中国电动两轮车龙头品牌，“一主多元”重塑增长逻辑

2025年9月23日 最新收盘价：10.02（HKD）总市值：41.1亿（HKD）市盈率：23.3市净率：2.37总股本：4.1亿 核心投资亮点 绿源是中国电动两轮车创始品牌之一。公司是中国电动两轮车行业发展的引领者和电动车国家标准制定的推动者。截至2025年中期，绿源在全国拥有4家智能工厂，电动两轮车年规划产能超1,000万辆。终端零售门店数量超14,000家，覆盖中国31个省级行政区的336个城市。 政策驱动电动两轮车行业回暖。受“以旧换新”及“新国标”两大政策的驱动，2025年中国电动两轮车行业强劲反弹。“新国标”或将重塑行业竞争格局，随着中小企业出清，行业有望摆脱价格战的泥沼，迎来高质量发展新周期。 绿源战略布局高端品牌LYVA，紧抓千亿蓝海市场机遇。搭载绿源自主研发的中置电机及独有液冷电机系统的碳纤维智能电助力公路车Delta G01-Sport已成功推向市场，聚焦于对生活品质、科技体验和设计美学有更高追求的都市新中产及高净值人群。绿源已经为LYVA构建了线上线下融合、多触点、体验式的立体化销售网络，有望打造公司第二增长曲线。 从制造商战略升级为“全场景轻出行方案引领者”。绿源通过构建“租、售、换、修”一体化服务闭环，覆盖用户全生命周期。将业务从单一的硬件制造延伸至高频的服务运营，极大地增强了用户粘性。并且公司还战略布局轮式机器人业务，有望于2026年投产机器人专用电机智能工厂。 我们认为，短期公司将受益于“新国标”及“以旧换新”等政策刺激，长期受LYVA高端品牌孵化、全场景轻出行生态布局及机器人业务发展的驱动。预计2025-2027年，公司营收分别为63.12亿元/75.46亿元/85.2亿元，增速分别为24.45%/19.55%/13.01%；归母净利润分别为1.75亿元/2.13亿元/2.45亿元，增速分别为50.86%/21.71%/15.02%；PE分别为21.48/17.65/15.34。考虑到绿源目前正处于高速增长时期，且未来业务潜力较大，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、LYVA发展不及预期、品牌风险 目录 一、中国电动两轮车龙头品牌.......................................................................31.1业务介绍：全场景轻出行方案引领者.........................................................31.2财务分析：业绩增长强劲，经营拐点确立.....................................................6二、触底反弹，行业东风已至.......................................................................82.1行业回暖与政策红利叠加...................................................................82.2高质量发展新周期.........................................................................92.3高颜值设计成为品牌突围的核心竞争力......................................................10三、高端品牌LYVA打造公司第二增长曲线...........................................................113.1全球电助力车市场前景广阔................................................................113.2绿源正式将LYVA升级为公司战略...........................................................123.3建设立体化营销网络，有效推动商业化落地..................................................13四、布局生态，决胜未来..........................................................................154.1“租、售、换、修”一体化服务闭环，打造全场景轻出行方案..................................154.2拓展机器人业务有望迅速落地..............................................................16五、盈利预测及投资建议..........................................................................17六、风险提示....................................................................................18 一、中国电动两轮车龙头品牌 中国电动两轮车创始品牌。绿源创始于1997年，是中国电动两轮车创始品牌之一，公司是中国电动两轮车行业发展的引领者和电动车国家标准制定的推动者。在近三十年发展历程中，绿源通过耐用性方面的技术创新，推动了电动两轮车由“消耗品”向“耐用品”的转变。截至2025年中期，绿源在全国拥有4家智能工厂，电动两轮车年规划产能超1,000万辆。终端零售门店数量超14,000家，覆盖中国31个省级行政区的336个城市。 资料来源：公司官网，公开资料整理，开盘证券研究所 经验丰富的创始团队奠定企业“技术基因”。