核心产品销售快速放量，依沃西3期临床取得OS优效

优于大市 核心产品销售快速放量，依沃西3期临床取得OS优效 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 医药生物·生物制品 两大双抗进入医保后销售快速放量。康方生物2025年上半年营收14.1亿元（37.8%），其中商业销售收入为14.0亿元（+49.2%），依沃西和卡度尼利纳入医保目录后销售快速增长。亏损为5.88亿元（上年同期亏损2.49亿元），亏损扩大主要由于Summit股权投资损失计提、研发费用以及股权激励费用的增加。上半年研发费用为7.31亿元（+23.0%），销售费用6.70亿元（+29.8%），销售费用率47.8%（-7.1pct）；管理费用1.34亿元（+34.4%）。截至25年中，公司在手现金约71.4亿元，现金储备充沛。 证券分析师：陈曦炳证券分析师：彭思宇0755-819829390755-81982723chenxibing@guosen.com.cnpengsiyu@guosen.com.cnS0980521120001S0980521060003 证券分析师：陈益凌021-60933167chenyiling@guosen.com.cnS0980519010002 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价152.20港元总市值/流通市值136614/136614百万港元52周最高价/最低价179.00/44.30港元近3个月日均成交额1621.30百万港元 依沃西：HARMONi-A取得显著的OS获益。依沃西已经开启13项3期临床，包括6项与PD-(L)1头对头的临床研究，并有4项3期临床已达到阳性结果，两项适应症已在中国获批。依沃西治疗EGFR-TKI进展的EGFRmNSCLC患者的适应症（HARMONi-A）达到OS临床终点，取得具有统计学显著和临床意义显著的OS获益。依沃西联合化疗头对头替雷利珠联合化疗治疗sqNSCLC1L的3期临床（AK112-306）也已达到PFS主要终点，详细数据将在今年相关学术会议上公布。依沃西联合多西他赛治疗PD-(L)1经治的NSCLC的3期临床（AK112-305）正在入组中。另外，依沃西在结直肠癌、胰腺癌、胆道癌等”冷肿瘤“中也开启了3期临床。 后续管线：IO2.0+ADC战略升级。公 司 的 创 新 管 线 储 备 丰 富 ，AK137（CD73/LAG3双抗）的1期临床正在入组，有望通过内部管线联用，为突破现有标准治疗提供新的可能。AK138D1（HER3 ADC）是公司首个进入临床阶段的ADC，AK138D1联合卡度尼利或依沃西的多项临床在筹备中。AK146D1（Trop2/Nectin4ADC）是公司首个进入临床阶段的双抗ADC，已获得FDA、TGA和NMPA批准开展临床试验。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《康方生物（09926.HK）-HARMONi临床达到PFS主要终点，国内外患者展现出一致的获益》——2025-06-03《康方生物（09926.HK）-依沃西再次头对头战胜PD1单抗，有望成为下一代免疫治疗的基石药物》——2025-04-23《康方生物（09926.HK）-核心产品顺利进入医保，依沃西即将迎来重要数据读出》——2025-04-14《康方生物（09926.HK）-依沃西头对头战胜K药，有望成为下一代免疫基石药物》——2024-09-11《康方生物（09926.HK）-研发及商业化均实现快速发展》——2024-09-08 投资建议：维持“优于大市”评级。 我们维持公司的盈利预测，预计2025-2027年公司营收33.0/52.0/79.0亿元，归母净利润0.29/7.30/17.93亿元。公司的核心产品顺利进入医保，依沃西全球3期临床顺利推进，维持“优于大市”评级。 风险提示：商业化进度不及预期，创新药研发进度不及预期。 两大双抗进入医保后销售快速放量。康方生物2025年上半年营收14.1亿元（37.8%），其中商业销售收入为14.0亿元（+49.2%），依沃西和卡度尼利纳入医保目录后销售快速增长。亏损为5.88亿元（上年同期亏损2.49亿元），亏损扩大主要由于Summit股权投资损失计提、研发费用以及股权激励费用的增加。上半年研发费用为7.31亿元（+23.0%），销售费用6.70亿元（+29.8%），销售费用率47.8%（-7.1pct）；管理费用1.34亿元（+34.4%）。截至25年中，公司在手现金约71.4亿元，现金储备充沛。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 依沃西：HARMONi-A取得显著的OS获益。依沃西已经开启13项3期临床，包括6项与PD-(L)1头对头的临床研究，并有4项3期临床已达到阳性结果，两项适应症 已 在 中 国 获 批 。 依 沃 西 治 疗EGFR-TKI进 展 的EGFRm NSCLC患 者 的 适 应 症（HARMONi-A）达到OS临床终点，取得具有统计学显著和临床意义显著的OS获益。依 沃 西 联 合 化 疗 头 对 头 替 雷 利 珠 联 合 化 疗 治 疗sqNSCLC 1L的3期 临 床（AK112-306）也已达到PFS主要终点，详细数据将在今年相关学术会议上公布。依沃西联合多西他赛治疗PD-(L)1经治的NSCLC的3期临床（AK112-305）正在入组中。另外，依沃西在结直肠癌、胰腺癌、胆道癌等”冷肿瘤“中也开启了3期 临床。 后续管线：IO2.0+ADC战略升级。公司的创新管线储备丰富，AK137（CD73/LAG3双抗）的1期临床正在入组，有望通过内部管线联用，为突破现有标准治疗提供新的可能。AK138D1（HER3ADC）是公司首个进入临床阶段的ADC，AK138D1联合卡度尼利或依沃西的多项临床在筹备中。AK146D1（Trop2/Nectin4 ADC）是公司首个进入临床阶段的双抗ADC，已获得FDA、TGA和NMPA批准开展临床试验。 投资建议：我们维持公司的盈利预测，预计2025-2027年公司营收33.0/52.0/79.0亿元，归母净利润0.29/7.30/17.93亿元。公司的核心产品顺利进入医保，依沃西全球3期临床顺利推进，维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032