朝闻：中集车辆近况更新国泰海通汽车

一、核心投资逻辑与推荐结论 中集车辆三大业务板块均具备增长潜力：美洲、欧洲挂车业务有望随当地重卡市场触底反弹（若美洲关税问题解决，盈利能力将进一步提升）；新兴市场挂车业务受益于中国卡车产业链在新兴市场的影响力扩张；国内挂车及专用车上装业务则伴随国内重卡市场反弹、新能源重卡高成长迎来机遇。当前公司对应PE约14倍，性价比高，且具备一定股息率，机构对其维持“推荐”评级。

二、2025年中报业绩回顾

1. 整体业绩表现：上半年营收98亿元，同比下降9%；净利润4亿元，同比下降29%。二季度单季营收52亿元（同比降7%、环比增12%），净利润2.2亿元（同比降25%、环比增25%）。
2. 盈利能力：二季度毛利率15.7%（同比升1.1个百分点、环比升1.4个百分点），净利率4.4%（同比降1.1个百分点、环比升0.5个百分点），整体稳健。
3. 业绩波动原因：营收受美国等市场周期性波动影响，利润则因部分海外市场关税政策波动而承压。

三、各业务板块发展分析 （一）新兴市场（全球南方市场）挂车业务：长期稳健增长

1. 上半年表现：销量同比增长13%，毛利率同比提升4.6个百分点，区域亮点显著——泰国销量同比增44%、越南营收同比增270%、澳洲销量同比增16.4%。
2. 行业背景：中国卡车产业链在新兴市场成长方兴未艾，此前多年增速达30%以上；2025年虽个别市场停滞，但多数市场增长强劲，截至7月中国重卡对多数大洲出口同比增长（扣除俄罗斯后仍增70%）。
3. 市场潜力：全球可拓展新兴市场（扣除欧美、日韩、中国、印度）容量约90万台，2024年中国出口31万台，2025年预计微增，远期中国企业份额天花板可达60%（约54万台），当前仍有较大空间。
4. 公司优势：凭借灯塔工厂等先进制造模式，在新兴市场竞争中优势显著（外资企业多以出口贸易为主，缺乏同类制造能力），预计长期稳健增长。

（二）欧美市场挂车业务：触底反弹可期

1. 市场特征：欧美挂车与重卡市场均为周期性市场，无增量，当前判断处于底部回升阶段。
2. 佐证信号：
   • 美国可比挂车企业：2025年二季度营收32.6亿元（环比增20.7%），一季度27亿元营收为近十年低位（仅2017年一季度、2020年二三季度更低），印证北美市场触底。
   • 欧美重卡企业订单：戴姆勒、斯堪尼亚、沃尔沃2025年二季度新签订单合计15.8万台，处于过去两年接近底部位置，历史罕见更低水平，显示欧美市场接近反弹拐点。
   • 公司业务占比：2025年上半年美洲、欧洲分别占公司营收26.3%、13.4%（合计40%），毛利贡献近40%（历史曾达70%），若市场反弹将显著带动公司景气度。

（三）国内业务：周期反弹+新能源增量

1. 国内挂车业务：随挂车行业周期波动（与重卡周期同向、弹性略低），2025年国内重卡在以旧换新政策带动下景气度回升，挂车业务有望同步触底反弹。
2. 专用车上装业务：
   • 传统上装：随行业常规反弹；
   • 新能源上装：核心增长点，因新能源重卡动力系统变化推动上装结构升级，且存在一体化潜力。
3. 上半年表现：新能源渣土车上装销量2554台（同比增143%，市占率25%）、搅拌类955台（同比增200%，市占率13%）、冷藏类1277台（同比增70%，市占率18.5%）。
4. 公司优势：行业唯一可提供三大类新能源上装的企业，产品覆盖全国；后续随新能源重卡渗透，有望提升市占率，且若与新能源动力车头联动，附加值将进一步提升。

四、业绩预测与风险提示 （一）业绩预测指标 | 年度 | 营收（亿元） | 净利润（亿元） | 复合增长率 | |------------|-------------|---------------|-------------| | 2025年（预计） | 204 | 11.4 | -3% | | 2026年（预计） | 增10%左右 | 增5% | 15%以上 | | 2027年（预计） | 增10%左右 | 增5% | 15%以上 | 当前PE约15倍。

（二）风险提示

1. 全球及国内经济增长不及预期，影响重卡与挂车需求；
2. 钢材等原材料价格大幅上涨，挤压利润空间。