绿源集团创始人倪捷先生和胡继红女士均为工学硕士出身，并有大学任教经历，这使得“技术基因”深植企业骨髓。倪捷作为共同创始人及董事会主席拥有28年电动两轮车行业经验，37年产品开发经验。共同创始人及CEO胡继红同样拥有28年电动两轮车从业经验，拥有国家技术发明奖等多项专利。绿源管理层的优势不仅在于个人的经验和能力，更在于其共同塑造的技术驱动、长期主义、传承与创新结合的企业文化和发展模式。这为绿源在激烈的市场竞争中提供了差异化的核心竞争力，并支撑其向“全场景轻出行方案引领者”的战略转型。 1.1业务介绍：全场景轻出行方案引领者 全场景轻出行方案引领者。绿源已从传统的电动两轮车制造商，逐步战略升级为“全场景轻出行方案引领者”。围绕用户生活的各个场景，通过场景化产品矩阵和生态化服务体系的深度融合与协同作用，为用户提供全方位、多维度的出行体验。这一战略构想并非简单的产品线扩展，而是全方位提升市场竞争力的关键举 措。物联网、AI算法、数字化电池、液冷电机等核心技术的快速成熟与规模化商用，正逐步将电动车从传统的“机械代步工具”转变为“智能移动终端”。消费者对产品智能化与使用便利性的关注度也在持续提升，“智能化功能”、“多场景适配性”与“服务生态完善度”正日益成为取得市场竞争力的关键。 场景化产品矩阵。绿源围绕日常通勤、休闲娱乐、户外运动、家庭出游、短途旅行等出行场景，打造场景化的产品矩阵。在日常出行场景，绿源推出了搭载液冷电机、数字化电池的“新一代液冷电动车”。不仅一次充电续航能够突破百公里，而且在冬季也能保持稳定的续航表现，完美解决了城市短途出行的续航焦虑问题。在运动场景，绿源开发了更加适合户外健康出行的LYVA品牌，让用户在享受户外健康运动的同时，也能感受到绿源产品科技感。在家庭场景，绿源则推出了超大空间和超强续航的MODA系列，无论是接送孩子上学、还是家庭周末出游，都能轻松应对，满足了现代家庭对高品质出行的追求。 多元化品牌矩阵。在品牌矩阵方面，通过“绿源”主品牌，覆盖大众市场，聚焦2000-5000元价位，主打耐用、性价比；通过“LYVA”高端智能品牌，进军中高端市场，覆盖万元级别客户群体，LYVA为产品融入健康管理与智能科技，倡导健康生活。通过“源行者”生态服务品牌，为用户提供“租、换、售、修”数据服务，通过智能芯升级非智能车，并依托绿源全国超14,000家终端智慧门店，构建“3公里服务圈”，打造完善的服务生态。 基石业务经营稳健。绿源电动车作为公司业务的主体，在中长期内仍将是公司的业绩的“基本盘”和现金流的“压舱石”。凭借液冷电机、固态电气系统、数字化电池养护系统等核心技术，绿源在耐用性、智能化和长续航等领域构建了强劲的市场竞争力。2022年9月，绿源S30智速版电动车在全网超百万粉丝见证下，连续运转624小时37分55秒，成功挑战“骑10年零损耗”吉尼斯世界纪录™。2024年1月，绿源S90直面零下20℃极寒，在长白山完成行业首个整车全性能冬季极寒测试，最终续航达121.3公里。次年，搭载行业首发数字化电池技术的 绿源产品再度征服零下20℃极寒，创下123.3公里续航成绩。2025年9月15日，一场历时百天、覆盖百城、行驶超百万公里的绿源电动车“智能超续航百万公里性能大挑战”在成都圆满收官（相当于绕地球赤道25圈）。通过在实际使用场景中的表现，"一部车骑10年"的品牌形象深入人心。 绿源掌握行业领先的核心技术。绿源液冷电机是行业内唯一注入绝缘冷却液的电机，荣获8项国家专利技术，电机工作效率超92%。市场上普通电机质保期仅1-2年，而绿源液冷电机则提供十年的超长质保。而公司另一项核心技术，绿源数字化电池养护系统通过对电池温度的监控和调节，能够解决冬季铅酸电池活性下降、电池容量降低和续航里程减短的问题，该系统还具备电池充电安全以及健康的监测功能。 资料来源：公开资料整理，开盘证券研究所 门店数量稳步扩张，销售渠道多维发力。截至2025年6月30日，绿源终端零售门店数量已超过14,000家，覆盖中国31个省级行政区的336个城市。绿源线上渠道覆盖中国主流电商平台，并且依托线下庞大的服务网点，创新性推出“总部带货+门店接单”的新零售模式，线上线下无缝衔接的服务体验。这不仅为消费者提供了便捷可靠的购车新选择，也为品牌在数字化竞争中赢得了优势。绿源不仅建立了扎实稳固的C端销售渠道，还紧抓共享出行和即时配送市场机遇，成为电动两轮车行业唯一与哈啰、滴滴青桔、美团三大共享出行服务商均建立紧密合 作的制造商。B端及C端市场相结合的渠道战略，显著增强了绿源业务发展潜力及业绩稳定性。 资料来源：公开资料整理，开盘证券研究所 资料来源：公开资料整理，开盘证券研究所 1.2财务分析：业绩增长强劲，经营拐点确立 2024年，在行业整体承压的背景下，公司营收保持稳定，但净利润因股份支付费用及研发投入增加而有所下滑。进入2025年公司业绩实现V型反转，经营拐点已然确立。2025年上半年，公司实现营收人民币30.96亿元，同比增长22.2%；归母净利润高达1.10亿元，同比大幅增长66.9%。尤为关键的是，毛利率同比提升1.6个百分点至13.6%，净利率则提升1.0个百分点至3.6%，盈利能力显著增强。反映出公司在产品结构优化、成本控制及运营效率提升方面取得了显著成效。这一表现与2024年行业低谷期营收持平、利润下滑的状况形成鲜明对比，充分证明公司已成功摆脱行业下行周期影响，凭借其产品结构优化和运营效率提升，进入了高质量的快速增长通道。 资料来源：iFinD，开盘证券研究所 资料来源：iFinD，开盘证券研究所 电动自行车业务是公司业绩增长的核心引擎。2025年上半年，该业务板块实现收入人民币19.97亿元，同比增长29.2%，占总营收比重提升至64.5%。这充分表明公司在主流消费市场的产品策略和渠道布局取得了巨大成功。同时，电池业务也贡献了16.5%的稳健增长，进一步巩固了公司的收入基本盘。 业绩增长的背后是公司对技术创新的坚定投入。2020-2024年，绿源研发费用复合增长率高达