公司受益，充电链路产品拓展打开公司发展空间。在各手机厂商“军备竞赛”推动下，快充已成为智能手机标配，目前电荷泵正逐步成为快充主流方案，据弗若斯特沙利文预测，2025年电荷泵方案渗透率有望达90%。据Counterpoint Research数据，智能手机快充平均功率呈逐步升高趋势，业内最大充电功率亦不断提高，120W以上快充需要使用2至3颗超高功率电荷泵芯片并联，因此快充功率提高有望带动电荷泵方案量价齐升，南芯科技作为全球电荷泵龙头，有望充分受益。公司依托对充电链路的深厚理解以及强大产品定义能力持续拓展相关产品，目前公司可提供端到端完整充电链路解决方案。公司于2023年推出的POWERQUARK®系列产品整合多种五大技术，一颗芯片即可实现传统充电器中原边控制器+GaN器件+隔离光耦+同步整流控制器和协议芯片五种独立功能，在产品体积、转换效率、可靠性等方面优势明显，目前已导入品牌客户。未来随公司产品持续丰富，公司成长空间有望持续拓宽。 布局汽车电子，有望打造第二成长曲线。随汽车智能化、电气化、网联化发展，汽车电子单车用量持续提升。公司依托消费电子领域深厚积累逐步向汽车电子领域拓展，2023年内多款高性能汽车电子产品陆续推出。未来若公司高性能车规产品持续丰富，汽车电子业务有望为公司成长贡献新驱动力。 投资建议：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.75/5.14/6.28亿元，同比增长43.4%/37.2%/22.2%，对应的PE为44/32/26倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：研发项目进展不及预期；新品导入进度不及预期；新客户开拓不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 1、南芯科技：全球快充芯片领先玩家 1.1聚焦电源及电池管理领域，产品线持续拓展 南芯科技专注电源及电池管理，提供端到端完整解决方案。南芯科技是国内领先的模拟和嵌入式芯片设计企业之一，公司2015年于上海成立，专注于电源及电池管理领域，为客户提供端到端的完整解决方案。公司在基于自主研发的升降压充电、电荷泵和GaN直驱等核心技术上推出了多款明星产品，得到业内广泛认可。自2015年成立以来，南芯科技稳步发展，逐步打造电源管理产品线，完善产品矩阵。目前南芯科技拥有Charge pump、DC/DC、AC/DC等多条产品线。 图表1：南芯科技发展历程 公司围绕锂电池充电管理持续拓展相关产品。南芯科技围绕锂电池充电管理，以USB PD为切入点，产品线从初期通用充电管理芯片和DC-DC芯片逐步拓宽至包括充电协议芯片、无线充电管理芯片、AC-DC芯片、电荷泵充电管理芯片、锂电管理芯片及汽车电子8大产品线，可为下游消费、工业、汽车等各应用领域提供产品方案。 图表2：南芯科技产品矩阵 公司产品性能优异。电荷泵充电管理芯片方面，公司产品覆盖2:1、4:1、4:2、6:2等多种架构，能够满足终端设备22.5W-300W功率的充电需求，充电效率高，温升小，无需电感，外围元件简单；通用充电管理芯片方面，公司产品品类齐全，涵盖开关充电芯片中的升降压、升压、降压型充电芯片及线性充电芯片，支持不同电池配置；无线充电管理芯片方面，公司发射端芯片最大支持20W发射功率，接收端芯片最大可支持50W接收功率，并支持最高15W发射功率的反向无线充电；DC-DC芯片方面，公司产品覆盖升降压、降压、升压三种架构，部分型号通过AEC-Q100认证，可应用于汽车电子市场； AC-DC芯片方面，公司产品包括反激控制器和次级同步整流控制器，产品集成度及功率密度优秀，可满足笔记本、手机等设备对高效率低发热、高功率小体积适配器的需求； 充电协议芯片方面，公司产品包括PD/DPDM嵌入式控制器、PD/DPDMPHY及车规协议嵌入式控制器，支持多种快充协议，覆盖DFP、UFP、DRP三种端口类型；锂电管理芯片方面，公司锂电保护芯片支持2-5串电池，可实现充电过压，放电过压，过流及短路保护功能。 