25H1净利增长20%，直销占比提升

巨子生物(02367.HK) 买进（Buy） 王睿哲C0062@capital.com.tw目标价(HKD)70 结论与建议： ◼公司业绩：公司发布2025H1业绩，25H1实现营收31.1亿元,YOY+22.5%,录 得归 母净 利 润11.8亿 元 ，YOY+20.2%，经 调 整 利 润 为12.1亿元,YOY+17.4%,公司业绩基本符合预期。 ◼可复美保持快速增长，直销渠道占比进一步提升：（1）分品牌来看，可复美（主要是敷料及4大功效护肤系列产品组合）实现营收25.4亿元,YOY+22.7%,保持快速增长；可丽金（主要是功效护肤品）实现收入5.0亿元，YOY+26.9%,公司产品在5月卷入成分舆论风波，但实际影响有限，近期来看，销售端恢复较好。（2）从渠道来看，直销渠道实现收入23.3亿元，YOY+26.5%，收入占比提升2.3个百分点，主要得益于公司在直销渠道的深耕细作，经销渠道实现营收7.9亿元，YOY+12%。 ◼毛利率略有下降，费用管控加强：公司25H1综合毛利率为81.7%，同比下降0.7个百分点，主要是产品品类扩充及成本增加所致。费用率方面，25H1销售费用率为34.0%,同比下降1.1个百分点，主要是营销渠道费用管控增加；管理费用率为2.7%,同比持平，研发费用率为1.3%，同比下降0.6个百分点。 ◼盈利预测及投资建议：公司是重组胶原蛋白医用敷料、功效性护肤品龙头公司，原料研发优势突出，幷且在线上营销方面成效显著，电商渠道高速增长，短期虽受舆论风波影响，但从目前销售来看，已有恢复，我们看好公司Q4旺季的销售。我们预计公司2025-2027年分别实现净 利26.5/32.9/40.2亿元，分别YOY+28.3%/+24.2%/+22.3%，折合EPS分别为2.57/3.20/3.91元。目前股价对应的PE分别21X/17X/14X，估值偏低，继续给与“买进”的投资建议。 ◼风险提示：营销效果不及预期、行业竞争加剧、新品上市进度不及预期