图表3：南芯科技产品概况 充电管理芯片出货量位居全球前列，客户认可度高。公司充电管理芯片等产品部分型号关键技术指标已达到国际领先水平，部分产品出货量位居全球前列。据Frost & Sullivan数据，以2021年出货量口径计算，公司电荷泵充电管理芯片位列全球第一，升降压充电管理芯片位列全球第二、国内第一。客户方面，公司产品在多个应用领域得到多家厂商认可。手机领域，公司产品已进入荣耀、OPPO、小米、vivo、moto等知名手机品牌，并完成直接供应商体系认证；其他消费电子领域，公司产品已进入Anker、紫米、贝尔金、哈曼、Mophie等品牌；在工业领域，公司产品已进入TTI、大疆、海康威视等品牌； 汽车领域，公司产品已进入沃尔沃、现代等品牌。 图表4：南芯科技客户情况 1.2股权架构清晰，核心团队经验丰富 公司股权集中，实控人为阮晨杰先生。截至2023年年报，公司董事长阮晨杰先生以直接和间接的方式合计控制公司30.76%的股份，为南芯科技的控股股东、实际控制人。 公司股东包含上海集成电路产业投资基金、红杉瀚辰、安克创新、OPPO通信、英特尔、小米基金、紫米电子、华勤技术等。 图表5：南芯科技股权结构（截至2023年年报） 公司核心团队从业经验均超15年。公司核心技术团队均为曾就职于知名模拟IC厂商，从业经验均超15年。阮晨杰先生曾任上海立隆微电子有限公司模拟设计工程师、德州仪器半导体技术（上海）有限公司设计经理、系统经理；卞坚坚先生曾任Linear Technology Corporation设计工程师，上海贝岭股份有限公司设计经理，德州仪器半导体技术（上海）有限公司设计经理；刘敏先生曾任上海立隆微电子有限公司测试工程师，德州仪器半导体技术（上海）有限公司产品测试工程师。 图表6：南芯科技核心技术团队经验丰富 1.3财务分析：电荷泵芯片推动业绩增长，研发持续高投入 电荷泵产品推动公司业绩增长，消费复苏带动边际改善。2019-2022年受益于公司电荷泵充电管理芯片推出并上量，公司营收规模由1.07亿元快速增长至13.01亿元，三年CAGR达129.59%，归母净利润由-0.01亿元增长至2.46亿元。2022H2公司营收承压，2022Q3/Q4公司营收分别环比下滑24.04%/5.20%。2023H1受下游终端消费需求下滑影响，公司营收同比下滑14.84%，2023年Q3以来受益于手机等消费电子需求复苏，公司营收环比增幅较大，2024年Q1公司单季度实现营收6.02亿元，同比增长110.68%。 图表7：2019-2024Q1南芯科技营收情况 图表8：2019-2024Q1南芯科技净利润情况 公司毛利率保持稳定，韧性十足。2019-2022H1年受益于公司电荷泵充电管理芯片及通用电源管理芯片毛利率增长，公司毛利率由37.80%稳步提升至43.84%，其中电荷泵充电管理芯片毛利率提升主要系相关产品逐步实现规模化生产及大功率产品销量提升所致。 2022Q3-2023Q3公司毛利率整体保持稳定，2024Q1公司最新毛利率为42.57%，同比环比均有所提升。公司毛利率在行业下行周期内仍保持基本稳定，公司业务韧性十足。 未来随行业逐渐回暖及公司产品持续拓展，公司毛利率有望持续改善。 图表9：2019-2024Q1南芯科技毛利率及净利率情况 图表10：2019-2022H1年南芯科技分产品毛利率情况 各个下游领域多点开花，手机领域营收占比约为70%。分产品看，2019年公司产品主要为通用充电管理芯片，2020年以来，随公司电荷泵芯片推出并持续放量，公司电荷泵芯片营收占比持续提高，2022年H1公司电荷泵芯片营收占比达72.47%。分领域看，2020年以来公司手机市场营收占比持续提升，2022H1达74.88%，除电荷泵芯片外，公司通用充电管理芯片、DC-DC芯片、协议芯片亦可应用于智能手机领域。2023年公司将业务重新划分为通用电源管理芯片、移动电源及储能设备、适配器电源管理芯片、汽车电子芯片四大类，2023年全年公司通用电源管理芯片业务实现营收2.05亿元，同比增长2.10%，移动设备电源管理芯片业务实现营收13.81亿元，同比增长38.50%，适配器电源管理芯片业务实现营收1.64亿元，同比增长88.47%，汽车电子芯片业务实现营收0.31亿元，同比增长89.02%。（注：公司在2022H1之后没有披露过招股说明书口径的分产品营收数据及毛利率数据，此处引用该口径主要用来描述公司2019-2022H1年业绩变动的原因。） 图表11：2019-2022H1南芯科技分产品营收结构（亿元） 图表12：2019-2022H1年南芯科技分领域营收结构（亿元） 管理、销售费用率先增后减，财务费用下降较快。2019-2023前三季度公司管理、销售费用总额呈增长趋势，主要系随着公司销售规模扩大，研发、运营管理等支出持续增加所致。2021-2023年研发、管理、销售费用率较2019、2020年有所下降，主要原因系公司销售规模增速大于管理、销售费用增速所致。2021-2023年公司管理、销售、研发费用率逐年上升，主要系相关人员薪酬增速较快等原因所致。财务费用方面，公司2022-2023年财务费用下降明显，主要系公司利息收入增加所致。2024Q1受益于公司营收规模快速增长，公司管理、销售、研发费用率略有下降。 图表13：2019-2024Q1南芯科技费用率情况 图表14：2019-2024Q1南芯科技研发费用情况 研发持续加码，募投项目助力产品迭代及拓展。研发费用方面，公司持续加码研发，研发费用整体呈逐年增长趋势，2023年公司研发费用率达16.43%，研发费用达2.93亿元。受益研发加码，公司研发团队持续扩充，2023年公司研发人员达378名，占总员工的65.40%。公司IPO募集资金主要用于高性能充电管理和电池管理芯片研发和产业化项目、高集成度AC-DC芯片组研发和产业化项目、汽车电子芯片研发和产业化项目、测试中心建设项目以及补充流动资金。未来随募投项目逐步落地，公司产品线有望持续拓展，产品竞争力有望持续提升。 图表15：南芯科技募投项目情况 1.4公司发展复盘：把握电荷泵发展机遇，南芯科技乘风而起 公司把握关键时间节点推出电荷泵产品。电荷泵芯片最早由ON，Dialog，TI等海外厂商推出，之后国产逐步切入。公司于2019年推出电荷泵芯片，于2020年初与小米、OPPO、VIVO等国内知名手机厂商进行电荷泵产品交流，并于2020年底至2021年陆续通过小米、OPPO、VIVO、华勤等厂商验证。复盘公司电荷泵产品发展时间点，我们认为精准把握电荷泵充电方案爆发时间节点以及良好的技术能力及支持服务是公司电荷泵能够快速成长的重要因素，2020-2022年受益公司电荷泵产品导入，公司营收规模高速增长。展望未来，我们认为电荷泵业务有作为公司基石业务有望持续成长，充电链路相关产品有望打开公司成长空间，汽车电子产品有望成为公司第二增长曲线。 图表16：南芯科技业务发展历史复盘及未来展望 2、电源管理芯片发展空间较大，电池管理芯片需求持续增长 2.1电源管理芯片：电能供应的“心脏” 2.1.1电源管理芯片分属模拟芯片，种类丰富应用广泛 电源管理芯片是保障电子产品稳定运行的重要元器